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摘要：我國在探索金融混業(yè)經(jīng)營的同時，極有必要加強(qiáng)金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染與防控問題的研究。首先，分析了金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的機(jī)理、金融控股集團(tuán)的風(fēng)險源及可能形成的金融風(fēng)險；然后，對金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的一般渠道進(jìn)行了系統(tǒng)歸納；最后，論證了金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的防控，應(yīng)從金融控股集團(tuán)的內(nèi)部和外部兩個層面采取相應(yīng)措施，即微觀層面上的內(nèi)部防范和宏觀層面上的金融監(jiān)管政策防范，以此預(yù)防和控制潛在的金融風(fēng)險傳染。

關(guān)鍵詞：金融控股集團(tuán)；風(fēng)險傳染；機(jī)理；渠道；防控

一、金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的機(jī)理

金融控股集團(tuán)由于涉及的金融子行業(yè)較多，因而存在一定的風(fēng)險源，當(dāng)風(fēng)險源的風(fēng)險超過一定閾值時，就可能演變?yōu)榻鹑陲L(fēng)險。當(dāng)金融風(fēng)險通過一定的傳染渠道傳染，就會在金融控股集團(tuán)的內(nèi)部或外部形成風(fēng)險傳染。這種風(fēng)險傳染的效應(yīng)，對于金融控股集團(tuán)內(nèi)部來說，可能會對母公司和子公司都造成損失，甚至引發(fā)金融控股集團(tuán)的倒閉。而對于金融控股集團(tuán)的外部（整個金融系統(tǒng)）來說，其他金融機(jī)構(gòu)可能會因為與這家金融控股集團(tuán)（已發(fā)生風(fēng)險傳染）存在資金和業(yè)務(wù)往來而遭受損失，也可能是因為這家金融控股集團(tuán)倒閉引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險而使其他金融機(jī)構(gòu)遭受損失。金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的因為這家金融控股集團(tuán)倒閉引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險而使其他金融機(jī)構(gòu)遭受損失.

二、金融控股集團(tuán)的風(fēng)險源及可能形成的金融風(fēng)險

金融控股集團(tuán)由于是多種金融機(jī)構(gòu)與金融業(yè)務(wù)的集合體，在金融市場上同時擔(dān)任如交易中介、投資者、融資者、信息提供者等多種角色，往往會成為金融業(yè)風(fēng)險的匯集點。風(fēng)險源是金融控股集團(tuán)的潛在風(fēng)險，是特定業(yè)務(wù)、特定組織結(jié)構(gòu)或者特定事件的組合，只有當(dāng)風(fēng)險源暴露后超過一定的閾值時，才會形成特定的金融風(fēng)險。（一）金融控股集團(tuán)的風(fēng)險源金融控股集團(tuán)的風(fēng)險源，是指可能引發(fā)金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染，進(jìn)而引發(fā)損失或者倒閉的影響因素，主要包括以下幾個方面。第一，業(yè)務(wù)多元化。金融控股集團(tuán)通過滲透多個金融市場，提供多種金融產(chǎn)品，服務(wù)于廣泛的客戶群，進(jìn)而獲得多元化收益。然而，這種多元化收益并不是一定存在的，SchmidMM和WalterIngo選取了1985—2004年美國664家金融企業(yè)的4060個樣本進(jìn)行回歸分析，從實證角度研究了范圍經(jīng)濟(jì)問題。研究發(fā)現(xiàn)，金融控股集團(tuán)反而存在范圍不經(jīng)濟(jì)問題，這個結(jié)論適用于信用、證券和保險等機(jī)構(gòu)①。另外，業(yè)務(wù)多元化可能會降低單個機(jī)構(gòu)的經(jīng)營風(fēng)險，但對于整個金融控股集團(tuán)來說，總體的風(fēng)險并不一定降低。VallascasF和HagendorffJ通過使用默頓距離默認(rèn)模型對134個銀行樣本進(jìn)行研究，研究銀行合并對收購銀行違約風(fēng)險的影響。研究發(fā)現(xiàn)，對于相對安全的銀行，合并會導(dǎo)致違約風(fēng)險顯著增加；質(zhì)疑銀行合并活動對歐洲銀行業(yè)具有降低風(fēng)險和穩(wěn)定效應(yīng)的觀點②。因此，業(yè)務(wù)多元化可能會成為金融控股集團(tuán)的風(fēng)險源之一。第二，內(nèi)部交易。由于金融控股集團(tuán)內(nèi)部交叉控制股權(quán)，因此很容易在集團(tuán)內(nèi)部形成內(nèi)部交易，比如集團(tuán)內(nèi)部的貸款和投資，以及內(nèi)部的擔(dān)保等。內(nèi)部交易具有兩重性：一方面，內(nèi)部交易可以為集團(tuán)帶來范圍經(jīng)濟(jì)，降低經(jīng)營成本，增加利潤，提高風(fēng)險管理的效率，更有效地管理資本和債務(wù)；另一方面，內(nèi)部交易可能會成為風(fēng)險源。突出表現(xiàn)為：一是有可能形成利益沖突風(fēng)險。比如，金融控股集團(tuán)內(nèi)部的銀行工作人員，可能會誤導(dǎo)消費者購買自己集團(tuán)內(nèi)部的保險產(chǎn)品或基金產(chǎn)品，而有意或無意地忽略產(chǎn)品可能并不適合消費者的問題；二是內(nèi)部交易可能進(jìn)一步促進(jìn)業(yè)務(wù)風(fēng)險的集中。第三，服務(wù)外包。當(dāng)前，金融控股集團(tuán)的服務(wù)外包現(xiàn)象越來越普遍，比較明顯的是銀行業(yè)中的呼叫中心和IT中心。作為我國首批試點的互聯(lián)網(wǎng)銀行———網(wǎng)商銀行與微眾銀行，勢必會通過與實體銀行的合作，將部分業(yè)務(wù)進(jìn)行服務(wù)外包。服務(wù)外包有助于降低經(jīng)營成本，然而可能會形成一定的風(fēng)險，比如服務(wù)外包中的操作失誤，以及難以進(jìn)行直接的風(fēng)險控制，都可能對金融控股集團(tuán)造成資產(chǎn)損失或聲譽(yù)損失。第四，極端事件。極端事件一般是指不常發(fā)生的事件，但是如果發(fā)生將對金融控股集團(tuán)形成巨大的風(fēng)險。比如，2008年10月中信集團(tuán)控股的中信泰富（香港上市公司）投資外匯衍生品（累積股票期權(quán)）發(fā)生嚴(yán)重虧損，10月20日中信泰富股票停牌，21日復(fù)牌后大跌，到22日收盤前已經(jīng)較停牌前股價下跌了66．18％。11月12日，中信集團(tuán)向中信泰富注資15億美元①。這類極端事件的發(fā)生，對于金融控股集團(tuán)往往會造成嚴(yán)重的資產(chǎn)損失和聲譽(yù)影響。（二）可能形成的金融風(fēng)險一般來說，金融控股集團(tuán)不僅面臨著單個金融行業(yè)的操作風(fēng)險，還存在著特殊的風(fēng)險，比如資本重復(fù)計算風(fēng)險、利益沖突風(fēng)險、不透明性風(fēng)險和市場過度集中風(fēng)險等。第一，操作風(fēng)險。金融控股集團(tuán)一般包含銀行、證券、保險和基金等多個金融子單元，因此，由于內(nèi)部人員的操作失誤或者因為人（主要是管理人員）道德風(fēng)險而發(fā)生損失，都可能導(dǎo)致金融控股集團(tuán)的資產(chǎn)損失。從金融控股集團(tuán)的業(yè)務(wù)種類上劃分，可分為銀行、證券、保險、基金和信托等業(yè)務(wù)風(fēng)險。第二，資本重復(fù)計算風(fēng)險。由于金融控股集團(tuán)較為普遍地存在著雙向持股的問題，比如控股母公司持有子公司部分股權(quán)，而該股權(quán)將會同時計入母公司和子公司的資本中，此即重復(fù)計算資本金。因此，重復(fù)計算資本金導(dǎo)致金融控股集團(tuán)的資本被杠桿式放大。第三，利益沖突風(fēng)險。這是指由于金融控股集團(tuán)和客戶之間的信息不對稱，集團(tuán)可能利用信息獲取中的優(yōu)勢，為了自身或第三方的利益而損害客戶利益。IngoWalter（2004）從批發(fā)金融服務(wù)、零售金融服務(wù)和批發(fā)—零售利益沖突三個方面分析了金融機(jī)構(gòu)的利益沖突問題，并且認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)服務(wù)范圍越廣，產(chǎn)生利益沖突的可能性就越大②。第四，不透明性風(fēng)險。不透明性風(fēng)險主要表現(xiàn)為：一是表外融資業(yè)務(wù)的使用。比如控股母公司可以通過債券融資對子公司進(jìn)行注資，而這些資本就計入了子公司的資本金中。二是信息披露問題。由于我國金融業(yè)中實行分業(yè)監(jiān)管，監(jiān)管當(dāng)局很難對金融控股集團(tuán)進(jìn)行全面監(jiān)管，因此金融控股集團(tuán)的信息披露就會存在不透明的情況。三是監(jiān)管逃避。金融控股集團(tuán)可能會利用分業(yè)監(jiān)管的漏洞而逃避監(jiān)管，進(jìn)行監(jiān)管套利。第五，市場過度集中風(fēng)險。由于金融控股集團(tuán)進(jìn)行金融業(yè)跨行業(yè)經(jīng)營，其業(yè)務(wù)經(jīng)營范圍和規(guī)模會超過一般的金融機(jī)構(gòu)，可能會在某一地區(qū)或某一行業(yè)內(nèi)形成金融業(yè)務(wù)過度集中于金融控股集團(tuán)，從而導(dǎo)致壟斷。市場過度集中的風(fēng)險往往會直接導(dǎo)致金融行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險。

三、金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的一般渠道

風(fēng)險傳染效應(yīng)的研究，最早由Aharony和Swary提出，他們將傳染效應(yīng)區(qū)分為純粹傳染效應(yīng)（pureeffect）和信號傳染效應(yīng)（signalingorinforma－tion－basedeffect）③。此后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步將傳染效應(yīng)分為直接效應(yīng)和間接效應(yīng)。直接效應(yīng)是由于違約或者經(jīng)營不善而導(dǎo)致機(jī)構(gòu)經(jīng)營失敗，從而對其他有業(yè)務(wù)往來的機(jī)構(gòu)造成直接影響，當(dāng)然在特殊情況下，也會產(chǎn)生類似多米諾效應(yīng)的連鎖反應(yīng)。間接效應(yīng)是由于一個行業(yè)中存在某個經(jīng)營失敗的機(jī)構(gòu)，而導(dǎo)致人們普遍對行業(yè)其他機(jī)構(gòu)的預(yù)期發(fā)生改變，從而對其他機(jī)構(gòu)的經(jīng)營或信用產(chǎn)生影響，這種間接效應(yīng)類似于聲譽(yù)風(fēng)險（reputationalrisk）。Mayr在綜合前人研究的基礎(chǔ)上，將金融風(fēng)險傳染渠道區(qū)分為金融機(jī)構(gòu)渠道和金融市場渠道，在金融機(jī)構(gòu)渠道中的風(fēng)險傳染又分為基于信息的傳染和基于資產(chǎn)關(guān)聯(lián)的傳染④。其中，基于信息的風(fēng)險傳染最早源自銀行間的系統(tǒng)性風(fēng)險傳染，主要是由于不完全信息或信息不對稱，存款人并不確切地了解銀行信息，從而容易在銀行風(fēng)險暴露之前因為其他信息而擠提存款，甚至引發(fā)羊群效應(yīng)而產(chǎn)生銀行恐慌。當(dāng)金融控股集團(tuán)某一子單元發(fā)生財務(wù)風(fēng)險時，投資者則會因此對金融控股集團(tuán)的財務(wù)能力產(chǎn)生懷疑，進(jìn)而對集團(tuán)的其他子單元形成聲譽(yù)風(fēng)險?；谫Y產(chǎn)關(guān)聯(lián)的傳染是指一旦某個銀行出現(xiàn)經(jīng)營問題時，通過銀行間市場與其發(fā)生資金業(yè)務(wù)往來的其他銀行也容易因此遭受損失，從而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。通過金融市場渠道傳染的風(fēng)險主要是基于金融市場中資產(chǎn)價格的變動及其傳染而形成的。通常，投資者在接收到信息沖擊和流動性沖擊等信息后，通過金融市場調(diào)整自己的投資組合，一旦這種操作在市場上形成共識之后，容易引發(fā)對某個或某類金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的拋售，導(dǎo)致相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)價格暴跌，從而形成傳染風(fēng)險。而且，這種傳染風(fēng)險的傳播程度與大小往往與投資組合是否被杠桿化密切相關(guān)。當(dāng)然，對于金融風(fēng)險的傳染渠道，經(jīng)濟(jì)學(xué)家也提出了不同的看法。比如，Huang認(rèn)為金融風(fēng)險傳染存在著可稱為“ABC”的傳染渠道，即資產(chǎn)市場渠道、銀行渠道和貨幣渠道①。而PritskerM進(jìn)行了類似的分類，認(rèn)為風(fēng)險傳染可以通過實際部門、金融市場，以及金融機(jī)構(gòu)和金融市場的相互作用而傳染②。

四、金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的防控

由于金融控股集團(tuán)的風(fēng)險傳染會對集團(tuán)的內(nèi)部和外部均產(chǎn)生重要影響，當(dāng)金融風(fēng)險向外部金融系統(tǒng)傳染后，可能就會產(chǎn)生系統(tǒng)性的金融風(fēng)險。因此，應(yīng)當(dāng)從金融控股集團(tuán)的內(nèi)部和外部兩個監(jiān)管層面采取防范措施，防控金融風(fēng)險的傳染。（一）微觀層面：金融控股集團(tuán)內(nèi)部防范第一，完善金融控股集團(tuán)的公司治理結(jié)構(gòu)。完善的公司治理結(jié)構(gòu)應(yīng)該包括合理的決策層、經(jīng)營層和監(jiān)管層。決策層主要負(fù)責(zé)金融控股集團(tuán)的發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營戰(zhàn)略決策等，經(jīng)營層主要負(fù)責(zé)決策的執(zhí)行和業(yè)務(wù)的正常經(jīng)營，監(jiān)管層主要負(fù)責(zé)對業(yè)務(wù)執(zhí)行和制度遵循等方面的監(jiān)督。在建立金融控股集團(tuán)之初，就應(yīng)建立完善的公司治理結(jié)構(gòu)，確保決策、執(zhí)行和監(jiān)管三個環(huán)節(jié)協(xié)調(diào)運行。第二，建立“防火墻”制度。基于資產(chǎn)關(guān)聯(lián)的傳染是金融風(fēng)險在集團(tuán)內(nèi)部傳染的重要渠道，因此，在金融控股集團(tuán)內(nèi)部設(shè)立“防火墻”制度具有尤為重要的作用?！胺阑饓Α睉?yīng)該規(guī)范金融控股集團(tuán)內(nèi)部各金融子單元之間的交易行為、業(yè)務(wù)聯(lián)系，以及人事流動和信息披露等，防范母公司和子公司之間、各子公司之間的資金不當(dāng)流通、信用擔(dān)保、內(nèi)幕交易等行為的發(fā)生?！胺阑饓Α敝贫鹊闹饕δ苁峭ㄟ^建立風(fēng)險隔離制度，約束內(nèi)部不當(dāng)交易，從而防范金融風(fēng)險傳染，并防范或解決金融控股公司的利益沖突風(fēng)險③。第三，制定內(nèi)部控制制度。在股東大會和董事會的監(jiān)督和授權(quán)下，由董事會、監(jiān)事會、財務(wù)和審計等部門共同協(xié)商制定的內(nèi)部控制制度，主要負(fù)責(zé)對金融控股集團(tuán)內(nèi)的人事變動、資金流和業(yè)務(wù)交易進(jìn)行控制和監(jiān)督。其中，重點是建立“二級”審計制度，即分別在金融控股集團(tuán)的母公司和子公司建立審計機(jī)構(gòu)和審計制度。第四，建立全面風(fēng)險管理系統(tǒng)。在金融控股集團(tuán)內(nèi)部建立風(fēng)險識別與評估、內(nèi)部控制措施、信息交流與反饋、監(jiān)督評價與糾正等風(fēng)險管理系統(tǒng)。首先，建立符合金融集團(tuán)實際特點的可量化的風(fēng)險指標(biāo)體系，實現(xiàn)對風(fēng)險源的識別和評估。其次，建立風(fēng)險預(yù)警體系。由于金融控股集團(tuán)是跨金融子行業(yè)的混業(yè)經(jīng)營，一旦發(fā)生金融風(fēng)險，將會對整個金融系統(tǒng)形成風(fēng)險傳染。應(yīng)選擇一定的監(jiān)控指標(biāo)，建立可量化的可行的風(fēng)險預(yù)警體系，實施動態(tài)監(jiān)管，實現(xiàn)對金融風(fēng)險的預(yù)警和防范。最后，根據(jù)金融控股集團(tuán)的風(fēng)險源和預(yù)警體系，制定金融風(fēng)險處置預(yù)案。一旦出現(xiàn)較大風(fēng)險，金融控股集團(tuán)即啟動金融風(fēng)險處置預(yù)案。第五，建立信息披露機(jī)制。由于信息傳染是金融控股集團(tuán)風(fēng)險傳染的主要渠道之一，通過建立信息披露機(jī)制，在一定程度上可以防范金融風(fēng)險的傳染。例如，20世紀(jì)90年代后期，日本進(jìn)行爆炸式金融改革就出臺了公司聯(lián)合決算報告和信息公開制度、證券交易公平交易法和金融機(jī)構(gòu)信息公開制度等法律法規(guī)④。我們應(yīng)對金融控股集團(tuán)的各類信息進(jìn)行分類，劃分為可以公開的信息和不宜公開的信息。對于可以公開的信息，應(yīng)及時準(zhǔn)確地向利益相關(guān)者公開披露；對于不宜公開的信息，則應(yīng)在金融控股集團(tuán)內(nèi)部，以及向監(jiān)管當(dāng)局進(jìn)行定向公開，以使集團(tuán)內(nèi)部人員和監(jiān)管者及時掌握集團(tuán)經(jīng)營狀況。（二）宏觀層面：金融監(jiān)管政策防范美國金融控股集團(tuán)發(fā)展得較早，而對它的監(jiān)管也在逐漸完善和成熟。1999年美國出臺了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，推動美國的金融監(jiān)管體系從功能監(jiān)管轉(zhuǎn)型為傘狀監(jiān)管，即金融控股集團(tuán)法人主體的監(jiān)管者是聯(lián)邦儲備委員會，集團(tuán)中的子公司仍沿用分業(yè)監(jiān)管模式①。2010年美國又頒布了《多德———弗蘭克法案》，建立新的系統(tǒng)風(fēng)險監(jiān)管框架，增設(shè)金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會，并將所有具有系統(tǒng)重要性的銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)納入美聯(lián)儲的監(jiān)管之下，實施更為嚴(yán)格的資本充足率和其他審慎性監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)②。由于我國“一行三會”監(jiān)管框架和美國以美聯(lián)儲為中心的傘狀監(jiān)管框架相類似，因此，美國的監(jiān)管模式值得我國借鑒。第一，對金融控股集團(tuán)進(jìn)行專門立法。2003年我國銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會聯(lián)合確立了“金融控股公司的主監(jiān)管制度”，即根據(jù)金融控股集團(tuán)的主要業(yè)務(wù)性質(zhì)，歸屬相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)，按照業(yè)務(wù)性質(zhì)實施分業(yè)監(jiān)管③。此后，制定《金融控股集團(tuán)（公司）法》及相關(guān)法律法規(guī)的呼聲愈加高漲，但時至今日，國家仍未出臺專門立法。我國“一行三會”雖然建立了聯(lián)席會議制度，但由于缺失專門的立法，始終未能確定金融控股集團(tuán)的監(jiān)管主體。因此，在當(dāng)前國內(nèi)金融控股集團(tuán)紛紛成立的背景下，應(yīng)盡早進(jìn)行專門立法，確定監(jiān)管主體，健全監(jiān)管內(nèi)容，彌補(bǔ)監(jiān)管漏洞。第二，健全監(jiān)管內(nèi)容。一是實施資本充足率監(jiān)管。金融控股集團(tuán)存在資本重復(fù)計算的風(fēng)險，因此，應(yīng)在監(jiān)管其資本充足率時，剔除重復(fù)計算的部分，并實施嚴(yán)格的動態(tài)監(jiān)管。二是加強(qiáng)對集團(tuán)關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)控。金融控股集團(tuán)內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易是引發(fā)金融風(fēng)險的重要因素之一，因此應(yīng)加強(qiáng)對關(guān)聯(lián)交易的實時監(jiān)控，并按要求及時披露關(guān)聯(lián)交易信息。第三，建立金融控股援助機(jī)制。1987年，美聯(lián)儲第一次提出“力量之源原則”（sourceofstrengthdoc－trine），即金融控股集團(tuán)有持續(xù)責(zé)任去維持子公司的運行，并在子公司財務(wù)困難時提供資金支持。否則，美聯(lián)儲將對控股集團(tuán)實施行政執(zhí)行、停止業(yè)務(wù)、民事索賠以及其他監(jiān)管措施④。我國在對金融控股集團(tuán)的監(jiān)管中，也應(yīng)強(qiáng)制建立金融控股集團(tuán)的援助機(jī)制，即要求金融控股集團(tuán)的母公司成立專門的援助基金，基金額度可以按照集團(tuán)資本金或者業(yè)務(wù)規(guī)模的一定比例計算.

作者:陳春林 曲昭光 單位:遼寧大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院遼寧大學(xué) 金融研究中心