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一般性貨幣政策范文第1篇

半開(kāi)放條件下，利率與匯率和價(jià)格的聯(lián)動(dòng)程度將直接貨幣政策的有效性。所謂半開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件，可以理解為國(guó)際收支資本賬戶處于開(kāi)放過(guò)程中，這種設(shè)定正是我國(guó)所處的經(jīng)濟(jì)階段。而如何抑制2003年末延續(xù)至今的投資膨脹，這是對(duì)半開(kāi)放條件下貨幣政策有效性的一次實(shí)證考察。

在多種貨幣政策工具中，本文集中于利率這一種政策工具的有效性討論。按照經(jīng)典，提高利率是抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)度膨脹的有力工具；然而，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境日漸開(kāi)放，利率匯率制度處于管制和市場(chǎng)化變革邊緣的復(fù)雜背景下，這種機(jī)制是否仍能發(fā)揮應(yīng)有的作用，需要綜合更多的因素考察和論證。

由于我國(guó)特殊的宏觀經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)限制，能夠調(diào)整運(yùn)用的利率指標(biāo)僅限于貸款利率。（關(guān)于存款利率為何剛性，本文也做出了）為了判斷提高貸款利率能否有效抑制投資過(guò)熱，本文將貸款利率傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行了分解，找出了三種傳導(dǎo)渠道的分支，分別是：增加融資成本，增大存貸款利差以及增大本外幣利差。它們分別會(huì)對(duì)企業(yè)融資和銀行信貸產(chǎn)生影響，從而影響固定資產(chǎn)擴(kuò)建所需資金的擴(kuò)張或緊縮。

分別考察以上三種傳導(dǎo)渠道的有效性，能夠大致判斷利率政策總體的有效性。本文首先論證并否定了第一種渠道（增加企業(yè)融資成本）的實(shí)際作用，國(guó)有企業(yè)成本約束的特殊性使得提高貸款利率本來(lái)應(yīng)該發(fā)揮的微觀層面影響被制約。為了判斷第二種渠道（增大存貸款利差）的有效性，本文選擇了1985-1998年的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析。利用統(tǒng)計(jì)軟件SPSS的相關(guān)系數(shù)結(jié)果，本文測(cè)算出存貸利差對(duì)固定資產(chǎn)投資規(guī)模的直接影響，同時(shí)還測(cè)算出存貸利差對(duì)利率傳導(dǎo)機(jī)制的間接影響。實(shí)證表明，增大存貸利差能提高信貸規(guī)模對(duì)利率調(diào)整的敏感度，有助于利率政策效果的實(shí)現(xiàn)。最后，為判斷第三種渠道（增大本外幣利差）的有效性，本文對(duì)2002-2004年的外匯貸款情況進(jìn)行了觀察和分析，認(rèn)為該渠道的傳導(dǎo)作用非常微弱。綜合上述分析，本出判斷，認(rèn)為提高貸款利率能夠一定程度的抑制投資過(guò)熱。

為了探討發(fā)揮貸款利率有效性的最佳方案，本文對(duì)所有涉及的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)做出篩選，得到最有影響力的兩個(gè)指標(biāo)：廣義貨幣供應(yīng)量和貸款實(shí)際利率。利用統(tǒng)計(jì)軟件SPSS測(cè)算得出的標(biāo)準(zhǔn)回歸方程形象的描述了這兩個(gè)指標(biāo)怎樣影響固定資產(chǎn)投資規(guī)模，廣義貨幣供應(yīng)量與投資規(guī)模同方向接近等比變動(dòng)，而貸款利率與投資規(guī)模反相變動(dòng)。因此，提高貸款利率和收縮廣義貨幣供應(yīng)量并舉，能比較有效的抑制固定資產(chǎn)投資過(guò)熱。

本文的結(jié)論是，在特定政策工具的配合下，半開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下的貨幣政策仍然存在有效性。為此，我國(guó)目前的投資過(guò)熱可以考慮適當(dāng)提高貸款利率。

關(guān)鍵詞

一般性貨幣政策范文第2篇

關(guān)鍵詞： 存款準(zhǔn)備金率 存款準(zhǔn)備金制度 貨幣政策

公開(kāi)市場(chǎng)操作、再貼現(xiàn)、存款準(zhǔn)備金被視為中央銀行實(shí)施貨幣政策的三大工具。其中，存款準(zhǔn)備金因?yàn)槠湄泿懦藬?shù)效應(yīng)而會(huì)給社會(huì)金融及經(jīng)濟(jì)帶來(lái)較大的影響，因此往往是中央銀行慎用的貨幣政策工具。目前，在已經(jīng)建立了完善的存款保險(xiǎn)制度的西方國(guó)家，法定存款準(zhǔn)備金率有逐漸趨于零的發(fā)展趨勢(shì)，而我國(guó)卻恰恰相反，人民幣存款準(zhǔn)備金率從2003年的6%逐漸提高至2007年末的14.5%，2007年年內(nèi)竟上調(diào)存款準(zhǔn)備金率達(dá)10次之多，存款準(zhǔn)備金躍然成為我國(guó)實(shí)施貨幣政策的常規(guī)工具。

一、存款準(zhǔn)備金制度概述

存款準(zhǔn)備金是指金融機(jī)構(gòu)為保證客戶提取存款并進(jìn)行資金清算需要而存入中央銀行一定數(shù)額的資金，金融機(jī)構(gòu)按規(guī)模向中央銀行繳納的存款準(zhǔn)備金占其存款總額的比例就是存款準(zhǔn)備金率。一般來(lái)說(shuō)，實(shí)施存款準(zhǔn)備金制度的國(guó)家中吸收存款的金融機(jī)構(gòu)一旦獲得儲(chǔ)戶存入的存款，就須將一定比例的存款再存入作為貨幣管理當(dāng)局的中央銀行。這種貨幣管理制度就是通常所說(shuō)的存款準(zhǔn)備金制度。

建立存款準(zhǔn)備金制度的最初目的是為了保證銀行券和客戶存款的兌付。隨著中央銀行制度的建立它正演變?yōu)檠胄姓{(diào)控金融機(jī)構(gòu)存款派生能力和貨幣供應(yīng)量的重要手段之一。在這一制度下，商業(yè)銀行等存款機(jī)構(gòu)通過(guò)存款準(zhǔn)備金賬戶進(jìn)行資金清算和流動(dòng)性管理，中央銀行通過(guò)調(diào)整存款準(zhǔn)備率可以影響金融機(jī)構(gòu)信貸資金供應(yīng)能力，從而間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量。

有研究認(rèn)為，完整的存款準(zhǔn)備金制度工具的內(nèi)涵不僅包括法定存款準(zhǔn)備金率的確定和調(diào)整，還包括所需繳存的金融機(jī)構(gòu)、不同類型存款(資產(chǎn))的存款準(zhǔn)備金率、可以作為存款準(zhǔn)備金的資產(chǎn)類型、存款準(zhǔn)備金的計(jì)提方式、存款準(zhǔn)備金是否付息與(付息時(shí))付息利率的確定和調(diào)整，以及違反這一制度的相關(guān)罰則等。但存款準(zhǔn)備金率的確定和調(diào)整仍然是存款準(zhǔn)備金制度的核心，也是本文闡述的重點(diǎn)。

存款準(zhǔn)備金制度具有較強(qiáng)的告示效應(yīng)。存款準(zhǔn)備金比率升降是中央銀行貨幣政策的預(yù)示圖，中央銀行調(diào)整準(zhǔn)備金比率是公開(kāi)的、家喻戶曉的行動(dòng)，并立即影響各商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金頭寸。因此，調(diào)整準(zhǔn)備金比率實(shí)際上是中央銀行的一種有效宣言；存款準(zhǔn)備金制度有強(qiáng)制性。存款準(zhǔn)備金比率一經(jīng)調(diào)整，任何存款性金融機(jī)構(gòu)都必須依法執(zhí)行；另外存款準(zhǔn)備金制度通過(guò)決定或改變貨幣乘數(shù)來(lái)影響貨幣供給，會(huì)引起貨幣供應(yīng)量的巨大波動(dòng)。因此存款準(zhǔn)備金制度通常被認(rèn)為貨幣政策的一劑“猛藥”。

二、我國(guó)存款準(zhǔn)備金制度的功能演變

依據(jù)存款準(zhǔn)備金制度在我國(guó)貨幣政策操作體系中實(shí)際發(fā)揮的作用，其功能演變大致分為三個(gè)階段：

(一)1984-1998年：中央銀行籌集資金手段

中國(guó)人民銀行成立于我國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過(guò)渡的1984年，最初設(shè)定的目標(biāo)是為人行籌集資金， 用以支持信貸結(jié)構(gòu)從而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及為大型建設(shè)項(xiàng)目融資。存款準(zhǔn)備金制度成為人民銀行從而中央財(cái)政獲取資金的重要手段之一，與此相對(duì)應(yīng)，人民銀行對(duì)存款準(zhǔn)備金支付相對(duì)較高的利率。

(二)1998-2004年：一般性貨幣政策操作工具

1998年同業(yè)拆借市場(chǎng)的恢復(fù)運(yùn)行，改變?cè)儋N現(xiàn)利率的生成機(jī)制，我國(guó)基本上構(gòu)建了間接型貨幣政策操作程序架構(gòu)，存款準(zhǔn)備金制度也成為真正意義上的一般性貨幣政策操作工具。然而再貼現(xiàn)、公開(kāi)市場(chǎng)操作以及利率工具難以在短時(shí)期內(nèi)成為我國(guó)調(diào)節(jié)銀行信用總量的有效工具，所以為提高貨幣政策有效性，存款準(zhǔn)備金制度成為頻繁應(yīng)用的主要貨幣政策操作工具。

期間存款準(zhǔn)備金率經(jīng)歷了三次調(diào)整，其中1998年3月21日，央行對(duì)存款準(zhǔn)備金制度進(jìn)行重大改革，改革的主要內(nèi)容有七大項(xiàng)，核心內(nèi)容有二：合并備付金賬戶與準(zhǔn)備金存款賬戶；將存款準(zhǔn)備金率由13%下調(diào)至8%。

(三)2004年至今：一般性與結(jié)構(gòu)性的貨幣政策操作工具與支付清算保證

面對(duì)2003年來(lái)我國(guó)出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)性過(guò)熱特征，央行創(chuàng)造性地將存款準(zhǔn)備金制度工具改造成具有結(jié)構(gòu)性調(diào)整功能的一般性操作工具，即將銀行機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率的確定與其資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量等指標(biāo)聯(lián)系起來(lái)，從而實(shí)現(xiàn)了貨幣政策職能與金融監(jiān)管職能的有機(jī)結(jié)合，也創(chuàng)造性地發(fā)展了對(duì)存款準(zhǔn)備金制度的貨幣政策操作工具屬性。

特別是2006年7月至2007年末，由于我國(guó)金融體系流動(dòng)性過(guò)剩，為了防止經(jīng)濟(jì)由過(guò)快向偏熱發(fā)展，央行頻繁調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，僅2007年年內(nèi)上調(diào)竟達(dá)10次之多，存款準(zhǔn)備金率也由2004年的7%調(diào)至2007年末的14.5%。存款準(zhǔn)備金制度已經(jīng)成為央行經(jīng)常使用的貨幣政策操作工具。

三、近期我國(guó)連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的背景分析

2006年7月以來(lái)存款準(zhǔn)備金率的頻繁上調(diào)主要針對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題，希望通過(guò)此種方式對(duì)資金的流動(dòng)性進(jìn)行回籠，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)施宏觀調(diào)控，防止經(jīng)濟(jì)由過(guò)快向偏熱發(fā)展，防止通貨膨脹。

1.銀行體系流動(dòng)性過(guò)剩，信貸規(guī)模激增

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2006年11月，銀行人民幣存貸差已達(dá)11萬(wàn)億元，銀行手中可供使用的信貸資金空前泛濫，截至2006年9月各項(xiàng)貸款合計(jì)為221035186億元。對(duì)于以盈利為目的的商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，出于自身收益的考慮，在流動(dòng)性嚴(yán)重過(guò)剩的壓力下，商業(yè)銀行的放貸熱情必然提高。另一方面越來(lái)越多的銀行完成重組和IPO這種融資的增加實(shí)際上是資本金的增加，擴(kuò)大了商業(yè)銀行信貸的杠桿效應(yīng)，可以使銀行的新增貸款成倍增長(zhǎng)。如果不把流動(dòng)性控制在適當(dāng)水平，銀行過(guò)度擴(kuò)張貸款的壓力會(huì)再度上升信貸規(guī)模將出現(xiàn)高速反彈，這勢(shì)必會(huì)加重我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的過(guò)熱現(xiàn)象。

轉(zhuǎn)貼于

2.國(guó)際收支順差矛盾突出

中國(guó)海關(guān)總署1月11日的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2007年全年中國(guó)進(jìn)口總額9558.2億美元，出口總額為12180.2億元，累計(jì)貿(mào)易順差為2622億美元。2007年末國(guó)家外匯儲(chǔ)備已達(dá)15282億美元。高額貿(mào)易順差及外匯儲(chǔ)備形成了巨額的外匯占款，直接增加了基礎(chǔ)貨幣投放量，再通過(guò)貨幣乘數(shù)效應(yīng)，造成了貨幣供應(yīng)量的大幅度增長(zhǎng)加劇了流動(dòng)性過(guò)剩和通貨膨脹的壓力。

3.固定資產(chǎn)投資及房地產(chǎn)投資過(guò)熱

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2006年前3季度，我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資為61800億元，同比增長(zhǎng)達(dá)28.2%，增幅比上年同期高0.15個(gè)百分點(diǎn)；農(nóng)村固定資產(chǎn)投資為10062億元，同比增長(zhǎng)達(dá)21.6%；全社會(huì)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)27.3%，增幅雖比上半年回落2.15個(gè)百分點(diǎn)，但依然比去年同期加快1.2個(gè)百分點(diǎn)，指標(biāo)仍在高位運(yùn)行。

4.公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)及再貼現(xiàn)具有一定的局限性

近年來(lái)，為了對(duì)沖由于購(gòu)買(mǎi)外匯而增加的基礎(chǔ)貨幣，中央銀行加大了在貨幣市場(chǎng)進(jìn)行債券正回購(gòu)、發(fā)行中央銀行票據(jù)等公開(kāi)市場(chǎng)操作的力度，但這一貨幣政策工具的操作在對(duì)沖持續(xù)剛性增長(zhǎng)的外匯占款時(shí)，受到了一定限制；而我國(guó)目前的再貼現(xiàn)率已經(jīng)較高，上調(diào)再貼現(xiàn)的空間有限。由此，提高準(zhǔn)備金率成為中央銀行可以動(dòng)用的較重要的貨幣政策工具。

四、存款準(zhǔn)備金率調(diào)整的貨幣政策效應(yīng)分析

1.存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的預(yù)期效應(yīng)

2007年1月末我國(guó)人民幣各項(xiàng)存款余額為34萬(wàn)億元，從理論上看，存款準(zhǔn)備金率每上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，可凍結(jié)資金約1700億。而2007年1月之后存款準(zhǔn)備金率經(jīng)9次上調(diào)，由9.5%上調(diào)至14.5%，累計(jì)上調(diào)5個(gè)百分點(diǎn)，凍結(jié)資金約1.7萬(wàn)億，而依據(jù)貨幣乘數(shù)的原理，在理論上央行可以凍結(jié)的資金遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)這個(gè)數(shù)字。因此能在一定程度上控制商業(yè)銀行的資金總量，防止信貸資金泛濫，緩解控制流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。

此外在三項(xiàng)貨幣政策工具中，央行提高存款準(zhǔn)備金率的效果更加直接、作用范圍廣、政策時(shí)滯時(shí)間短、央行調(diào)控的主動(dòng)性更強(qiáng)。而且存款準(zhǔn)備金率具有非常強(qiáng)的告示效應(yīng)，存款準(zhǔn)備金率的一再上調(diào)表明了中央的調(diào)控態(tài)度與調(diào)控決心，進(jìn)而間接影響微觀個(gè)體的投資預(yù)期。

2.調(diào)整存款準(zhǔn)備金率的效應(yīng)局限性

首先，金融創(chuàng)新弱化了存款準(zhǔn)備金制度作用的力度。存款準(zhǔn)備金制度發(fā)揮作用的基本原理是中央銀行調(diào)高或調(diào)低存款準(zhǔn)備金率。商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金相應(yīng)減少或增加，從而收縮或擴(kuò)大信用。這里，存款準(zhǔn)備金制度發(fā)揮作用的基本前提條件是商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備相對(duì)固定，這樣才能對(duì)中央銀行的存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整做出反映。金融創(chuàng)新破壞了這一前提條件，由于金融市場(chǎng)和金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新，商業(yè)銀行可以通過(guò)創(chuàng)新業(yè)務(wù)和創(chuàng)新工具輕而易舉地通過(guò)貨幣市場(chǎng)調(diào)整其超額準(zhǔn)備。超額準(zhǔn)備彈性的增大，使存款準(zhǔn)備金制度的作用力度減弱。

其次，政策的時(shí)滯效應(yīng)影響了存款準(zhǔn)備金制度調(diào)控的短期效果。從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)過(guò)熱，銀行資金流動(dòng)性過(guò)強(qiáng)，到央行意識(shí)到必須采用一定的措施進(jìn)行調(diào)整，是一種認(rèn)識(shí)時(shí)滯；從認(rèn)識(shí)到央行決定采取實(shí)際行動(dòng)，提高存款準(zhǔn)備金率，所需要的時(shí)間是此項(xiàng)貨幣政策的內(nèi)在時(shí)滯；而提高了存款準(zhǔn)備金以后，到對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)發(fā)生影響，取得效果，需要更長(zhǎng)的時(shí)間，即外部時(shí)滯。一般情況，央行采取措施以后，不可能馬上引起最終目標(biāo)的變化，需要通過(guò)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，慢慢影響各個(gè)單位的經(jīng)濟(jì)行為，從而對(duì)政策的最終目標(biāo)產(chǎn)生影響。另外由于政策的時(shí)滯效應(yīng)又可能帶來(lái)矯枉過(guò)正的副作用。

再者，國(guó)際收支順差沖銷(xiāo)了存款準(zhǔn)備金的調(diào)控效果。流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的國(guó)內(nèi)問(wèn)題。在國(guó)際國(guó)內(nèi)因素綜合作用下，我國(guó)仍面臨著巨額貿(mào)易順差的壓力。而外匯占款會(huì)在很大程度上沖銷(xiāo)存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的緊縮銀根的效果。

因此，鑒于我國(guó)目前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的復(fù)雜性，以及國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)形勢(shì)的整體變化，單純的依靠存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)難以實(shí)現(xiàn)緊縮的貨幣政策，達(dá)到宏觀調(diào)控的目標(biāo)，還應(yīng)輔以多種貨幣政策，積極推進(jìn)我國(guó)利率及匯率改革，以更好地控制資金的流動(dòng)性，使宏觀經(jīng)濟(jì)能夠持續(xù)健康發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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一般性貨幣政策范文第3篇

關(guān)鍵詞：貨幣政策工具；宏觀調(diào)控；商業(yè)銀行；影響分析 

中國(guó)人民銀行決定，從2007年5月19日起，上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。同時(shí)決定，從2007年6月5日起提高人民幣存款準(zhǔn)備金率。這是央行年內(nèi)第五次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、第二次上調(diào)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。近幾個(gè)月來(lái)，央行明顯加大了運(yùn)用貨幣政策工具進(jìn)行宏觀調(diào)控的力度，其背景是什么，對(duì)商業(yè)銀行會(huì)產(chǎn)生那些方面的影響?商業(yè)銀行應(yīng)如何響應(yīng)央行的貨幣政策措施?這是本文所要闡述的問(wèn)題。

一、關(guān)于央行貨幣政策工具的相關(guān)理論

貨幣政策是指中央銀行管理一國(guó)貨幣供給的條件下，為了指導(dǎo)、影響經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，保證國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)，而由國(guó)家制定、通過(guò)中央銀行付諸實(shí)施的有關(guān)控制貨幣發(fā)行和信貸規(guī)模的方針、政策與措施的總稱。中央銀行為實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)，必須通過(guò)一系列與中央銀行業(yè)務(wù)相聯(lián)系的措施和手段來(lái)完成，這些措施或手段稱為貨幣政策工具。貨幣政策工具分為一般性貨幣政策工具、選擇性貨幣政策工具和其他貨幣政策工具。一般性貨幣政策工具是最主要的政策工具，包括存款準(zhǔn)備金政策、再貼現(xiàn)政策和公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。

存款準(zhǔn)備金制度作為一般性貨幣政策工具，對(duì)貨幣的調(diào)控和影響是非常大的。法定存款準(zhǔn)備金率的提高或降低，將帶來(lái)商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模的變化，從而對(duì)貨幣供給有重大影響。也就是說(shuō)，中央銀行通過(guò)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，可以影響金融機(jī)構(gòu)的信貸擴(kuò)張能力，從而間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量。一般來(lái)說(shuō)，在其他條件不變時(shí)，中央銀行提高法定存款準(zhǔn)備金率，則金融機(jī)構(gòu)繳存中央銀行的法定準(zhǔn)備金增加，可供自主運(yùn)用的資金減少，其放款和投資能力削弱，全社會(huì)貨幣供給隨之減少；相反，中央銀行降低法定存款準(zhǔn)備金率，金融機(jī)構(gòu)向中央銀行繳存的法定準(zhǔn)備金存款減少，可用資金增加，其放款和投資能力增強(qiáng)，貨幣供給隨之?dāng)U張。

存貸款基準(zhǔn)利率的調(diào)整，也是貨幣政策考慮的范疇。通過(guò)加息，可調(diào)控資產(chǎn)價(jià)格，令過(guò)熱的股市和房屋市場(chǎng)降溫。自2006年7月5日以來(lái)，央行出臺(tái)了包括加息和提高存款準(zhǔn)備金率等在內(nèi)的多種調(diào)控措施。特別是2007年5月18日，央行同時(shí)推出三項(xiàng)政策措施，即上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、升息、擴(kuò)大匯率波幅。政策組合的推出，有利于增強(qiáng)政策的綜合效應(yīng)，加大調(diào)控的力度，綜合治理經(jīng)濟(jì)偏快。上調(diào)準(zhǔn)備金率旨在降低貨幣乘數(shù)與銀行可貸資金規(guī)模，抑制貨幣信貸增速；貸款利率上調(diào)以及降低銀行存貸利差意在抑制信貸需求和銀行的放貸沖動(dòng)，同時(shí)從供給和需求兩端為信貸減速；存款利率上調(diào)有助于修正過(guò)低的實(shí)際利率，長(zhǎng)期存款利率上調(diào)幅度超過(guò)短期以及活期存款利率不變有助于減緩存款活期化和儲(chǔ)蓄分流的趨勢(shì)；擴(kuò)大匯率波幅有助于提高人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化程度，增強(qiáng)匯率彈性，為扭轉(zhuǎn)人民幣單邊升值預(yù)期、平衡人民幣有效匯率創(chuàng)造條件。

二、當(dāng)前貨幣政策工具運(yùn)用的背景及其對(duì)商業(yè)銀行的影響

    2007年在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)局部地區(qū)和部分行業(yè)過(guò)熱、通脹上行壓力加大的背景下，央行運(yùn)用多種貨幣政策工具治理銀行體系流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。近期，促使中央銀行多次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備率的主要原因是貨幣信貸增長(zhǎng)偏快。中央銀行所擔(dān)心的是，貸款的過(guò)快增長(zhǎng)會(huì)助長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)的低水平擴(kuò)張，影響經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。提高準(zhǔn)備金率的主要目的，就是要加強(qiáng)銀行體系流動(dòng)性管理，引導(dǎo)貨幣信貸合理增長(zhǎng)，防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，并由此導(dǎo)致通貨膨脹。在當(dāng)前房地產(chǎn)投資偏快、證券市場(chǎng)持續(xù)升溫、國(guó)際資本大量流入的情況下，既凸現(xiàn)了央行加大運(yùn)用貨幣政策工具進(jìn)行宏觀調(diào)控的必要性，同時(shí)也增加了其政策工具運(yùn)用的難度。

當(dāng)前央行對(duì)存款準(zhǔn)備金率、利率等貨幣政策工具的運(yùn)用，對(duì)資金市場(chǎng)、證券市場(chǎng)及商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)都將產(chǎn)生一定的影響。從對(duì)商業(yè)銀行的影響看：

一是抑制商業(yè)銀行貨幣信貸過(guò)快增長(zhǎng)。根據(jù)貨幣乘數(shù)理論，貨幣供應(yīng)量為基礎(chǔ)貨幣與貨幣乘數(shù)之積，而法定存款準(zhǔn)備金率是決定乘數(shù)大小從而決定派生存款倍增能力的重要因素之一。對(duì)商業(yè)銀行而言，存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)意味著信貸擴(kuò)張能力的削弱。

2007年1季度人民幣貸款增加1.42萬(wàn)億元，同比多增1678億元。央行通過(guò)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率收回流動(dòng)性，每次調(diào)整50個(gè)基點(diǎn)，每次收回貨幣1500億元，雖然相對(duì)于銀行十幾萬(wàn)億元的流動(dòng)性，不能造成實(shí)質(zhì)性的影響。但是如果運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率、利率工具進(jìn)行流動(dòng)性和資產(chǎn)價(jià)格管理，連續(xù)調(diào)整累積到一定的時(shí)候，對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整作用就將逐漸顯現(xiàn)出來(lái)。成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)一般都會(huì)出現(xiàn)利率調(diào)整的周期性。近5個(gè)月來(lái)央行對(duì)存款準(zhǔn)備金率、利率等貨幣政策工具的運(yùn)用，就顯示出我國(guó)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)調(diào)整的周期。5個(gè)月內(nèi)的第5次準(zhǔn)備金率調(diào)整，以及兩次存貸款利率的調(diào)整，除了在銀行信貸發(fā)放與市場(chǎng)利率基準(zhǔn)上將產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響外，更表達(dá)了央行在流動(dòng)性治理上從緊把握的強(qiáng)烈決心，也徹底打消了部分商業(yè)銀行對(duì)央行貨幣政策嚴(yán)肅性所抱有的僥幸心理。

二是商業(yè)銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)將作出一定程度的調(diào)整，并對(duì)盈利能力產(chǎn)生一定的影響。從目前我國(guó)商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)方式以及獲利能力來(lái)看，存貸款利差收入仍然是經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的主要來(lái)源。存款準(zhǔn)備金率上調(diào)則意味著增加存放在央行的準(zhǔn)備金金額，這將直接導(dǎo)致其可以用于發(fā)放貸款的資金減少。由于商業(yè)銀行具有創(chuàng)造信用的功能，因此，商業(yè)銀行實(shí)際減少的可以用來(lái)創(chuàng)造利潤(rùn)的資金將比增加的準(zhǔn)備金數(shù)額成倍放大。

目前，商業(yè)銀行法定存款準(zhǔn)備金利率1.89%，存款的綜合籌資成本大約在2.55%左右，貸款一年期利率6.39%，存貸款與準(zhǔn)備金利率的利差分別為0.66%和3.84%。那么在現(xiàn)有存貸款規(guī)模上，經(jīng)過(guò)測(cè)算：假設(shè)調(diào)高存款準(zhǔn)備金0.5個(gè)百分點(diǎn)，凍結(jié)商業(yè)銀行可用資金1500億元，按此連續(xù)調(diào)整四次則減少由于發(fā)放貸款而獲得的利差收入為3.84%*1500*4=230.4億元。同時(shí)，由于商業(yè)銀行存款的綜合籌資成本大于存款準(zhǔn)備金利率，商業(yè)銀行繳存存款準(zhǔn)備金還需要倒貼部分利息支出，補(bǔ)貼息差支出達(dá)0.66%*1500*4=39.6億元。因此，據(jù)此估算，法定存款準(zhǔn)備金利率的調(diào)整，將影響商業(yè)銀行利潤(rùn)達(dá)270億元。

三、商業(yè)銀行響應(yīng)央行貨幣政策應(yīng)采取的措施

一般性貨幣政策范文第4篇

關(guān)鍵詞：電子貨幣；貨幣政策

中圖分類號(hào)：F821.0 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）07-000-01

一、電子貨幣的出現(xiàn)及特征

在歷史上行行的貨幣起源學(xué)說(shuō)中，馬克思的貨幣起源說(shuō)從價(jià)值形態(tài)的演進(jìn)闡述了貨幣的產(chǎn)生。人類活動(dòng)的最初目的是滿足個(gè)體衣食住行最基本的需求，在那個(gè)自給自足的自然經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下，交換行為就已經(jīng)出現(xiàn)，此時(shí)就已經(jīng)出現(xiàn)了實(shí)物形態(tài)貨幣的雛形。直到私有制的出現(xiàn)，自給自足的自然經(jīng)濟(jì)過(guò)渡到商品經(jīng)濟(jì)階段，勞動(dòng)產(chǎn)品變成了商品，貨幣也從一般商品中分離出來(lái)充當(dāng)一般等價(jià)物，最初的交換體現(xiàn)為偶然的交換，而一般的實(shí)物都可以充當(dāng)貨幣，后來(lái)為了方便交易和流通，一種實(shí)物被固定的充當(dāng)了一般等價(jià)物，但仍然存在攜帶不便、不易分割、價(jià)值過(guò)小的特點(diǎn)，所以最終貨幣被鎖定在貴金屬充當(dāng)?shù)男螒B(tài)上。隨著區(qū)域貿(mào)易的不斷發(fā)展，商品交易量越來(lái)越大，所以受貴金屬儲(chǔ)量，價(jià)值以及使用中磨損等因素制約，不兌現(xiàn)的信用貨幣出現(xiàn)了。

信用貨幣的出現(xiàn)完全割斷了貨幣與貴金屬的關(guān)系，發(fā)行貨幣的基本保證是國(guó)家的信譽(yù)和銀行的信譽(yù)。隨著以市場(chǎng)為導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的形成，貨幣這種特殊的商品也在其執(zhí)行其職能的過(guò)程中被不斷創(chuàng)新，隨著電子科技技術(shù)的迅猛發(fā)展，以銀行信用、商業(yè)信用、國(guó)家信用的活動(dòng)為載體，電子貨幣應(yīng)運(yùn)而生。

目前世界上存在的電子貨幣一般來(lái)說(shuō)都不是法定貨幣，他的特征表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是信用貨幣的特征，二是體現(xiàn)為法定貨幣以外的約定貨幣。電子貨幣的體現(xiàn)形式大家較為熟知的就是伴隨電子商務(wù)的出現(xiàn)廣為應(yīng)用的體現(xiàn)為結(jié)算方式的銀行存款，體現(xiàn)的是銀行信用，而另一類就是有其發(fā)行主體的，一般法定貨幣的發(fā)行主體是中央銀行，電子貨幣的發(fā)行主體則逐漸的與商業(yè)信用結(jié)合在一起，比如說(shuō)電話卡，公交卡，還有我們通常所講的網(wǎng)絡(luò)貨幣。

二、中央銀行的貨幣政策傳導(dǎo)過(guò)程

凱恩斯的貨幣需求理論告訴我們，交易者對(duì)于貨幣的需求主要體現(xiàn)在交易性需求，預(yù)防性需求，投機(jī)性需求三個(gè)方面，一定時(shí)期內(nèi)流通當(dāng)中需要的貨幣量就由這三個(gè)因素的需求來(lái)決定，那我們需要的貨幣到底怎樣進(jìn)入流通領(lǐng)域，到底要由央行發(fā)行多少貨幣則是貨幣政策要研究的。

貨幣政策是政府經(jīng)濟(jì)職能的體現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，物價(jià)穩(wěn)定，充分就業(yè)，國(guó)際收支失衡，雖然這些目標(biāo)之間會(huì)相互矛盾，但每一個(gè)目標(biāo)的 實(shí)現(xiàn)都與貨幣的存在密切相關(guān)，所以中央銀行通過(guò)對(duì)貨幣數(shù)目的控制來(lái)實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)。首先央行會(huì)發(fā)行現(xiàn)金來(lái)滿足流通中最基本的交易需求，這些現(xiàn)金進(jìn)入流通領(lǐng)域后一部分用于交易，一部分則以存款的形式流回銀行系統(tǒng)，所以中央銀行控制的基礎(chǔ)貨幣就是流通中的現(xiàn)金以及準(zhǔn)備金，所以，在中央銀行、商業(yè)銀行的二元傳導(dǎo)機(jī)制下，由商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造功能的完成去實(shí)現(xiàn)整個(gè)銀行體系存款總額的增加，實(shí)現(xiàn)對(duì)基礎(chǔ)貨幣的倍數(shù)擴(kuò)張，這就是貨幣供給的基本過(guò)程。貨幣供給的過(guò)程實(shí)質(zhì)就是央行在調(diào)整貨幣供給量，去盡可能的實(shí)現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo)，而電子貨幣的出現(xiàn)實(shí)際上是減少了流通當(dāng)中對(duì)于現(xiàn)金的需求，那則一定會(huì)影響到貨幣乘數(shù)，進(jìn)而影響貨幣政策的有效性。

三、電子貨幣的出現(xiàn)對(duì)貨幣政策有效性的影響

首先，電子貨幣的出現(xiàn)對(duì)貨幣政策工具的影響。央行為了實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)一般來(lái)說(shuō)有兩大類操作工具，一類是一般性貨幣政策工具，俗稱的三大法寶，一類是選擇性貨幣政策工具，我們下面分析電子貨幣的出現(xiàn)對(duì)三大法寶的影響。1.對(duì)法定存款準(zhǔn)備金率政策效果的影響。電子貨幣的使用降低了央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，傳統(tǒng)意義上央行對(duì)商行繳納的保證金是不支付利息的，繳納保證金對(duì)商行來(lái)說(shuō)增加了融資成本和機(jī)會(huì)成本，所以，電子貨幣的出現(xiàn)削弱了央行存款準(zhǔn)備金對(duì)商行貨幣擴(kuò)張的影響效應(yīng)。2.對(duì)再貼現(xiàn)政策效果的影響。再貼現(xiàn)政策實(shí)際是央行體現(xiàn)最后貸款人職責(zé)解決商業(yè)銀行資金流動(dòng)性問(wèn)題的，電子貨幣的發(fā)行實(shí)際上在一定程度上解決了商行融資的問(wèn)題，在傳統(tǒng)理論中，再貼現(xiàn)政策主要取決于商業(yè)銀行的融資意向，所以，商業(yè)銀行融資成本降低的情況下，再貼現(xiàn)政策的效應(yīng)受到一定影響。再次，對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作政策的影響。央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作業(yè)務(wù)通過(guò)公開(kāi)買(mǎi)賣(mài)證券吞吐貨幣調(diào)節(jié)貨幣供給量，但電子貨幣的出現(xiàn)，使得央行的鑄幣稅收入減少，對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作業(yè)務(wù)開(kāi)展的靈活性下降。

其次，電子貨幣的出現(xiàn)對(duì)貨幣政策中介指標(biāo)的影響。中央銀行的貨幣供給過(guò)程的起點(diǎn)是基礎(chǔ)貨幣的提供，進(jìn)而通過(guò)商業(yè)銀行的存款創(chuàng)造機(jī)制完成貨幣供給過(guò)程，運(yùn)用多種工具實(shí)現(xiàn)對(duì)利率和貨幣供給量的控制。貨幣供給量的多少主要受流通中現(xiàn)金，準(zhǔn)備金，現(xiàn)金漏損率，超額準(zhǔn)備金率，法定存款準(zhǔn)備金率，定期存款比率等因素影響，所以，隨著電子貨幣對(duì)現(xiàn)金的替換比率的提高，商業(yè)銀行由此產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)比如說(shuō)超額準(zhǔn)備的減少，比如法定存款準(zhǔn)備金率的減少等都在一定程度上擴(kuò)大了銀行的存款創(chuàng)造倍數(shù)，從而擴(kuò)大貨幣乘數(shù)。

四、結(jié)論

在我國(guó)的電子貨幣主要以銀行卡為載體，電子貨幣功能的實(shí)現(xiàn)主要是依托持卡消費(fèi)，所以，對(duì)貨幣乘數(shù)的影響顯而易見(jiàn)。借鑒西方國(guó)家電子貨幣的發(fā)展，我國(guó)的電子貨幣的體現(xiàn)形式可以逐漸多樣化，從發(fā)行主體的角度講慢慢擴(kuò)大到企業(yè)，則可以在一定程度上增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力；同時(shí)，為了降低對(duì)貨幣政策有效性的影響，也可以由央行控制電子貨幣的發(fā)行，實(shí)現(xiàn)對(duì)貨幣供給的有效調(diào)控。為了降低應(yīng)用電子貨幣的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該考慮央行對(duì)電子貨幣的發(fā)行繳納準(zhǔn)備金，同時(shí)不斷的完善相應(yīng)的法律法規(guī)。

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一般性貨幣政策范文第5篇

[關(guān)鍵詞]貨幣政策，股票價(jià)格，VaR模型

貨幣政策是國(guó)家實(shí)施宏觀調(diào)控的重要手段之一，它的實(shí)施影響著經(jīng)濟(jì)生活的各個(gè)方面，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響也不例外。理論上講，中央銀行的貨幣政策工具主要有一般性的貨幣政策工具和選擇性貨幣政策工具。前者又分為三種：存款準(zhǔn)備金政策、再貼現(xiàn)政策和公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。這些工具的運(yùn)用主要是先通過(guò)影響利率和貨幣供給量，從而再對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生作用。顯然，在這里政策工具的使用也會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格造成影響。

一、貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響的理論與現(xiàn)實(shí)情況

根據(jù)現(xiàn)值理論，資產(chǎn)價(jià)格由未來(lái)的預(yù)期收益和貼現(xiàn)率決定。利率的提高，一方面會(huì)增加企業(yè)的融資成本，降低企業(yè)當(dāng)期收益，在適應(yīng)性預(yù)期下預(yù)期未來(lái)收益也會(huì)降低。根據(jù)凱恩斯的理論學(xué)說(shuō)，利率提高會(huì)抑制投資需求，使經(jīng)濟(jì)趨冷。作為決定資產(chǎn)價(jià)格的宏觀面不佳，這時(shí)資產(chǎn)價(jià)格往往也會(huì)下跌。一方面利率的提高勢(shì)必會(huì)使貼現(xiàn)率提高，從而促使資產(chǎn)價(jià)格下降。這兩方面得出的結(jié)論是，利率上漲，資產(chǎn)價(jià)格下降；利率下跌，資產(chǎn)價(jià)格上漲。即它們之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。從改變貨幣供給量對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響看，一方面從“貨幣供應(yīng)利率實(shí)體經(jīng)濟(jì)”這一傳導(dǎo)過(guò)程中可以知道，改變貨幣供應(yīng)量可以像改變利率那樣影響到資產(chǎn)價(jià)格，貨幣供應(yīng)量增加，利率下降，資產(chǎn)價(jià)格上漲，反之反是；另一方面，擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量可以增加資產(chǎn)市場(chǎng)的資金供給，提高對(duì)資產(chǎn)的需求，從而抬高資產(chǎn)價(jià)格。同理，貨幣供給量減少，資產(chǎn)價(jià)格下降；貨幣供給量增加，資產(chǎn)價(jià)格上漲。

在貨幣政策與股票價(jià)格這一問(wèn)題上，國(guó)外學(xué)者的研究主要集中在股票價(jià)格與貨幣供應(yīng)量之間是否存在因果關(guān)系上。大多認(rèn)為股票價(jià)格與貨幣供應(yīng)量之間存在正向關(guān)系(Home&Jaffrey，Hanger.D.&W.A.Krakow等)。隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展，國(guó)內(nèi)許多學(xué)者也研究了貨幣政策與股票價(jià)格的關(guān)系。錢(qián)小安(1998)認(rèn)為我國(guó)貨幣供應(yīng)量與資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)性較弱，且不穩(wěn)定。易綱、王召(2002)認(rèn)為貨幣政策對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格(特別是股票價(jià)格)有影響，當(dāng)貨幣政策刺激投資的上升，且投資具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)或可以使勞動(dòng)生產(chǎn)率顯著提高時(shí)，擴(kuò)張性貨幣政策的長(zhǎng)期結(jié)果是股價(jià)的上升和物價(jià)水平的下降。李紅艷、江濤(2000)，周英章、孫崎嶇(2002)運(yùn)用協(xié)整和格蘭杰因果檢驗(yàn)、方差分解等時(shí)間序列方法對(duì)中國(guó)股市價(jià)格波動(dòng)與貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。研究結(jié)果表明；股市價(jià)格對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響比較顯著，而貨幣供應(yīng)量對(duì)股市價(jià)格的推動(dòng)作用則相對(duì)較弱。孫華妤、馬躍(2003)應(yīng)用VaR方法，對(duì)1993年10月到2002年6月的數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析，他們發(fā)現(xiàn)所有的貨幣供應(yīng)量對(duì)股市都沒(méi)有影響。固然而這些研究大多集中于貨幣供應(yīng)量與股票價(jià)格的研究，綜合考慮利率與貨幣供應(yīng)量對(duì)股票價(jià)格影響的研究不多。本文將從貨幣政策工具的兩個(gè)方面(利率和貨幣供應(yīng)量)來(lái)考察他們對(duì)股票價(jià)格的影響。

二、貨幣政策實(shí)施對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證分析

至于一般性貨幣政策工具如何具體影響資產(chǎn)價(jià)格，我們應(yīng)用向量自回歸模型(VaR)的脈沖分析和方差分解來(lái)刻畫(huà)系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)特征。

本文運(yùn)用Excel和Eviews5.1軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，擬建立一個(gè)含M2(廣義貨幣量)、同業(yè)拆借利率和上證綜合指數(shù)的VaR模型。

(一)數(shù)據(jù)收集、處理及變量說(shuō)明

國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)表明，隨著金融發(fā)展和深化，廣義貨幣量M2是貨幣當(dāng)局政策調(diào)控的有效指標(biāo)。銀行同業(yè)拆借利率是目前唯一市場(chǎng)化的利率，可以體現(xiàn)資金的供求狀況，所以作為利率的替代變量。利率季度數(shù)據(jù)以7天同業(yè)拆借利率以交易額為權(quán)重加權(quán)計(jì)算獲得。上證綜合指數(shù)是我國(guó)股票市場(chǎng)的代表性變量，可以對(duì)股票價(jià)格走勢(shì)有一個(gè)客觀的反映，季度數(shù)據(jù)通過(guò)計(jì)算每月收盤(pán)數(shù)據(jù)的平均獲得。對(duì)所有時(shí)間序列取對(duì)數(shù)以消除異方差干擾，記LnM2、LnR和LnSI分別為廣義貨幣、利率和股票指數(shù)的對(duì)數(shù)，并且對(duì)M：采用X-11方法進(jìn)行季度調(diào)整。數(shù)據(jù)時(shí)間跨度為1995年第一季度至2006年第四季度。數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)季報(bào)》、《wind中國(guó)金融數(shù)據(jù)庫(kù)》和《中國(guó)金融年鑒》。

(二)ADF檢驗(yàn)

由于VaR模型要求時(shí)間序列本身是平穩(wěn)序列或序列之間存在協(xié)整關(guān)系，為避免出現(xiàn)偽回歸問(wèn)題，先對(duì)各變量進(jìn)行ADF檢驗(yàn)。計(jì)量結(jié)果顯示(如表1)，廣義貨幣量M2、同業(yè)拆借利率和上證綜合指數(shù)的對(duì)數(shù)，在5%的置信水平下，均為一階差分平穩(wěn)過(guò)程，即它們是一階單整時(shí)間序列。

(三)Johansen協(xié)整檢驗(yàn)

在確定變量是一階平穩(wěn)之后，我們根據(jù)AIC和SC最小原則選擇滯后期數(shù)為2。在有線性趨勢(shì)與截距項(xiàng)的情況下，通過(guò)做Johansen協(xié)整檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著水平下，股票指數(shù)、利率和廣義貨幣量之間不存在任何協(xié)整方程，說(shuō)明各變量之間不存在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系(見(jiàn)表2)。但還可以用VaR模型做進(jìn)一步觀察。

(四)模型穩(wěn)定性檢驗(yàn)

利用AIC和SC最小原則判斷最優(yōu)滯后期數(shù)為2，于是建立含M2、利率和股票價(jià)格的VaR(2)模型，但適合建立VaR模型的變量并不一定適合建立脈沖響應(yīng)函數(shù)，所以我們需要對(duì)模型的穩(wěn)定性進(jìn)行檢驗(yàn)。根據(jù)VaR模型特征多項(xiàng)式的模量(Modulus)都小于1的準(zhǔn)則，我們發(fā)現(xiàn)模型是穩(wěn)定的，即脈沖響應(yīng)函數(shù)的結(jié)論具一定的有效性(見(jiàn)表3)。

為了使結(jié)果更加可靠，這里采用Pesaran和Shin(1998)等提出的一般脈沖響應(yīng)分析方法(GeneralizedlmpulseResponse)，以避免正交化對(duì)變量排列次序的依賴。圖1和圖2分別是利率和廣義貨幣量對(duì)股票指數(shù)的沖擊情況，橫軸表示沖擊作用的滯后期間數(shù)，縱軸表示股票指數(shù)的變化情況，實(shí)線代表脈沖響應(yīng)函數(shù)，虛線代表正負(fù)兩倍標(biāo)準(zhǔn)差偏離帶。

根據(jù)圖1可以看出，利率對(duì)股票指數(shù)一個(gè)新息的脈沖響應(yīng)在一開(kāi)始是負(fù)的沖擊，然后急劇上升，到第二季度變?yōu)檎挠绊?，于第三季度達(dá)到峰值，然后逐漸下降，從第六個(gè)季度開(kāi)始又變?yōu)樨?fù)的影響。這說(shuō)明一個(gè)正向的利率沖擊，一開(kāi)始會(huì)使股價(jià)下跌，因?yàn)槿藗冾A(yù)期貨幣政策將緊縮，這對(duì)股市是一個(gè)利空。而一段時(shí)間過(guò)后，在利空出盡是利好心理的影響下，人們認(rèn)為利率再次上升的概率減小，所以又刺激人們對(duì)股票的需求和投資熱情，股價(jià)上升。再過(guò)六個(gè)季度之后，利率上升造成企業(yè)融資成本的提高、企業(yè)收益的下降、宏觀經(jīng)濟(jì)的趨冷，這些都將在企業(yè)的業(yè)績(jī)中得以體現(xiàn)，所以股價(jià)再次下滑。

廣義貨幣量的沖擊對(duì)股指的影響不大，始終貼近中軸線輕微波動(dòng)。一開(kāi)始呈正向反應(yīng)，到第六個(gè)季度變?yōu)樨?fù)的影響，之后一直穩(wěn)定。這說(shuō)明貨幣供應(yīng)量對(duì)股票價(jià)格的影響不太顯著，主要可以從兩方面理解：(1)由于我國(guó)利率受到管制，利率并未完全市場(chǎng)化，從而在貨幣供應(yīng)利率實(shí)體經(jīng)濟(jì)這一傳導(dǎo)過(guò)程的前半部分效率不高，即貨幣供應(yīng)量的增加并不能有效傳遞為利率的下降或者下降過(guò)程緩慢。(2)貨幣供應(yīng)量的增加并朱使流入股市的資金增加。我國(guó)禁止銀行資金入市就是一個(gè)很好的例子。另外，我國(guó)股票市場(chǎng)成立時(shí)間尚短，體制建設(shè)尚不完善，黑幕操縱時(shí)有發(fā)生，對(duì)資金的吸引力有限。而流入其他市場(chǎng)的資金如房地產(chǎn)市場(chǎng)，引起其他市場(chǎng)的繁榮，這一定程度上也會(huì)導(dǎo)致股票市場(chǎng)資金的流出。所以，貨幣供給對(duì)股價(jià)的沖擊并不顯著。

(五)方差分解

方差分解可用以考察各因素變化對(duì)股票價(jià)格變化的貢獻(xiàn)程度。從表4顯示結(jié)果可以看出，影響股指波動(dòng)最大的因數(shù)是股票自身因素，如預(yù)期因素、心理因素等，其比例一直在80%以上。而利率與M2對(duì)股票指數(shù)的影響都不大，尤其是M2一直在1%以內(nèi)，幾乎可以忽略不計(jì)，而利率是隨著時(shí)間的推移影響越來(lái)越大，但都在18%以內(nèi)，說(shuō)明利率變化對(duì)股票價(jià)格變化的貢獻(xiàn)率比貨幣供應(yīng)量要大得多。這在一定程度上也說(shuō)明利率的穩(wěn)定可以穩(wěn)定人們對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，從而對(duì)股價(jià)的穩(wěn)定會(huì)有所幫助。

(六)Granger因果檢驗(yàn)

再根據(jù)AIC和SC最小原則，以滯后兩期做格蘭杰因果檢驗(yàn)(表5)，筆者發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著水平下，貨幣供應(yīng)量與股票價(jià)格之間不存在雙向因果關(guān)系，而利率與股票價(jià)格之間存在單向因果關(guān)系，利率是股票價(jià)格的格蘭杰原因，這也證實(shí)了前面的分析，即利率變化會(huì)引起股票價(jià)格的變化，而貨幣供應(yīng)量卻不能有效影響股票價(jià)格。

三、結(jié)論與啟示

通過(guò)應(yīng)用VaR模型的脈沖響應(yīng)、方差分解以及Granger因果檢驗(yàn)，考察了貨幣政策包括利率和貨幣供應(yīng)量對(duì)股票價(jià)格的影響。從計(jì)量結(jié)果可以看出，雖然利率實(shí)施的初期階段并不能達(dá)到政策的預(yù)期效果，在長(zhǎng)期來(lái)講是符合理論分析的。同時(shí)利率比貨幣供應(yīng)量對(duì)股票價(jià)格的影響更大，貨幣供應(yīng)量對(duì)股票價(jià)格的影響卻十分有限。這里面有貨幣政策工具自身的原因，如利率未能完全市場(chǎng)化造成資金不能有效配置的因素；也有資產(chǎn)市場(chǎng)自身的原因，如股票市場(chǎng)投機(jī)操縱、黑幕違規(guī)以及股權(quán)分置等先天性缺陷的制度安排等因素；更有心理預(yù)期的原因，如賺錢(qián)效應(yīng)、政策預(yù)期等。當(dāng)然，這也給了我們一些貨幣政策層面的啟示。

首先，隨著居民持有的資產(chǎn)數(shù)量日益增多，股市發(fā)展健康與否，直接影響到真實(shí)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與發(fā)展。一方面既要規(guī)范和完善資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)，提高利率市場(chǎng)化程度和貨幣政策透明度；一方面又要防止資產(chǎn)泡沫形成以及泡沫破裂對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的嚴(yán)重影響。