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上市公司與市值管理范文第1篇

［關(guān)鍵詞］ 風(fēng)險(xiǎn)管理 市值管理 指標(biāo)體系構(gòu)建

風(fēng)險(xiǎn)是指未來事件預(yù)期和實(shí)際結(jié)果發(fā)生偏離的可能性，是對(duì)未來結(jié)果的不確定狀態(tài)。風(fēng)險(xiǎn)的不確定性暗含雙重含義，既包括可能發(fā)生的損失，也包括預(yù)期可能獲得的收益。風(fēng)險(xiǎn)管理是以一定的成本，通過資源優(yōu)化配置使企業(yè)預(yù)期損失最小化收益最大化的管理方法?，F(xiàn)實(shí)企業(yè)經(jīng)營管理中，我們往往只能夠通過歷史信息對(duì)已經(jīng)發(fā)生的事項(xiàng)進(jìn)行管理，這顯然無法保持企業(yè)長期穩(wěn)定的持續(xù)發(fā)展，因此需要建立高效準(zhǔn)確及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)管理預(yù)警體系來應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

股改的推進(jìn)使我國資本市場(chǎng)逐漸進(jìn)入股票全流通的新局面，上市公司經(jīng)營管理的目標(biāo)由利潤最大化轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|價(jià)值最大化，市場(chǎng)價(jià)值已逐漸取代資產(chǎn)成為衡量公司價(jià)值的新標(biāo)桿，這也為上市公司的風(fēng)險(xiǎn)管理預(yù)警體系帶來了新方向。市值管理是上市公司基于公司市值信號(hào)，綜合運(yùn)用多種價(jià)值經(jīng)營方法手段，達(dá)到公司價(jià)值創(chuàng)造最大化、價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化和價(jià)值經(jīng)營最優(yōu)化的戰(zhàn)略管理行為。其中心內(nèi)容是價(jià)值創(chuàng)造、價(jià)值經(jīng)營和價(jià)值實(shí)現(xiàn)。上市公司風(fēng)險(xiǎn)管理需要在原有指標(biāo)的基礎(chǔ)上，參照市值管理三個(gè)中心內(nèi)容全新觀念對(duì)預(yù)警指標(biāo)進(jìn)行改進(jìn)和創(chuàng)新，以公司價(jià)值最大化為目標(biāo)，建立起適應(yīng)資本市場(chǎng)現(xiàn)階段發(fā)展的預(yù)警體系。

一、價(jià)值創(chuàng)造維度預(yù)警指標(biāo)體系構(gòu)建

價(jià)值創(chuàng)造是價(jià)值實(shí)現(xiàn)和價(jià)值經(jīng)營的基礎(chǔ)，上市公司須著眼于內(nèi)在價(jià)值的創(chuàng)造，使公司真正具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，為內(nèi)在價(jià)值在資本市場(chǎng)充分體現(xiàn)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。價(jià)值創(chuàng)造績效衡量上市公司當(dāng)期盈利能力和未來成長能力，是由基礎(chǔ)價(jià)值及成長價(jià)值兩項(xiàng)指標(biāo)綜合評(píng)價(jià)，基礎(chǔ)價(jià)值反應(yīng)上市公司當(dāng)期盈利能力，成長價(jià)值評(píng)價(jià)上市公司相對(duì)上一報(bào)告期盈利水平變動(dòng)。在市值管理中，基礎(chǔ)價(jià)值績效由凈資產(chǎn)收益率（ROE）、主營業(yè)務(wù)利潤率（ROM）、總資產(chǎn)收益率（ROA）和每股凈收益（EPS）等傳統(tǒng)指標(biāo)以及為彌補(bǔ)傳統(tǒng)指標(biāo)的不足而新引入的經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）和資本效率（EVA率）兩項(xiàng)現(xiàn)代指標(biāo)來評(píng)價(jià)。而成長價(jià)值績效由基礎(chǔ)價(jià)值績效指標(biāo)的增長率來評(píng)價(jià)。相應(yīng)的，我們也應(yīng)從基礎(chǔ)價(jià)值績效和成長價(jià)值績效兩方面來構(gòu)建價(jià)值創(chuàng)造維度的預(yù)警指標(biāo)體系。

二、價(jià)值實(shí)現(xiàn)維度預(yù)警指標(biāo)體系構(gòu)建

最大化創(chuàng)造公司內(nèi)在價(jià)值，并不是上市公司市值管理的全部內(nèi)容，還應(yīng)將這份價(jià)值在資本市場(chǎng)上得以充分體現(xiàn)，需要把內(nèi)在價(jià)值轉(zhuǎn)化為相符合的市值，這樣才能夠最終實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值和股東價(jià)值最大化。因此價(jià)值實(shí)現(xiàn)是市值管理中不可或缺的一步，但上市公司往往只關(guān)注到價(jià)值創(chuàng)造的步驟，忽略了價(jià)值實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵性。其結(jié)果表現(xiàn)為市值低于內(nèi)在價(jià)值，沒能將價(jià)值創(chuàng)造很好體現(xiàn)，或者表現(xiàn)為市值高于內(nèi)在價(jià)值造成投資風(fēng)險(xiǎn)，這是阻礙公司長期穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)所在。衡量價(jià)值實(shí)現(xiàn)績效的指標(biāo)可以從規(guī)模、成長和效率三方面度量，分別由總市值、總市值增長率以及托賓Q三個(gè)二級(jí)指標(biāo)實(shí)現(xiàn)。

三、價(jià)值經(jīng)營手段降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)

通過上述分析我們可以了解到，中國是新興加轉(zhuǎn)軌的弱式有效市場(chǎng)，上市公司的市值往往與內(nèi)在價(jià)值出現(xiàn)或高或低的偏差，價(jià)值創(chuàng)造與價(jià)值實(shí)現(xiàn)的關(guān)聯(lián)度始終不高。這加大了上市公司市值管理的難度，同時(shí)也增大了公司以長期穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展為目標(biāo)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。因此為降低公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，巧妙運(yùn)用財(cái)務(wù)方法及公司治理手段進(jìn)行價(jià)值經(jīng)營管理顯得尤為重要。

當(dāng)市值被明顯高估時(shí)，上市公司可以通過增發(fā)股票或發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券以及換股并購整合主業(yè)的手段使面臨的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)最小化，相對(duì)提高公司價(jià)值。增發(fā)股票和可轉(zhuǎn)換債券是上市公司再融資主要途徑，不僅可以擴(kuò)大公司股本規(guī)模，稀釋公司股權(quán)降低公司股票價(jià)格，還可將所獲得的資金支持公司的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略，進(jìn)一步加強(qiáng)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，提高公司內(nèi)部價(jià)值，降低價(jià)值偏離風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，公司可以充分利用股價(jià)被高估的契機(jī)與業(yè)務(wù)相關(guān)企業(yè)進(jìn)行換股并購，從而不動(dòng)用公司資金便可以順利實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張。

當(dāng)市值被明顯低估時(shí)，上市公司趁機(jī)以低價(jià)進(jìn)行股份回購以達(dá)到減資或調(diào)整股本結(jié)構(gòu)的目的，不失為降低資本運(yùn)營成本的好方法，這有利于規(guī)范和改善股本結(jié)構(gòu)，提高股東投資回報(bào)，降低公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和維護(hù)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]施光耀 劉國芳:市值管理理論[M].北京：北京大學(xué)出版社，2008.11

上市公司與市值管理范文第2篇

關(guān)鍵詞：上市公司；盈余管理動(dòng)機(jī)；治理

中圖分類號(hào)：F279.23 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2012）04-00-01

一、盈余管理的定義

在會(huì)計(jì)理論和會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)研究中，盈余管理問題一直受到人們廣泛的關(guān)注。盈余管理通常來說是公司管理層出于自身利益，選擇性的采用有利于自身規(guī)劃的財(cái)務(wù)及非財(cái)務(wù)手段，改變財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)性，上市公司的盈余管理已經(jīng)呈現(xiàn)出多樣化、復(fù)雜化趨勢(shì)。隨著近年來我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)市公司信息披露工規(guī)范性不斷增強(qiáng)，以及廣大投資者對(duì)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告使用程度不斷提高，使得上市公司盈余管理的重要性日益顯現(xiàn)。根據(jù)上市公司所處的不同時(shí)期，盈余管理的動(dòng)機(jī)也是不同的。

二、我國上市公司盈余管理的動(dòng)機(jī)

(一) IPO上市的動(dòng)機(jī)

在目前階段下，公司融資活動(dòng)偏好于股權(quán)性融資，為了滿足自身發(fā)展所需資金的需要，大多數(shù)公司把IPO作為解決資金問題的第一選擇。按照《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，在主板上市的上市公司盈利標(biāo)準(zhǔn)為：最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且累計(jì)超過人民幣3000萬元，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計(jì)超過人民幣5000萬元，或者最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度營業(yè)收入累計(jì)超過人民幣3億元。按照《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》的相關(guān)規(guī)定，在創(chuàng)業(yè)板上市的公司盈利標(biāo)準(zhǔn)為：最近兩年連續(xù)盈利，凈利潤累計(jì)不少于1000萬元且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于5000萬元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長率均不低于30%。中國證監(jiān)會(huì)根據(jù)申請(qǐng)?jiān)谥靼迨袌?chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的公司規(guī)模及行業(yè)性質(zhì)不同，對(duì)盈利性及成長性分別提出了要求。但無論是在主板還是在創(chuàng)業(yè)板上市，公司能否上市及募集資金規(guī)模的大小，獲利能力均是最關(guān)鍵的因素之一。企業(yè)進(jìn)行IPO申報(bào)時(shí)，需要提供最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度的基本財(cái)務(wù)資料。因此，為了獲得上市資格，特別是申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市的中小型企業(yè)，在盈余管理方面存在的問題尤為突出。經(jīng)過粉飾的盈余不僅有助于公司獲得股票發(fā)行上市的資格，還可以提升企業(yè)的股票定價(jià)水平，以最大限度從證券市場(chǎng)籌集到資金。

(二)避免被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)提示和暫停上市

按照《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》的規(guī)定：上市公司最近兩年連續(xù)虧損(以當(dāng)年經(jīng)審計(jì)凈利潤為依據(jù))其股票交易實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示，在股票名稱之前加*ST符號(hào)。如果最近三年連續(xù)虧損將暫停其股票上市，如在期限內(nèi)未消除虧損狀況，則終止其股票上市退出證券市場(chǎng)。上市公司被處以退市風(fēng)險(xiǎn)提示后，不僅會(huì)受到管理層更加嚴(yán)格的監(jiān)管，還會(huì)加大籌資難度，增高籌資成本，同時(shí)影響其股票投資價(jià)值。為避免最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)虧損，被特別處理避免的情況發(fā)生，一些業(yè)績較差的上市公司就會(huì)采取調(diào)整對(duì)不同會(huì)計(jì)年度之間的盈余進(jìn)行管理。因此，我國證券市場(chǎng)出現(xiàn)了“第一年巨虧第二年扭虧”避免被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)提示和“連續(xù)兩年巨虧第三年扭虧第四第五年又虧”避免被終止上市的現(xiàn)象。這種操作帶來的結(jié)果，是許多本該暫停上市或退市的公司能在證券市場(chǎng)長期存在。并且為實(shí)施盈余管理所采用債務(wù)重組、資產(chǎn)重組及各種會(huì)計(jì)手段和處理，造成對(duì)公司基本面有重大改變，產(chǎn)生巨大的想象空間。在信息披露不透明、信息不對(duì)稱的情況下，二級(jí)市場(chǎng)上投資者盲目跟風(fēng)，帶來了巨大的投資風(fēng)險(xiǎn)。

(三)上市公司進(jìn)行股權(quán)融資的需要

上市公司股權(quán)融資的手段包括：公開發(fā)行、非公開發(fā)行和配股三種手段。按照《上市公司證券發(fā)行管理辦法》的相關(guān)規(guī)定：公開發(fā)行要求最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利并且最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計(jì)算依據(jù)。非公開發(fā)行雖然對(duì)盈利性沒有明確的規(guī)定，但是在審核結(jié)果來看，對(duì)公司業(yè)績情況、行業(yè)影響、持續(xù)經(jīng)營能力等也重點(diǎn)關(guān)注。并且參與非公開發(fā)行得投資者特定為不超過10名(包括上市公司大股東在內(nèi))，設(shè)定一或三年的鎖定期。因此一般來說，敢于提出非公開發(fā)行計(jì)劃、并且已經(jīng)被特定投資者所接受的上市公司，通常會(huì)有較好的成長性，公司基本面、盈利能力及股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格在未來將會(huì)發(fā)生質(zhì)的飛躍。通常，上市公司控股股東持股比例越高，上市公司在股權(quán)融資過程中的盈余管理程度就越高。

(四)上市公司市值管理的要求

在資本市場(chǎng)中，投資者較普遍使用上市公司會(huì)計(jì)信息對(duì)股票進(jìn)行估價(jià)，公司的盈利情況作為對(duì)公司基本面有重大利好事件，在二級(jí)市場(chǎng)上得到了投資者的廣泛認(rèn)同，這使得管理當(dāng)局產(chǎn)生利用盈余管理來影響公司股票價(jià)格表現(xiàn)的動(dòng)機(jī)。當(dāng)前我國的股權(quán)分置改革已經(jīng)基本完成，限售股解禁與減持行為也在不斷加速進(jìn)行之中，中國資本市場(chǎng)的全流通時(shí)代已經(jīng)到來。在大小非減持過程中，容易產(chǎn)生新的基于上市公司控股股東為了實(shí)現(xiàn)其市值管理的需要而進(jìn)行的盈余管理行為，損害中小投資者的利益。

(五)委托目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)及管理層股權(quán)激勵(lì)的需要

上市公司與市值管理范文第3篇

關(guān)鍵詞：高管層股權(quán)激勵(lì) 股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu) 公司價(jià)值

從20世紀(jì)90年代開始，股權(quán)激勵(lì)問題便成為所有上市公司關(guān)注的焦點(diǎn)，目前股權(quán)激勵(lì)制度的法規(guī)障礙得以逐一被解除，特別是2005年和2006年《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（試行）等規(guī)章、2008年《股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)備忘錄》等規(guī)范性文件的出臺(tái)，對(duì)股權(quán)激勵(lì)作了明確細(xì)致的規(guī)定，具有很強(qiáng)的可操作性，從而使上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有了統(tǒng)一明確的準(zhǔn)繩。我國股權(quán)激勵(lì)起步晚，在實(shí)施過程中出現(xiàn)了許多問題，因此國內(nèi)外的專家學(xué)者對(duì)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施做了許多方面的研究。目前國內(nèi)研究股權(quán)激勵(lì)還主要集中在研究股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)數(shù)量與公司價(jià)值關(guān)系上，很少有涉及到研究股權(quán)激勵(lì)在激勵(lì)對(duì)象間的分布形成的分布結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值的關(guān)系上。在我國現(xiàn)階段高管層股權(quán)激勵(lì)與公司價(jià)值關(guān)系到底如何？正是本文所要研究的主要問題。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）國外文獻(xiàn) Jensen和Meckling （1976）從理論方面考慮認(rèn)為管理人員的持股能夠很好地使股東與管理人員的利益趨同，從而他們認(rèn)為公司的價(jià)值與管理人員的持股比例是顯著的正相關(guān)關(guān)系。然而另一部分研究結(jié)論卻是認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司價(jià)值并不是直線相關(guān)，而是曲線相關(guān)。如Morck和Shldifer（1980）對(duì)371家上市公司進(jìn)行實(shí)證分析后得出結(jié)論，公司價(jià)值與管理層持股比例呈現(xiàn)出曲線相關(guān)性，當(dāng)管理層持股比例在0-5%之間時(shí)，為正相關(guān)關(guān)系，在5%-25%之間時(shí)為負(fù)相關(guān)關(guān)系，在大于25%時(shí)又表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系。然而Loder和Martin（1997）通過分析，結(jié)果卻發(fā)現(xiàn)公司價(jià)值與管理人員持股比例呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）國內(nèi)文獻(xiàn) 周璐（2006）對(duì)近五年來上市公司的股權(quán)激勵(lì)情況進(jìn)行分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)上市公司高管層持股現(xiàn)象不普遍，其持股比例很低。公司價(jià)值與高管層持股比例均表現(xiàn)為正相關(guān)。李冬梅和陶萍（2011）以2007年至2009年在上海證券交易所上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)得出公司高管持股比例對(duì)公司業(yè)績影響很小，管理層持股起不到很好的激勵(lì)效果。程隆云和岳春苗（2008）以2000年至2005年間實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的A股上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)上市公司股權(quán)激勵(lì)從總體上看是無效的，但將管理層持股比例區(qū)間劃分后發(fā)現(xiàn)，管理層持股比例與公司價(jià)值在管理層持股比例小于0.01和大于1的兩區(qū)間上不存在線性關(guān)系；而在區(qū)間[0.01，1]上， 公司的價(jià)值與管理人員的持股比例是正相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)性較弱。黃蕾（2011）以我國滬、深股市發(fā)行的2006年至2009年的A股上市公司為樣本，并以高管現(xiàn)金薪酬與公司績效為研究對(duì)象，通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)公司高管人員的現(xiàn)金薪酬與股票期權(quán)激勵(lì)為正相關(guān)關(guān)系，并且股票期權(quán)激勵(lì)與公司業(yè)績的交互項(xiàng)與高管現(xiàn)金薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè) 委托理論是高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的重要理論基礎(chǔ)，高管人員股權(quán)激勵(lì)的核心就是讓高層管理者對(duì)個(gè)人利益最大化的追求轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)公司價(jià)值最大化地追求，即它們兩者追求的方向應(yīng)該一致，使公司價(jià)值的增長成為經(jīng)營者個(gè)人利益的增函數(shù)。管理者由于擁有股權(quán)，會(huì)獲得除基本薪酬以外的股票收益，同時(shí)也承擔(dān)了一定的風(fēng)險(xiǎn)，因而會(huì)更加積極努力工作，努力提高公司股票價(jià)值，從而也提高了公司價(jià)值。管理者擁有的股票越多，公司的價(jià)值也會(huì)越高。因此提出假設(shè)：

假設(shè)1：上市公司高管層持股比例與其公司價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系

股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司的價(jià)值到底能否起到激勵(lì)作用，如果有，起到的作用到底有多大，則要看具體的情況。經(jīng)濟(jì)社會(huì)經(jīng)常提到效率優(yōu)先的原則，如果公司股權(quán)激勵(lì)是按照高管人員自身的職位高低，或者按照其對(duì)公司的貢獻(xiàn)程度，又或者是按照工作年限來分配，即按照不均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)來進(jìn)行分配，那么得到股權(quán)激勵(lì)少的高管會(huì)為了能夠得到與其它高管人員同樣的股權(quán)激勵(lì)而努力，他們會(huì)更加努力的工作，提高自身對(duì)公司的價(jià)值，這樣，公司價(jià)值也會(huì)越來越高。相反，如果公司采用均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)，即不管高管人員的職位高低，也不管高管人員對(duì)公司的貢獻(xiàn)程度，都按照統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)分配激勵(lì)股權(quán)。那么，本來努力工作、對(duì)公司貢獻(xiàn)程度比較高的高管會(huì)因?yàn)楂@得與對(duì)公司貢獻(xiàn)程度低、又沒有努力工作的高管同樣的激勵(lì)股權(quán)，而內(nèi)心產(chǎn)生不平，致使其在下一年度，也會(huì)和其他高管人員一樣，不努力工作，因?yàn)榕εc不努力所得到的結(jié)果都是一樣。而本來貢獻(xiàn)程度低、又沒有努力工作的高管會(huì)因?yàn)楂@得與其他努力工作、對(duì)公司貢獻(xiàn)程度高的高管同樣的股權(quán)激勵(lì)而也不努力工作來提升公司的價(jià)值。這樣的股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司的高管并沒有起到激勵(lì)的作用，相反還產(chǎn)生了一些負(fù)面的影響，公司價(jià)值也就不會(huì)得到提高。因此提出假設(shè)：

假設(shè)2：不均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)與上市公司價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系

（二）樣本選取和數(shù)據(jù)來源 本文利用2010年在深圳和上海證券交易所上市的A股公司為初始樣本，剔除無法完整獲取相關(guān)數(shù)據(jù)的23家公司，最終得到有效樣本112家。樣本公司的數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理采用的是Eviews3.1軟件。

（三）變量定義和模型建立 本文對(duì)解釋變量，被解釋變量和控制變量的定義見表（1）。（1）解釋變量。為了反映股權(quán)激勵(lì)在激勵(lì)對(duì)象間形成的分布結(jié)構(gòu)，本文利用何凡（2008）所設(shè)計(jì)的變量，高管總體股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距（ZHJCJ）和高管總體股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距（ZHXCJ）。把高管層按照其所獲得的股權(quán)激勵(lì)數(shù)量從小到大的順序排列，則高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距（ZHJCJ）=獲股權(quán)激勵(lì)第一的激勵(lì)對(duì)象的股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)數(shù)量-其余的激勵(lì)對(duì)象的激勵(lì)股權(quán)絕對(duì)數(shù)量的平均數(shù)；高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距（ZHXCJ）=獲股權(quán)激勵(lì)第一的激勵(lì)對(duì)象的股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)數(shù)量/其余的激勵(lì)對(duì)象的激勵(lì)股權(quán)絕對(duì)數(shù)量的平均數(shù)。高管持股比例（MSR）。即公司高管人員的持股總數(shù)和占公司總股本的比例。（2）被解釋變量。選擇托賓Q值作為公司價(jià)值指標(biāo)。國內(nèi)文獻(xiàn)中，常常采用每股收益、凈資產(chǎn)收益率作為衡量公司價(jià)值的指標(biāo)，但是由于它們受到人為操控的可能性大，不能全面準(zhǔn)確地反映上市公司的真實(shí)情況，所以本文采用托賓Q值作為公司價(jià)值的衡量指標(biāo)。（3）控制變量。根據(jù)何凡（2008）、李金玲、張瑞軍（2009）和李冬梅、陶萍（2011）等文章，公司價(jià)值與其規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率有密切的聯(lián)系，因此本文選取了公司規(guī)模（Lnsize），資產(chǎn)負(fù)債率（Flv）作為控制變量。

本文構(gòu)建如下模型：Q=α0+β1MSR+β2Lnsize+β3Flv+ε （1）；Q=α0+β1ZHXCJ+β2Lnsize+β3Flv+ε （2）；Q=α0+β1ZHJCJ+β2Lnsize+β3Flv+ε （3）

三、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 表（2）是變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，顯示高管持股比例較低，平均值僅為0.11，最小值為0，最大值為0.68，說明不同公司高管的持股比例有著很大的差別。高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距和高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距這兩個(gè)變量則反映的是股權(quán)激勵(lì)在所有高管之間形成的分布結(jié)構(gòu)，高管股權(quán)激勵(lì)分布絕對(duì)差距的最大值是9483333，最小值是0，這表明不同公司在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)股權(quán)激勵(lì)數(shù)量的差別很大。從高管股權(quán)激勵(lì)數(shù)量的相對(duì)差距來看，最大值為15.71，這說明，獲得股權(quán)激勵(lì)第一的激勵(lì)對(duì)象其所獲得的股權(quán)激勵(lì)數(shù)量是其他激勵(lì)對(duì)象所獲得股權(quán)激勵(lì)數(shù)量平均數(shù)的15.71倍，最小值為0，表明某些公司所有的激勵(lì)對(duì)象所獲得的股權(quán)激勵(lì)數(shù)量都是相等的。均值為2.39，說明大多數(shù)公司還是選擇均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)。

（二）回歸分析 從表（3）可以看出，高管持股比例與公司價(jià)值指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為-2.83，T統(tǒng)計(jì)量為-2.86，說明高管持股比例與公司價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且P值為0.005，通過了顯著性水平的檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果表明，高管持股比例與公司價(jià)值具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。結(jié)論與假設(shè)1相反，可能是多方面因素引起的。

從表（4）可以看出，高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距與公司價(jià)值指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為0.22，T統(tǒng)計(jì)量為2.67，說明高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距與公司價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系，P值為0.0091，通過了顯著性水平檢驗(yàn)，表明高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距與公司價(jià)值呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2成立。模型（2）的回歸結(jié)果說明，獲得股權(quán)激勵(lì)第一的激勵(lì)對(duì)象比其他激勵(lì)對(duì)象獲得激勵(lì)數(shù)量的平均值的倍數(shù)越大，其公司價(jià)值越大，也即公司越是采用不均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)，公司的價(jià)值越大。

從表（5）可以看出，高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為0.0001，T統(tǒng)計(jì)量為0.96，說明高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距與公司價(jià)值呈正相關(guān)的關(guān)系，但是P值為0.338，未能通過顯著性水平檢驗(yàn)，也就是說高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值的正相關(guān)關(guān)系并不顯著。為了更好地了解高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值的關(guān)系，本文以ZHJCJ的均值為標(biāo)準(zhǔn)，將樣本分為差距大和差距小兩組樣本，將絕對(duì)差距值大于均值的樣本，歸為一組，等于或小于均值時(shí)，歸為差距小的一組。最后得出，差距大的一組樣本數(shù)為23家，差距小的一組樣本數(shù)為89家。這說明我國大多數(shù)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司更傾向于選擇較均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)。

從表（6）可以看出，高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為0.0001，T統(tǒng)計(jì)量為2.84，說明高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系，P值為0.006，通過了顯著性水平檢驗(yàn)，這表明，在ZHJCJ小于或等于均值時(shí)，高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系，即高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距越大，公司的價(jià)值就會(huì)越高。從表（7）可以看出，高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值指標(biāo)相關(guān)系數(shù)為負(fù)，T統(tǒng)計(jì)量為-1.12，說明高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但P但為0.275，未通過顯著性水平檢驗(yàn)，這說明高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值的負(fù)相關(guān)關(guān)系并不顯著。綜合表（6）和表（7）的結(jié)果，假設(shè)2在ZHJCJ小于或者等于平均值時(shí)得到了很好的驗(yàn)證。公司高管股權(quán)激勵(lì)相對(duì)差距與公司價(jià)值在總體的情況下表現(xiàn)為顯著的正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)ZHJCJ在小于或等于均值時(shí)，高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值表現(xiàn)為顯著的正相關(guān)關(guān)系，而當(dāng)ZHJCJ大于均值時(shí)，高管股權(quán)激勵(lì)絕對(duì)差距與公司價(jià)值則不是正相關(guān)關(guān)系。形成這種情況的原因可以用物極必反的道理來解釋，事物發(fā)展到極端，會(huì)向相反的方向轉(zhuǎn)化。高管人員之間適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵(lì)差距，能讓他們互相比較，認(rèn)識(shí)到自己對(duì)公司貢獻(xiàn)程度與別人的差距，從而激勵(lì)他們努力工作，提高公司價(jià)值。然而，如果高管人員之間股權(quán)激勵(lì)差距過大，這會(huì)讓獲得低股權(quán)激勵(lì)的人員看不到自己的希望，同時(shí)，也會(huì)在公司內(nèi)部員工之間引起不滿，影響公司的團(tuán)結(jié)，這樣股權(quán)激勵(lì)不僅起不到應(yīng)有的積極作用，相反，還會(huì)產(chǎn)生消極影響。

四、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論 本文研究得出如下結(jié)論：（1）上市公司高管持股比例與其公司價(jià)值呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即公司高管持股比例越大，公司的價(jià)值越低。（2）在一定的范圍內(nèi)，不均勻的股權(quán)激勵(lì)分布結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，即在一定范圍內(nèi)，公司內(nèi)部，各激勵(lì)對(duì)象之間所獲得股權(quán)激勵(lì)數(shù)量差距越大，公司的價(jià)值越高。

（二）政策建議 本文提出如下建議：（1）完善與股權(quán)激勵(lì)相關(guān)的法律法規(guī)。應(yīng)該不斷完善有關(guān)股權(quán)激勵(lì)方面的法律法規(guī)，將股權(quán)激勵(lì)募集資金納入上市公司募集資金管理的范疇；修訂《證券法》和《證券發(fā)行管理辦法》關(guān)于股權(quán)激勵(lì)發(fā)行及股份來源方面的相關(guān)規(guī)定，使其與《股權(quán)激勵(lì)管理辦法》在股權(quán)激勵(lì)發(fā)行及股份來源方面的相關(guān)規(guī)定相一致；完善會(huì)計(jì)制度、稅收制度等方面的相關(guān)規(guī)定，對(duì)股權(quán)激勵(lì)的公允價(jià)值的確定，等待期如何界定及分?jǐn)偨o予明確的規(guī)范和解釋。（2）處理好各激勵(lì)對(duì)象間所獲激勵(lì)數(shù)量的關(guān)系。在充分了解公司自身特點(diǎn)的條件下，應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況制定切實(shí)符合本公司的激勵(lì)方案，以提高公司經(jīng)營者的工作熱情，提高公司的價(jià)值。（3）制定切實(shí)符合本公司實(shí)際的股權(quán)激勵(lì)方案。根據(jù)公司的實(shí)際情況，適當(dāng)?shù)財(cái)U(kuò)大股權(quán)激勵(lì)在總股本中的比例，提高股權(quán)激勵(lì)在公司中的影響力；選擇其他的激勵(lì)方式或者多個(gè)方式的組合，讓股權(quán)激勵(lì)起到更好的作用；適當(dāng)?shù)卦黾庸蓹?quán)激勵(lì)的人數(shù)，讓公司的其他高管、監(jiān)事、核心技術(shù)業(yè)務(wù)骨干人員和有特殊貢獻(xiàn)人員都能得到股權(quán)激勵(lì)，以此來提高工作熱情，更好地發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)的作用。

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上市公司與市值管理范文第4篇

【關(guān)鍵詞】上市公司，盈余管理，現(xiàn)狀，對(duì)策

一、我國上市公司盈余管理現(xiàn)狀

（一）我國上市公司盈余管理的動(dòng)因

1.企業(yè)高層管理人員謀求自身利益最大化。企業(yè)管理當(dāng)局除有固定的薪金外，還會(huì)得到獎(jiǎng)金甚至股權(quán)與期權(quán)，這些利益獲得的多少和企業(yè)經(jīng)營的好壞有很大關(guān)系，而股東來判斷企業(yè)經(jīng)營的好壞，主要是根據(jù)管理當(dāng)局所提供的會(huì)計(jì)信息，所以管理當(dāng)局為了使自身利益最大化，可能會(huì)進(jìn)行盈余管理行為。

2.上市公司籌資的需要。公司上市主要目的是是通過向社會(huì)發(fā)行股票籌集大量資金。《公司法》規(guī)定，公司首次發(fā)行股票，必須在近三年內(nèi)連續(xù)盈利，為了達(dá)到上市目的，公司便會(huì)進(jìn)行盈余管理，從而提高盈利指標(biāo)，最終獲得上市資格。同時(shí)公司上市后為了獲得配股資格，往往通過關(guān)聯(lián)交易等盈余管理行為來調(diào)整凈資產(chǎn)收益率，這樣才能使公司凈資產(chǎn)收益率連續(xù)三年超過10%，從而達(dá)到配股的目的。

3.節(jié)約稅收等費(fèi)用。所得稅是企業(yè)進(jìn)行盈余管理的一個(gè)比較明顯的動(dòng)因。稅收優(yōu)惠較多，同時(shí)公司管理人員對(duì)會(huì)計(jì)政策和會(huì)計(jì)方法使用上具有一定的選擇權(quán)，如折舊計(jì)算方法——年限平均法與加速折舊法的選擇，這就為公司進(jìn)行盈余管理提供了條件。企業(yè)為了“合理避稅”，通常會(huì)進(jìn)行盈余管理，降低報(bào)告凈收益。

4.債務(wù)安排方面的考慮。債權(quán)人會(huì)在簽訂貸款合同時(shí)會(huì)在貸款合同中制訂一些對(duì)自己有利的條款，如速動(dòng)比率、流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率等方面的限制。企業(yè)管理人員通常會(huì)選擇對(duì)自己有利的會(huì)計(jì)政策，這樣才能避免產(chǎn)生違約行為。此外，如果使用某種會(huì)計(jì)方法很可能會(huì)發(fā)生違約行為，企業(yè)管理當(dāng)局就可能會(huì)變更會(huì)計(jì)方法，以避免違約行為的發(fā)生。

5.降低政治成本。政治成本是指當(dāng)企業(yè)的盈利能力較強(qiáng)時(shí)，就會(huì)受到更多的關(guān)注和宣傳，如煙草行業(yè)，石油行業(yè)等壟斷性公司，其財(cái)務(wù)報(bào)告顯示盈利水平較高時(shí)，就會(huì)引起消費(fèi)者或媒體的注意。政府部門就可能會(huì)對(duì)起征收更多的稅收或施加更為嚴(yán)格的管制，使其面臨更大的政治成本。為了避免發(fā)生政治成本，企業(yè)管理人員往往會(huì)盡量降低報(bào)告盈余，以“非暴利”的良好形象出現(xiàn)在社會(huì)公眾面前。

6.規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。由于人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)存在恐懼和厭惡心理，如果企業(yè)盈余不穩(wěn)定，變化較大，會(huì)給人一種不穩(wěn)健的感覺，這種類型的企業(yè)在資本市場(chǎng)上就會(huì)缺乏競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。而企業(yè)管理人員為了讓投資者相信企業(yè)經(jīng)營很穩(wěn)健，就會(huì)進(jìn)行盈余管理，使企業(yè)利潤變得平穩(wěn)。

（二）上市公司盈余管理手段

1.利用減值準(zhǔn)備調(diào)節(jié)盈余。通常情況下，部分上市公司在業(yè)績較差時(shí)少提準(zhǔn)備可以“潤色”業(yè)績，有的則在經(jīng)營較好時(shí)多提準(zhǔn)備，以便為隨后的會(huì)計(jì)期間做好“業(yè)績儲(chǔ)備”，致使八項(xiàng)計(jì)提以其“靈活性”和“隨意性”成為許多上市公司隨心所欲的盈余管理手段。當(dāng)然新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，減值損失一經(jīng)確定，在以后會(huì)計(jì)期間不得轉(zhuǎn)回。通過計(jì)提巨額資產(chǎn)減值使本年度一次虧足，為今后年度的巨額沖回打下基礎(chǔ)，以達(dá)到保牌、摘帽、實(shí)現(xiàn)盈利的目的。年報(bào)顯示，盡管多數(shù)此類公司實(shí)現(xiàn)盈利，但主要業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)根本好轉(zhuǎn)的為數(shù)不多，大多數(shù)公司是利用資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的計(jì)提與轉(zhuǎn)回來操縱利潤，嚴(yán)重影響了會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量。

2.會(huì)計(jì)政策、方法的選擇與變更。會(huì)計(jì)方法一經(jīng)選定，不得隨意變更，這是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則一致性的要求。而我國的實(shí)際情況是，許多上市公司經(jīng)常通過會(huì)計(jì)政策、方法的選擇與變更獲得額外會(huì)計(jì)收益，原因是其選擇、變更成本太低，變更程序太容易。這不僅會(huì)助長企業(yè)在選擇會(huì)計(jì)政策方法上的隨意性，客觀上還會(huì)鼓勵(lì)其將會(huì)計(jì)政策的 選擇與變更作為盈余管理的手段。

3、利用非經(jīng)常性損益。非經(jīng)常性損益是由于某種偶然的原因而獲得的，因而具有短暫性和臨時(shí)性，對(duì)一個(gè)正常生產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)而言，它在利潤總額中所占的比例應(yīng)該較小。但在我國的上市公司中，有很多公司主營業(yè)務(wù)盈利甚微出現(xiàn)巨額虧損，卻依靠一些偶發(fā)性的非經(jīng)常性損益擺脫了虧損的困境，這得益于非經(jīng)常性損益的功勞。目前，我國上市公司利用非經(jīng)常性損益進(jìn)行盈余管理的手段主要有：出售資產(chǎn)、轉(zhuǎn)讓股權(quán)、資產(chǎn)置換、稅收減免、資產(chǎn)重組、利息減免、政府補(bǔ)貼等。

4、利用合并報(bào)表范圍。上市公司通過改變合并報(bào)表范圍來達(dá)到盈余管理的目的，主要有三種形式：一是將原來列在合并報(bào)表范圍的子公司，通過整體出售或者減持股份的方式，排除在當(dāng)年度合并報(bào)表范圍外；二是將原來不屬于合并報(bào)表范圍的子公司，采用增加股權(quán)投資比例的方式納入當(dāng)年度合并報(bào)表范圍；三是當(dāng)年度收購一家新企業(yè)使其成為子公司，將其納入合并報(bào)表范圍。

二、規(guī)范盈余管理的對(duì)策

（一）完善會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、會(huì)計(jì)制度

第一，需要完善會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度。會(huì)計(jì)事項(xiàng)的處理需要會(huì)計(jì)人員的職業(yè)判斷，而對(duì)于同一會(huì)計(jì)事項(xiàng)，不同的人會(huì)選擇不同的會(huì)計(jì)處理方法，而企業(yè)管理當(dāng)局為了自身利益，往往會(huì)授意會(huì)計(jì)人員選擇某些方法，因此，要減少會(huì)計(jì)方法的可選擇范圍。

第二，加快制定新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及會(huì)計(jì)制度。在世界經(jīng)濟(jì)一體化的情況下，企業(yè)會(huì)出現(xiàn)許多新的業(yè)務(wù)，而會(huì)計(jì)核算就會(huì)出現(xiàn)與現(xiàn)實(shí)規(guī)范不適應(yīng)的情況。因此，需要加快制定新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度以適應(yīng)新情況。

（二）完善信息披露制度

目前，我國的信息披露制度還不完善，上市公司進(jìn)行利潤操縱行為之所以比較普遍，主要是因?yàn)樯鲜泄镜挠喙芾硇袨闆]有完全放在公眾的監(jiān)督之下，投資者、監(jiān)管部門及社會(huì)大眾不易發(fā)現(xiàn)上市公司的利潤操縱行為。為了準(zhǔn)確及時(shí)監(jiān)管上市公司的動(dòng)態(tài)，我們應(yīng)該建立相應(yīng)電子信息披露系統(tǒng)，縮短信息披露時(shí)間，同時(shí)，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)上市公司信息監(jiān)管，對(duì)提供虛假信息的公司要嚴(yán)厲處罰。

（三）加強(qiáng)管理當(dāng)局的職業(yè)道德建設(shè)

上市公司與市值管理范文第5篇

關(guān)鍵詞：公司治理 資本結(jié)構(gòu) 企業(yè)價(jià)值最大化

資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。即：資本結(jié)構(gòu)既包括債務(wù)資本和股權(quán)資本之間的比例關(guān)系，還包括兩種資本的內(nèi)部結(jié)構(gòu)和構(gòu)成，即股權(quán)資本結(jié)構(gòu)和債務(wù)資本結(jié)構(gòu)；公司治理指，為了提高公司價(jià)值、為了最大化創(chuàng)造和分享剩余收入，為了在公司全體利益相關(guān)者之間合理配置剩余索取權(quán)和控制權(quán)，而通過各種方式、渠道形成的互相制衡控制或影響企業(yè)重大決策的一系列的契約安排。

一、上市公司資本結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系

資本結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)是企業(yè)理論中的兩個(gè)重要問題，二者之間存在著有機(jī)聯(lián)系。資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)融資決策的核心問題，它直接決定企業(yè)融資方式的選擇及各種融資方式所占比例，從而影響股東、債權(quán)人、經(jīng)理人等相關(guān)利益主體對(duì)企業(yè)控制的程度。當(dāng)引入信息不對(duì)稱后，不同的資本結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)影響了公司的治理成本，導(dǎo)致不同的公司業(yè)績。因此，可以通過資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整與變動(dòng)，來控制經(jīng)理人對(duì)公司利益的侵占，控制大股東對(duì)中小股東和債權(quán)人利益的侵占。所以，有什么樣的資本結(jié)構(gòu)就有什么樣的公司治理機(jī)制，資本結(jié)構(gòu)的合理確定是公司有效治理的基礎(chǔ)，資本結(jié)構(gòu)、融資策略決定治理結(jié)構(gòu)的模式。

在選擇資本結(jié)構(gòu)時(shí)，必須事先考慮某種特定的資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)權(quán)力分配的影響是怎么樣的。換言之,從決策機(jī)制上看,我們往往是根據(jù)設(shè)定所需要的權(quán)力分配結(jié)構(gòu),反過來考察這樣的權(quán)力分配結(jié)構(gòu)應(yīng)建立在什么樣的資本結(jié)構(gòu)上。因?yàn)椴煌墓局卫斫Y(jié)構(gòu)的安排會(huì)造成不同的資本結(jié)構(gòu)選擇。如果股權(quán)適當(dāng)分散，董事會(huì)與高管人員分離且各行其職，監(jiān)事會(huì)真正起到監(jiān)督約束的作用，那么公司就能選擇恰當(dāng)?shù)娜谫Y策略，在不增加破產(chǎn)危機(jī)的前提下，很好地運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，使包括股權(quán)成本、債務(wù)成本在內(nèi)的總成本最小，為公司創(chuàng)造更多的利潤。

二、按照企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)

客觀上講，上市公司存在一個(gè)最佳的資本結(jié)構(gòu)，管理者需要對(duì)股權(quán)融資與債權(quán)融資比例進(jìn)行調(diào)整，使之達(dá)到資本成本與風(fēng)險(xiǎn)的最優(yōu)或次優(yōu)配置，從而最大限度地提高公司的價(jià)值。財(cái)務(wù)管理理論告訴我們，只要公司總資產(chǎn)收益率大于銀行貸款利率或債券利率，充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，就能使公司的凈資產(chǎn)收益率大大提高，從而提高公司價(jià)值。

我國上市公司整體上的債務(wù)負(fù)擔(dān)很輕，上市公司進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營的空間比較大。而且由于我國上市公司的資信普遍較高，能夠以相對(duì)較低的成本向銀行和債券市場(chǎng)進(jìn)行融資，同時(shí)，目前銀行的貸款利率和債券市場(chǎng)的債券發(fā)行利率都較低，上市公司應(yīng)充分利用這個(gè)機(jī)遇，加大從銀行貸款和發(fā)行公司債券的力度。提高企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿，從而提高企業(yè)價(jià)值。

1、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。由于大多上市公司的股權(quán)集中在監(jiān)控動(dòng)力和效率較為低下的國有股股東手中，所以優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)迫切需要解決的是提高國有股股東監(jiān)控效率問題。在眾多方案中，國有股減持的方案呼聲較高。

國有股比重與公司治理效率以及企業(yè)負(fù)債水平是負(fù)相關(guān)的，同時(shí)流通股比例與公司負(fù)債水平及公司績效也呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系。因此，如果簡(jiǎn)單地將國有股全部轉(zhuǎn)化為流通股，單純?yōu)闇p持而減持，不但造成國有資產(chǎn)非理性的流失，更是沒有達(dá)到其減持的目的。而我國上市公司的社會(huì)法人股同公司治理績效呈正向關(guān)系，因此可以將國有股部分股權(quán)轉(zhuǎn)化成為社會(huì)法人股。國有法人股轉(zhuǎn)為社會(huì)法人股，這是目前和以后國有股減持最大的方向。

2、優(yōu)化債權(quán)結(jié)構(gòu)。債權(quán)的集中度不僅決定了債權(quán)人參與公司治理機(jī)制的有效性和效率，而且決定了債權(quán)人參與公司治理的具體形式和結(jié)果。債權(quán)集中度是指企業(yè)債權(quán)融資的數(shù)量及分布狀況，即債權(quán)人的數(shù)量以及各個(gè)債權(quán)人持有的債權(quán)份額。債權(quán)的集中度決定了債權(quán)人集體行動(dòng)的效率。

我國上市公司債務(wù)結(jié)構(gòu)負(fù)債比例過高，由于短期負(fù)債的債權(quán)人參與公司治理的積極性不高，造成債權(quán)人治理機(jī)制的缺失。為了讓債權(quán)人積極有效地參與到公司治理中來，上市公司必須合理安排流動(dòng)負(fù)債和長期負(fù)債的比例，目前的措施之一就是鼓勵(lì)企業(yè)相對(duì)提高長期負(fù)債的使用比例。

三、完善外部公司治理

1、加強(qiáng)資本市場(chǎng)建設(shè)。我國資本市場(chǎng)的不完善是公司治理不規(guī)范的制度性因素。完善的資本市場(chǎng)為股東和債權(quán)人提供了選擇的多樣性。這樣，就形成了投資者之間的相互制衡關(guān)系，完成投資者之間的控制權(quán)適當(dāng)分配和剩余索取權(quán)的配置，形成投資者之間共同的利益目標(biāo)。

債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展是企業(yè)多渠道、低成本籌集資金的市場(chǎng)基礎(chǔ)，也是平衡債權(quán)約束和股權(quán)約束，形成有效公司治理結(jié)構(gòu)的必要條件。本文認(rèn)為完善資本市場(chǎng)特別是促進(jìn)公司債券市場(chǎng)的發(fā)展，建立通暢的融資渠道和合理的融資機(jī)制，是改善公司治理最根本的措施之一。應(yīng)大力發(fā)展公司債券市場(chǎng)，適時(shí)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，以債務(wù)硬約束替代股權(quán)軟約束，從而減輕“內(nèi)部人控制”，提高上市公司的價(jià)值；另外，要降低企業(yè)債券的上市標(biāo)準(zhǔn)，適當(dāng)降低投資企業(yè)債券的稅收和市場(chǎng)交易成本，鼓勵(lì)企業(yè)使用債券融資。

2、完善經(jīng)理人市場(chǎng)。對(duì)上市公司高管人員不僅要進(jìn)行有效激勵(lì)，同時(shí)也要進(jìn)行必要的約束、監(jiān)督。經(jīng)理人市場(chǎng)發(fā)達(dá)就意味著有更多優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人參與競(jìng)爭(zhēng)，這將給上市公司管理層造成壓力，對(duì)企業(yè)經(jīng)理人形成強(qiáng)有力的行為約束，促使其更好、更努力、更規(guī)范地工作。因而應(yīng)大力發(fā)展經(jīng)理人市場(chǎng)，通過市場(chǎng)對(duì)經(jīng)理人形成有效的約束和壓力，形成股東和經(jīng)理人之間、股東與股東之間相互制衡的利益關(guān)系，最終完成在投資者和經(jīng)理人之間的控制權(quán)與剩余索取權(quán)的合理配置，使經(jīng)理人真正關(guān)注企業(yè)業(yè)績和股東權(quán)益，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值最大化，而不只是“在其職，謀其利”。

四、完善相關(guān)法規(guī)，切實(shí)保護(hù)中小股東利益

中小股東權(quán)益保護(hù)的措施與規(guī)定從總體上可以分為三類：一類是事前預(yù)防手段與措施，如股東大會(huì)召集權(quán)、提案權(quán)、知情權(quán)等；二類是事后救濟(jì)手段與措施；三類是在《公司法》、《證券法》等法律中規(guī)定的相關(guān)制度，這些制度不是專為保護(hù)中小股東權(quán)益而設(shè)，但也可以為中小股東權(quán)益提供相應(yīng)的保護(hù) 。我國需要建立健全以下兩種較為重要的關(guān)于中小股東權(quán)益保護(hù)的制度措施。

在董事、監(jiān)事的選舉過程中，應(yīng)積極推行累積投票制度。累積投票制度是指在股東大會(huì)選舉兩名以上的董事或監(jiān)事時(shí)，股東可以選擇把其持有的投票權(quán)集中選舉一個(gè)或分散選舉數(shù)人，其優(yōu)點(diǎn)是更有利于中小股東將代表其利益的人選選入董事會(huì)或監(jiān)事會(huì)。在第一大控股股東擁有絕對(duì)控股權(quán)時(shí)，這種制度有利于保護(hù)中小股東利益。另外一種需要完善的制度是股東表決權(quán)排除制度，這是指當(dāng)某一股東與股東大會(huì)討論的決議事項(xiàng)有特別的利害關(guān)系時(shí)，該股東不得就該事項(xiàng)行使表決權(quán)的制度。這一制度有利于防止大股東濫用表決權(quán)與公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易損害公司利益，從而為中小股東的權(quán)益提供保護(hù)。

五、加強(qiáng)信息披露管理

要盡快地制定科學(xué)、規(guī)范的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系，建立健全信息披露制度，規(guī)范中介行為，要求上市公司依照法律和有關(guān)的規(guī)定以相關(guān)的方式準(zhǔn)確、及時(shí)、有效地向投資者公開與證券有關(guān)的各種信息。

一是要有科學(xué)可靠的信息披露制度。公司治理結(jié)構(gòu)框架應(yīng)當(dāng)保證及時(shí)準(zhǔn)確地披露與公司有關(guān)的任何重大問題，包括公司的財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營成果、公司目標(biāo)、主要股份的所有權(quán)和投票權(quán)、董事和主要執(zhí)行官員以及他們的報(bào)酬、重要可預(yù)見的風(fēng)險(xiǎn)因素、與雇員及其它利害人員有關(guān)的重要問題、治理結(jié)構(gòu)政策等。

二是應(yīng)根據(jù)高質(zhì)量會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)來制定上市企業(yè)披露及審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)。提高會(huì)計(jì)準(zhǔn)則質(zhì)量，限制公司盈余管理空間的同時(shí)，推進(jìn)有關(guān)的制度建設(shè)。年度審計(jì)應(yīng)由獨(dú)立審計(jì)師進(jìn)行，信息傳播渠道應(yīng)當(dāng)使全部投資者公正、及時(shí)、費(fèi)用合理地獲得有關(guān)信息。

參考文獻(xiàn)

1、王克寰，《資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理影響的分析》，南京理工大學(xué)，2007年7月