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摘要：相關的利益人之間利益的不協(xié)調是導致我國上市公司過度融資的制度性原因，從上市公司財務治理中的股東與經營者財務上的沖突、股東與債權人財務上的沖突及內外股東之間財務上的沖突這三者之間入手，在吸收借鑒當前英美的股東主導型治理模式和德日的債權人主導模式兩種模式的基礎上，針對我國上市公司的自身特點以及當前的財務治理環(huán)境，創(chuàng)建新的綜合性財務治理模式。

關鍵詞：上市公司；過度融資；財務治理

1上市公司過度融資行為產生的原因

股東與經營者財務上的沖突、股東與債權人財務上的沖突及內外股東之間財務上的沖突這三者之間的不協(xié)調是上市公司過度融資的制度性根源。

1.1股東與經營者財務上的沖突

由于上市公司的發(fā)展與壯大離不開更多資金的支持，因此，公司的經營者一般都具有過度融資的動機。按照委托理論，股東與經營者形成委托關系，由于信息不對稱，經營者(人)憑借其掌握的專門知識和壟斷的經營信息，有可能違背所有者(委托人)的意愿而謀取個人或小集團的利益，形成內部人控制，偏離股東目標，損害股東利益，上市公司的財務治理情況與其經營者具有的過度融資動機可否實現(xiàn)之間具有密切的關系。

在我國上市公司一般是國有企業(yè)改制而來，而國有企業(yè)的行為主要是由企業(yè)管理者和政府主管部門的目標來決定。政府作為企業(yè)所有者的代表，在當前考核政府官員政績主要依據(jù)產值、財政收入、就業(yè)水平及宏觀經濟增長率這些指標的背景下，許多政府主管官員為了追求這些指標的最大化，往往要求上市公司快速擴張。同時我國上市公司目前正處在加速實現(xiàn)現(xiàn)代化和社會全面轉型時期,公司做大、做強既是政府的期望,也是股東、董事會和管理層的迫切要求,規(guī)模擴張成了上市公司的普遍追求。因此,處于這個時期的上市公司對資金需求也特別大，這種特殊背景為上市公司過度融資提供了經濟環(huán)境土壤，為過度融資提供了便利條件。

1.2股東與債權人財務上的沖突

在規(guī)范的市場經濟條件下，由于上市公司的過度融資產生的結果會影響到債權人的利益，債權人必然會采用各種防范措施來保護自身利益。在我國，銀行是上市公司非常重要的債權人，其與上市公司股東的關系影響公司的融資政策。由于銀行和上市公司之間的信息不對稱，造成債權人對上市公司債務的軟約束。

1.2.1銀行與上市公司之間是重復的動態(tài)博弈

在融資者與投資者之間存在嚴重信息不對稱的情況下，在融資過程中融資者為了吸引投資者的資金,必然將公司的發(fā)展前景描繪得很好,但真實情況并非如此,而投資者由于信息不對稱及精力、知識等條件限制,不可能對融資者情況全部掌握。由此可見,證券市場的這種不平等結構和信息不對稱性為上市公司過度融資提供了有利的條件。

1.2.2銀行與上市公司之間的虛擬的債權債務關系

銀行與上市公司之間的是一種虛擬的債權債務關系，不是真正意義上的單純靠法律手段來規(guī)范和仲裁的債權債務關系，契約的嚴肅性容易受到破壞。（1）銀行獨立性不高，仍然受到國家政策甚至行政指令的影響，使得資金在政府的影響下流入績效差的公司。當公司無力償債時，作為債權人的國有銀行通常只采取貸款展期、以新貸還舊貸和將未支付利息資本化的辦法，而不是用破產等積極手段追索債權。（2）上市公司存在嚴重的路徑依賴，缺乏自動履債的積極性。因而，這種虛擬的債權債務關系無法達到約束上市公司行為的作用，是債務治理失效的根本原因。

1.2.3債權人保護機制不完善

一是公司的破產機制不健全；二是償債機制不健全。

1.3內外股東之間財務上的沖突

許多實證研究表明，現(xiàn)實中，控股股東不僅無助于監(jiān)督管理者，而且還常常掠奪小股東，使公司治理趨于惡化。我國許多上市公司是由國有企業(yè)改制來的，改制后國有股控股一般占到51%以上,占絕對控制地位。根據(jù)我國公司法,股東按其出資額比例具有表決權,這就造成了監(jiān)事會、董事會的意見實際上成了大股東的意見,經理的人選實際是國有股股東的人選。同時我國特有的流通股與非流通股的股權分置制度進一步加劇了大股東侵害中小股東利益的傾向。因此，在適當股權集中和股權分置的雙重條件下，我國上市公司大股東為侵蝕中小股東的利益而強烈的過度融資就成為普遍的現(xiàn)象。反過來保護中小投資者的利益是約束大股東過度融資的主要方面。

2財務治理上約束上市公司的過度融資

通過上述分析，要約束上市公司的過度融資行為，應從上市公司財務治理中的三類財務沖突入手，在吸收借鑒當前英美的股東主導型治理模式和德日的債權人主導模式兩種模式的基礎上，針對我國上市公司的自身特點以及當前的財務治理環(huán)境，創(chuàng)建新的綜合性財務治理模式，這個模式要重視債權人在財務治理中的作用，建立合理有效的約束和激勵機制，利用負債融資約束經理的過度投資動機，解決股權分割的情況，并采取有效措施切實保護中小股東的利益。如果只從這個模式中的某一個角度著手，上市公司的過度融資很難得到治理。

2.1重視債權人在財務治理中的作用

在我國，債權人往往不參與公司的管理，只能到期收本得息，這就使銀行對貸款公司的約束和限制力較弱，這決定了我們必須重視債權人在財務治理中的地位，改進我國現(xiàn)行的主辦銀行制度，明確主辦銀行制度在公司監(jiān)控機制中的作用。從現(xiàn)實來看，銀行應加強對貸款的監(jiān)督，實行信貸全過程監(jiān)控，在公司陷于財務危機時對公司采取校正性或懲罰性措施。我國目前允許銀行向部分公司投入股權資本，或采取在公司的董事會、監(jiān)事會中吸納銀行等債權人代表的辦法，對經營者進行事中監(jiān)控，這可以使銀行參與到公司內部治理，減少由于信息不對稱導致的公司道德風險的發(fā)生，同時防止公司以改組、破產等方式逃離高額債務，以保證債權人的合法權益。

2.2建立合理有效的約束和激勵機制

建立合理有效的約束與激勵機制，應做到如下幾點：（1）所有者對經營者，高層經營管理者對下屬各層次經營管理者需要設計一種利益刺激機制，以促使有關方努力完成所有者的財務利益目標。（2）實行股票期權制度，允許經營者持有公司股份，使經營者成為公司的所有者之一。這種激勵制度將公司經營者的個人所得與公司的長遠利益、公司的資本升值及廣大股東的利益得以很好地結合，不僅有利于激發(fā)高管人員經營管理的能動性,更有利于提高上市公司的質量和素質。（3）提高他們的社會地位和政治地位，重視對經營者的事業(yè)型激勵，應加強對經營者非物質激勵，如：職位升遷、終身雇傭、政治地位和社會榮譽等。這種綜合性和社會性的激勵機制，對經營者更容易保持長期激勵的效應。（4）建立全面預算管理考評與獎懲體系，包括考核評價制度與獎懲制度的實施兩方面內容。預算考評是前提，獎懲是手段，全面預算管理的最終效率取決于是否有切實可行的獎懲制度并嚴格執(zhí)行。只有通過考評與獎懲體系的建立，將公司的價值目標、戰(zhàn)略和個人的經濟利益結合起來，形成科學有效的激勵相容機制，才能達到治理目的。

2.3約束經理人的行為

積極推選經理人持股的激勵機制，通過股票期權和年薪制等形式，激勵經理人將公司長期發(fā)展目標和個人目標相結合；堅持把資本經營的完成業(yè)績與經理人員自身利益、職位相聯(lián)系，迫使經理人如同人一樣，對其經營的資產回報有高度的關聯(lián)。同時注重在社會地位、職業(yè)聲望和個人成就感等精神方面對其進行激勵和約束，防止“內部人控制”的加劇，使其在公司外部逐漸硬化的預算約束條件下，引導經理人的目標與出資者的目標相一致，保證激勵與約束對等，將其自身利益和公司的長遠利益掛鉤；并在這個過程中，推動外部市場環(huán)境的健康有序發(fā)展。

2.4保護中小股東的利益

法規(guī)不完善是我國對投資者保護不力的重要原因，投資者一旦做出了投資決策以后，他們就面臨公司控股股東和經理侵吞他們的財富的可能，因而，（1）應當完善相關法律法規(guī)體系，使中小股東保護自身權益不受侵害有了更多的法律依據(jù)，同時增大控股股東利益輸送成本。（2）規(guī)范大股東行為，堅決清理上市公司控股股東或者實際控制人占用上市公司資金，對資金被控股股東或實際控制人嚴重占用的上市公司主要負責人依法追究法律責任，必要時實行市場禁入，對于大股東對上市公司的重大侵權行為，對大股東就進行訴訟。同時進行股權分置改革以解決不合理的股權結構,為上市公司長期健康發(fā)展提供制度上的保證,從而保護投資者長遠利益。管理層和大股東將會致力于公司業(yè)績的提升，上市公司的發(fā)展障礙會完全消除，步入良性發(fā)展趨勢。（3）加強自我保護意識。中小股東作為股東之一，首先應享有基本的公平剩余索取權和參與控制權；其次作為外部股東，在控制權的參與方式上一般為知情權、監(jiān)督權和重大事件的參與決策權。中小股東作為弱勢群體不僅應通過了解自身的權益從而提高自我保護能力，還應當充分借助社會外部力量，利用保護中小股東權益的法律、法規(guī)及其他制度防止合法權益受到侵犯，以維護中小股東的合法權益，保護投資積極性，增強投資信心；同時也將對公司高管人員的經營管理行為起到一定的約束作用，使他們的行為后果與自身的利益聯(lián)系起來。

3結語

通過對我國上市公司過度融資與公司財務治理的研究，本文得出如下結論。

3.1我國上市公司存在的過度融資現(xiàn)象與財務治理不完善有密切關系

相關的利益人之間，即股東、債權人、經營者，以及中小股東之間利益的不協(xié)調是導致我國上市公司過度融資的制度性原因。

3.2可以從三種財務關系角度建立綜合的財務治理模式

由于我國上市公司的自身特點以及當前的財務治理環(huán)境，要抑制上市公司的過度融資出路在于完善上市公司的財務沖突，全面系統(tǒng)的從上市公司的財務上展開治理，才能最終實現(xiàn)目標。

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