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房地產(chǎn)投資合作模式范文第1篇

境外房地產(chǎn)投資者，主要包括個(gè)人投資者、企業(yè)投資者和機(jī)構(gòu)投資者三大類。移民、子女教育以及境外資產(chǎn)配置是個(gè)人投資者的主要驅(qū)動(dòng)因素，體現(xiàn)出個(gè)人購(gòu)置境外房產(chǎn)的自用和投資需求。企業(yè)投資者境外房地產(chǎn)投資尚處于試水階段，主要以大型房地產(chǎn)企業(yè)為主，不同企業(yè)根據(jù)自身策略會(huì)采取置地開(kāi)發(fā)、股權(quán)收購(gòu)或資產(chǎn)收購(gòu)方式，一方面瞄準(zhǔn)了華人境外置業(yè)的市場(chǎng)空間，另一方面那些A股上市大型房企通過(guò)境外并購(gòu)借殼上市、發(fā)行債券，從而拓寬融資渠道、降低融資成本。相比之下，機(jī)構(gòu)投資者境外房地產(chǎn)投資尚處于萌芽階段，但已有典型的收購(gòu)案，例如：中投于2012年以4億美元購(gòu)入倫敦德意志銀行總部的WinchesterHouse，平安保險(xiǎn)于2013年以2.6億英鎊購(gòu)入倫敦勞埃德大廈等。近年來(lái)機(jī)構(gòu)投資者市場(chǎng)發(fā)展迅速，現(xiàn)已初步形成了多元機(jī)構(gòu)投資者境外房地產(chǎn)投資趨勢(shì)與分析范碩內(nèi)容提要：境外房地產(chǎn)投資逐漸成為國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的重要資產(chǎn)配置渠道。在所有投資者中，個(gè)人投資者與企業(yè)投資者起步較早，機(jī)構(gòu)投資者尚處萌芽階段，但由于其資金特點(diǎn)、投資需求與政策松綁，從而顯現(xiàn)出巨大市場(chǎng)空間，尤其保險(xiǎn)資金將成為生力軍。機(jī)構(gòu)投資者更適用于搭建直接與間接投資的組合模式，但仍需謹(jǐn)慎面對(duì)投資管理能力、境外政治經(jīng)濟(jì)文化差異、國(guó)內(nèi)政策約束等風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者房地產(chǎn)境外市場(chǎng)中圖分類號(hào)：F830.59文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1006-1770(2014)06-023-03化格局。

在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)持股的機(jī)構(gòu)投資者主要有六大類：證券投資基金、QFII（合格境外機(jī)構(gòu)投資者）、信托公司、社?；?、券商、保險(xiǎn)公司、銀行、財(cái)務(wù)公司和企業(yè)年金（吳先聰，2013）。然而，房地產(chǎn)屬于另類投資領(lǐng)域，參照金融時(shí)報(bào)2013年國(guó)際另類投資報(bào)告對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的劃分，應(yīng)主要為養(yǎng)老基金（也稱雇主養(yǎng)老金）、保險(xiǎn)和基金等。鑒于另類資產(chǎn)配置的1/3集中于房地產(chǎn)投資，本文將著重分析我國(guó)與國(guó)際雇主養(yǎng)老金對(duì)應(yīng)的企業(yè)年金、保險(xiǎn)以及基金（包含社?；穑┎糠帧Ｆ髽I(yè)型境外房地產(chǎn)投資者以萬(wàn)科、綠地、SOHO等大型房企為代表，大多采用獲取商業(yè)用地或住宅用地、新建房產(chǎn)出租或出售的“建—租—售”模式，或者采用收購(gòu)已建成房地產(chǎn)、先以出租獲取租金回報(bào)、若干年后再出售的“購(gòu)—持—租”模式，此類投資者可歸結(jié)為“開(kāi)發(fā)管理型”。相比之下，機(jī)構(gòu)投資者中具備房地產(chǎn)獨(dú)立開(kāi)發(fā)與后續(xù)管理能力的大多采用“購(gòu)—持—租”直接投資模式，也可以采用通過(guò)投資不動(dòng)產(chǎn)股票、REITs（房地產(chǎn)投資信托基金）、PE（私募股權(quán)）等間接投資模式，這類模式可以歸為“財(cái)務(wù)回報(bào)型”投資者。

二、投資動(dòng)機(jī)

從外部投資環(huán)境來(lái)看，房地產(chǎn)投資波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期存在顯著的相關(guān)性。2008年金融危機(jī)后，歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的房地產(chǎn)估值處于相對(duì)低谷，但2014年初以來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示復(fù)蘇前景明朗，房地產(chǎn)市場(chǎng)的幾個(gè)關(guān)鍵性指標(biāo)如建筑許可數(shù)增加等，均顯示出美國(guó)地產(chǎn)緩慢復(fù)蘇趨勢(shì)將得以延續(xù)。在此背景下，盡管我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者擁有大量長(zhǎng)期低成本資金，然而國(guó)內(nèi)投資渠道相對(duì)有限，再加上人民幣對(duì)外升值等因素，于是紛紛將目光投向了境外房地產(chǎn)，對(duì)美國(guó)和歐盟的房地產(chǎn)直接投資在2010年及2012年后出現(xiàn)了顯著的增長(zhǎng)。然而，最終決定機(jī)構(gòu)投資者境外房地產(chǎn)投資熱情的仍然是內(nèi)在因素，即國(guó)內(nèi)監(jiān)管政策對(duì)機(jī)構(gòu)投資者全球資產(chǎn)配置的逐步松綁。首先，在我國(guó)，與國(guó)外雇主養(yǎng)老金相對(duì)應(yīng)的補(bǔ)充性養(yǎng)老金是企業(yè)年金，但目前企業(yè)年金僅限于境內(nèi)投資，且不能直接投資于房地產(chǎn)，僅可以通過(guò)信托產(chǎn)品、特定資產(chǎn)管理計(jì)劃等間接投資境內(nèi)房地產(chǎn)1。其次，保險(xiǎn)資金投資范圍不斷拓寬，從2013年以來(lái)從單一貨幣類擴(kuò)大到貨幣類、固定收益類、權(quán)益類以及另類投資，增加了股權(quán)、房地產(chǎn)及無(wú)擔(dān)保企業(yè)債等投資形式，并允許開(kāi)展境外投資2。在基金方面，外界普遍認(rèn)為中國(guó)華安投資有限公司（SAFE）、中國(guó)投資有限責(zé)任公司（下稱中投）、全國(guó)社會(huì)保障基金（下稱社?；穑橹袊?guó)三大基金，并且資金總規(guī)模在2012年底位居全球之首，占全球基金總量近1/3。但相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家基金而言，中國(guó)基金成立歷史較短，投資經(jīng)驗(yàn)仍有待豐富。

三種基金中，盡管政策規(guī)定社?；?0%可投資境外市場(chǎng)，但僅限于股票及債權(quán)，不包括房地產(chǎn)相關(guān)投資3；SAFE和中投已經(jīng)開(kāi)始介入境外房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資。因此，能夠投資境外房地產(chǎn)的機(jī)構(gòu)投資者主要是保險(xiǎn)、SAFE和中投，尤其保險(xiǎn)資金將成為中國(guó)資本境外房地產(chǎn)投資的生力軍。保險(xiǎn)資金境外房地產(chǎn)投資潛力巨大，原因有三：第一，保險(xiǎn)資金可用于境外投資的金額高達(dá)數(shù)千億美元。據(jù)2012年保險(xiǎn)資金境外投資管理辦法規(guī)定，保險(xiǎn)公司可將不高于本公司上季末總資產(chǎn)15%的部分投資于非自用性房地產(chǎn)，同時(shí)境外投資總額不超過(guò)上年末總資產(chǎn)的15%即可。如果再與發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置情況對(duì)照，世邦魏理仕2013年研究報(bào)告認(rèn)為在可用于境外投資的1800億美元中將有約144億美元資金投向房地產(chǎn)。第二，房地產(chǎn)投資始終是發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)資金投資組合中不可或缺的一種選擇，而境外房地產(chǎn)投資能夠分散保險(xiǎn)房地產(chǎn)投資組合的整體風(fēng)險(xiǎn)。境外房地產(chǎn)市場(chǎng)相對(duì)成熟，法律完備、制度成熟、投資者相對(duì)理性，故而全球資產(chǎn)配置能較大程度規(guī)避新興市場(chǎng)的制度性缺陷和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（段國(guó)圣，2013）。第三，保險(xiǎn)資金特點(diǎn)與境外商用及辦公物業(yè)的收益特點(diǎn)不謀而合。保險(xiǎn)業(yè)資金體量大、成本低、償付周期長(zhǎng)，而國(guó)外成熟商用及辦公物業(yè)呈現(xiàn)出流動(dòng)性較差、增值空間較大、現(xiàn)金收益較穩(wěn)定的特點(diǎn)。鑒于目前國(guó)內(nèi)可投資的優(yōu)質(zhì)物業(yè)相對(duì)稀缺，而境外國(guó)際級(jí)城市、核心地段的高端辦公樓物業(yè)擁有相對(duì)長(zhǎng)期穩(wěn)定現(xiàn)金收益，因此境外寫(xiě)字樓物業(yè)或?qū)⒊蔀橹袊?guó)保險(xiǎn)資金全球資產(chǎn)配置的選擇重點(diǎn)。

三、投資模式

在境外房地產(chǎn)投資方式上主要有兩種：設(shè)立新的外國(guó)公司并作為投資媒介；或者通過(guò)注資、并購(gòu)或以債權(quán)及提供擔(dān)保等方式，獲得現(xiàn)有外國(guó)公司的所有權(quán)或控制權(quán)。由于房地產(chǎn)行業(yè)是高度區(qū)域化行業(yè)，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目大多是“offmarketdeal（在交易市場(chǎng)外進(jìn)行的買(mǎi)賣(mài)）”，項(xiàng)目獲取需要很強(qiáng)的地方關(guān)系、與工會(huì)和環(huán)境組織協(xié)調(diào)能力、區(qū)域市場(chǎng)把控能力等，因此直接投資比較傾向于收購(gòu)當(dāng)?shù)刂行推髽I(yè)或與當(dāng)?shù)胤科?、中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作。采用股權(quán)式合資經(jīng)營(yíng)形式，不僅有利于爭(zhēng)取當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)的貸款，也確保了項(xiàng)目進(jìn)度與預(yù)期收益的實(shí)現(xiàn)。境外房地產(chǎn)投資商業(yè)模式分為直接投資和間接投資。直接投資主要有“建—租—售”的置地開(kāi)發(fā)模式與“購(gòu)—持—租”的收購(gòu)管理模式，其中收購(gòu)已開(kāi)發(fā)的境外物業(yè)較為常見(jiàn)。在資產(chǎn)標(biāo)的選擇上，一種是“抄底”，在房?jī)r(jià)下跌較多的地區(qū)收購(gòu)、打包、銷售或上市；另一種是改造銷售，買(mǎi)現(xiàn)成樓盤(pán)做開(kāi)發(fā)，比如把酒店、寫(xiě)字樓改裝成高檔住宅銷售。歐洲、美國(guó)和澳洲等國(guó)際級(jí)門(mén)戶城市的最佳地段、最優(yōu)質(zhì)建筑、擁有優(yōu)質(zhì)租客的核心優(yōu)質(zhì)物業(yè)因投資回報(bào)最有保障，來(lái)自全球投資者的競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈。直接投資模式比較適用于如SAFE和中投這樣具有獨(dú)立房地產(chǎn)投資能力的機(jī)構(gòu)投資者，以及擁有專業(yè)房地產(chǎn)投資團(tuán)隊(duì)的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。此外，直接投資的后續(xù)管理問(wèn)題也是機(jī)構(gòu)投資者面臨的巨大挑戰(zhàn)。

因而，對(duì)于大規(guī)模有境外房地產(chǎn)投資需求的保險(xiǎn)資金而言，比較適用直接與間接投資組合模式，因其可增強(qiáng)投資流動(dòng)性、降低投資風(fēng)險(xiǎn)、提高投資回報(bào)。境外房地產(chǎn)間接投資工具主要包括不動(dòng)產(chǎn)股票、房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）、商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券（CMBS）和住房抵押貸款支持證券（RMBS）等。其中REITs作為房地產(chǎn)市場(chǎng)股權(quán)投資的成熟產(chǎn)品，其核心收益就是租金收入以及市場(chǎng)對(duì)持有物業(yè)價(jià)值的重估。REITs具有非關(guān)聯(lián)性、高流動(dòng)性和高回報(bào)率的特點(diǎn)，這與保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者具有的強(qiáng)外部性、成本滯后性、資金運(yùn)轉(zhuǎn)周期長(zhǎng)等特點(diǎn)相吻合（王磊磊等，2014），為機(jī)構(gòu)投資者境外房地產(chǎn)投資構(gòu)建了難得的操作平臺(tái)，并且可以作為對(duì)國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)投資商品化尚未成熟的提早實(shí)踐。REITs投資具體可通過(guò)共同基金間接持有REITs、購(gòu)買(mǎi)REITs股票，或者作為L(zhǎng)P參與有限合伙制REITs。除投資REITs外，險(xiǎn)資還可以作為L(zhǎng)P注資全球資產(chǎn)配置的境內(nèi)外房地產(chǎn)專項(xiàng)基金，如此分散投資的風(fēng)險(xiǎn)要比直接投資單個(gè)地產(chǎn)項(xiàng)目小很多。目前已有不少海外房地產(chǎn)基金瞄準(zhǔn)國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)投資者，希望進(jìn)行長(zhǎng)期合作來(lái)投資基金所在地的房地產(chǎn)。在國(guó)內(nèi)發(fā)展實(shí)踐中，中金公司、平安信托等已推出投資美國(guó)房地產(chǎn)的私募基金，鵬華、諾安、廣發(fā)等公募基金以美國(guó)REITs為主要投資對(duì)象，并且業(yè)績(jī)領(lǐng)跑?chē)?guó)內(nèi)QDII基金。

四、投資機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)

現(xiàn)有研究對(duì)境外投資風(fēng)險(xiǎn)及防范的論證有很多，大體上將境外投資風(fēng)險(xiǎn)分為投資風(fēng)險(xiǎn)（決策、運(yùn)營(yíng)、評(píng)估等）、管理風(fēng)險(xiǎn)（工人罷工、人員流失等）、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（財(cái)務(wù)核算不統(tǒng)一）、非商業(yè)性風(fēng)險(xiǎn)（政治風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等）等幾類（王文創(chuàng)等，2006）。單就房地產(chǎn)投資而言，房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在變現(xiàn)性差、投資額度大、價(jià)值評(píng)估難、操作手續(xù)繁復(fù)等特點(diǎn)上。對(duì)于境外房地產(chǎn)投資而言，機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)總是相生相克。境外房地產(chǎn)投資的機(jī)會(huì)在于此類投資屬于長(zhǎng)期投資、長(zhǎng)期投資與長(zhǎng)期負(fù)債相匹配，尤其境外物業(yè)正處于估值的低谷階段，存在價(jià)值提升的潛力。但受投資能力約束，目前國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注重點(diǎn)較集中于國(guó)際級(jí)門(mén)戶城市的寫(xiě)字樓物業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，越發(fā)考驗(yàn)投資能力。投資能力是最大的機(jī)會(huì)，也是最大的風(fēng)險(xiǎn)。境外投資能力體現(xiàn)在如下方面：投資區(qū)域的選擇、在競(jìng)爭(zhēng)中快速達(dá)成交易、選取恰當(dāng)?shù)耐顿Y期限、構(gòu)建最優(yōu)的交易結(jié)構(gòu)、確定最佳的融資安排、獲取最大的投資回報(bào)，以及購(gòu)入資產(chǎn)后的有效管理運(yùn)營(yíng)能力。

房地產(chǎn)投資合作模式范文第2篇

1、應(yīng)用概況。融資難一直是房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展的瓶頸，房地產(chǎn)證券化的出現(xiàn)不僅提高了房地產(chǎn)投資的靈活性和安全性，也解決了房地產(chǎn)市場(chǎng)的融資難題。發(fā)達(dá)國(guó)家的房地產(chǎn)投資信托已經(jīng)相對(duì)成熟，而我國(guó)還處于初步探索階段，還沒(méi)有真正意義上的房地產(chǎn)投資信托，這便限制了我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。不過(guò)，經(jīng)過(guò)房地產(chǎn)業(yè)界的努力和國(guó)內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)的支持，我國(guó)已經(jīng)出現(xiàn)了類似于房地產(chǎn)投資信托的業(yè)務(wù)運(yùn)作模式。如，房地產(chǎn)投資基金和中外合資的房地產(chǎn)投資基金。

2、國(guó)內(nèi)信托產(chǎn)品與國(guó)外房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的差別。我國(guó)產(chǎn)業(yè)基金法目前還是個(gè)空白，這導(dǎo)致我國(guó)現(xiàn)有投資基金全部屬于證券投資基金。因此，我國(guó)證券市場(chǎng)上的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品與國(guó)外的房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品差別很大，我國(guó)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品還無(wú)法通過(guò)投資組合來(lái)有效分散投資風(fēng)險(xiǎn)，只是一種不成熟的、初級(jí)的、過(guò)度的金融產(chǎn)品。

二、我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托面臨的問(wèn)題

目前，我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托面臨以下一些問(wèn)題：

1、金融市場(chǎng)不成熟。發(fā)達(dá)國(guó)家有具有發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)，而中國(guó)的金融市場(chǎng)仍然不成熟。房地產(chǎn)投資信托基金需要在短期內(nèi)以私募方式形成規(guī)模巨大的資金。顯然目前中國(guó)的金融市場(chǎng)還無(wú)法做到這一點(diǎn)。另外，國(guó)內(nèi)封閉式私募基金的流動(dòng)性差，難以進(jìn)行多項(xiàng)目投資，這就不利于發(fā)揮房地產(chǎn)投資信托風(fēng)險(xiǎn)分散功能。

2、法律制度不夠完善。各種房地產(chǎn)信托經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的政策法規(guī)以及具體實(shí)施細(xì)則，在我國(guó)的現(xiàn)有的法律制度環(huán)境下還是一個(gè)空白。關(guān)于房地產(chǎn)投資信托如何運(yùn)作、享受的稅收優(yōu)惠，相關(guān)的稅收財(cái)務(wù)和證券交易的法律法規(guī)遲遲未出臺(tái)，這些都是房地產(chǎn)投資信托在我國(guó)的發(fā)展的瓶頸。

3、專業(yè)人才缺乏。美國(guó)的成熟房地產(chǎn)投資信托與其吸收和利用人才有很大的關(guān)系。吸收優(yōu)秀的復(fù)合型人才，這對(duì)房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展起到了重要作用。而我國(guó)目前房地產(chǎn)投資信托的專業(yè)人才比較缺乏。

4、難獲得稅收優(yōu)惠。房地產(chǎn)投資信托在美國(guó)之所以盛行，是因?yàn)槠涞玫搅硕愂諆?yōu)惠。然而，在中國(guó)現(xiàn)行稅收上，存在雙重征稅的問(wèn)題。依照我國(guó)現(xiàn)行公司法，房地產(chǎn)投資信托要先交納公司稅，投資者還要納所得稅，重復(fù)征稅，使得房地產(chǎn)投資信托的資金回報(bào)優(yōu)勢(shì)不明顯。我國(guó)現(xiàn)有的稅收政策嚴(yán)重制約著中國(guó)房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展。

三、我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的對(duì)策建議

1、加大房地產(chǎn)投資信托的法律和監(jiān)管力度。完善的法律環(huán)境是房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)健康發(fā)展的保證。因此，盡快制定符合我國(guó)國(guó)情的《房地產(chǎn)投資信托基金法》，同時(shí)借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，在投資基金法基礎(chǔ)上，制定《投資者保護(hù)法》、《中外合作基金管理辦法》等相關(guān)法律。房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展離不開(kāi)有力的監(jiān)管。既要加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)制又要增強(qiáng)信托行業(yè)自律機(jī)制，還要引入委托人和受益人監(jiān)督機(jī)制。因?yàn)橥顿Y公司與資產(chǎn)管理公司可能因追求自身利益而傷害客戶利益，所以引進(jìn)委托人和受益人對(duì)受托人的監(jiān)督是必要的。

2、積極借鑒國(guó)際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)。我國(guó)的金融相對(duì)不發(fā)達(dá)、房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模巨大、稅制稅法改革的滯后等經(jīng)濟(jì)金融現(xiàn)狀，決定了我國(guó)不能照搬其他國(guó)家的現(xiàn)有模式，因此，我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展需要充分借鑒國(guó)際房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展經(jīng)驗(yàn)并結(jié)合我國(guó)的國(guó)情，加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)投資信托的規(guī)范和金融創(chuàng)新。

3、建立、健全政府支持體系。房地產(chǎn)投資信托主體需要政府出面組建，這不僅提高了房地產(chǎn)信托投資的信用等級(jí)，又為房地產(chǎn)投資信托交易提供了制度保證。政府還應(yīng)制定相關(guān)支持政策。如合理的稅收政策就能夠避免房地產(chǎn)投資信托被雙重征稅，降低房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的融資成本。最后，政府應(yīng)加強(qiáng)資信評(píng)估機(jī)構(gòu)建設(shè)，重點(diǎn)扶持或者專項(xiàng)建設(shè)確立一批權(quán)威評(píng)估機(jī)構(gòu)。

4、注重培養(yǎng)房地產(chǎn)投資信托專業(yè)人才。房地產(chǎn)投資信托既是金融新品種又是大規(guī)模的運(yùn)作資金，所以，一支精通金融業(yè)務(wù)，深入了解房地產(chǎn)市場(chǎng)的專門(mén)人才必不可少。首先，可在高?？稍O(shè)房地產(chǎn)投資方面的相關(guān)課程，還可采取在職培訓(xùn)的方式，對(duì)房地產(chǎn)或金融領(lǐng)域的相關(guān)人員進(jìn)行培訓(xùn)。其次，房地產(chǎn)投資信托對(duì)基金管理者的要求較高，在人才培育方面，要更多的引進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，既要培養(yǎng)國(guó)內(nèi)人才，又要注重引進(jìn)國(guó)外管理人才。另外，還要注重培養(yǎng)相關(guān)配套人才的支持，如會(huì)計(jì)師、律師、資產(chǎn)評(píng)估師等專業(yè)人員。這些配套的相關(guān)人才對(duì)于我國(guó)房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的成熟和專業(yè)化具有關(guān)鍵作用。

房地產(chǎn)投資合作模式范文第3篇

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金；國(guó)際經(jīng)驗(yàn)；發(fā)展模式

中圖分類號(hào)：F830.8　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B　文章編號(hào)：1674-2265(2009)01-0048-03

房地產(chǎn)投資信托基金(Real Estate Investment Trusts，簡(jiǎn)稱REITs)，是指通過(guò)發(fā)行基金受益憑證募集資金，通過(guò)合同約定投資政策，由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)作出投資決策?；鹳Y產(chǎn)由專業(yè)受托機(jī)構(gòu)管理，主要投資于房地產(chǎn)資產(chǎn)，或從房地產(chǎn)的采購(gòu)、發(fā)展、管理維護(hù)、銷售過(guò)程中取得租金或銷售收入，或?yàn)閭€(gè)人和機(jī)構(gòu)提供房地產(chǎn)抵押貸款取得利息收入。并將投資收益中的絕大部分以派息形式按比例分配給投資者的一種房地產(chǎn)類的集合投資計(jì)劃產(chǎn)品。

REITs在二十世紀(jì)60年代產(chǎn)生在美國(guó)。二十世紀(jì)80年代后得到迅猛發(fā)展。根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司的統(tǒng)計(jì)。美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金已占全球同類產(chǎn)品的90％，其運(yùn)行模式對(duì)全球房地產(chǎn)證券化產(chǎn)生了深刻的影響。近年來(lái)，歐洲、亞洲、美洲等18個(gè)國(guó)家和地區(qū)都制定了專門(mén)的立法，加入到發(fā)展REITs的行列中。因此，應(yīng)借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，發(fā)展我國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金。

一、國(guó)際房地產(chǎn)投資信托基金運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)

(一)美國(guó)的REITs

美國(guó)的REITs通常是以基金形式出現(xiàn)的。REITs成立并在證券交易所掛牌交易后，便進(jìn)入正式運(yùn)作階段。值得注意的是，該類證券一般需經(jīng)過(guò)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)。房地產(chǎn)投資信托公司必須按成立階段所定協(xié)議實(shí)施投資計(jì)劃。保管機(jī)構(gòu)則依房地產(chǎn)投資信托公司的指示，進(jìn)行業(yè)務(wù)操作，執(zhí)行房地產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)、傭金收付及租金與相關(guān)商品投資的收支等事宜。投資者通過(guò)證券商購(gòu)買(mǎi)REITs證券，投資收益則從保管機(jī)構(gòu)處獲得。美國(guó)的REITs具有以下明顯特點(diǎn)：

1、稅收優(yōu)惠。美國(guó)1960年稅法規(guī)定，如果REITs將每年度盈利的大部分以紅利方式分配給投資者，則該部分盈利無(wú)需繳納公司所得稅，而只由投資者繳納個(gè)人所得稅，這就避免了對(duì)REITs和投資者的重復(fù)征稅，進(jìn)而提高了對(duì)投資者的回報(bào)。

2、分散化投資有利于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，增加收入來(lái)源。REITs所進(jìn)行的投資是分散了的房地產(chǎn)組合投資。而且還可以投資于其他的REITs，覆蓋不同地區(qū)、不同類別的房地產(chǎn)項(xiàng)目，不但有利于分散投資風(fēng)險(xiǎn)。還有利于增加收入來(lái)源，給投資者滿意的回報(bào)。

3、投資起點(diǎn)金額較低，且具有較高的流動(dòng)性。REITs的出現(xiàn)，使得在證券市場(chǎng)上投資房地產(chǎn)成為可能，大大降低了投資者的門(mén)檻，小型投資者也可以投資房地產(chǎn)了。而且REITs作為房地產(chǎn)的證券化產(chǎn)品，在證券交易所上市，變現(xiàn)十分方便，大大提高了房地產(chǎn)的流動(dòng)性。

4、實(shí)行專業(yè)化團(tuán)隊(duì)管理。REITs會(huì)雇傭投資專家進(jìn)行投資決策，或者雇傭?qū)I(yè)的管理團(tuán)隊(duì)對(duì)房地產(chǎn)進(jìn)行管理，投資者無(wú)須親自管理即可獲得比較穩(wěn)定的收益。

5、與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低。REITs的風(fēng)險(xiǎn)和收益與股票、債券等其他金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低，可以為資產(chǎn)組合提供一種很好的風(fēng)險(xiǎn)分散途徑。

(二)歐洲的REITs

1969年，荷蘭確立了類似于REITs的“BI”(fisome beleggings instelling)制度，從而成為歐洲最早發(fā)展REITs的國(guó)家。在荷蘭，BI是一個(gè)純粹的稅收機(jī)制。為了得到過(guò)境稅的優(yōu)惠對(duì)待。BI必須符合荷蘭中央銀行提出的一系列要求，具體包括最低股份資本數(shù)額、公司設(shè)立地點(diǎn)等方面。而依據(jù)BI的組織結(jié)構(gòu)是否為上市公司這一標(biāo)準(zhǔn)。不同類型的BI還分別適用于不同的法律限制。屬于上市公司形態(tài)的BI，其受益憑證必須在荷蘭規(guī)定的股票交易所交易。作為股東的荷蘭公司直接或間接持有股份總額最多不得超過(guò)上市BI總份額的45％；單個(gè)投資者持有的上市BI的股份不得超過(guò)其總額的25％。而對(duì)于非上市公司組織形態(tài)的BI，公司股東(本國(guó)或外國(guó))持有股份比例最高不得超過(guò)總額的25％。

投資收益方面，荷蘭法律對(duì)BI并沒(méi)有設(shè)定嚴(yán)格限制，只要是來(lái)自投資活動(dòng)的收益，均可用于分配。在收益分配標(biāo)準(zhǔn)上，如果應(yīng)納稅收益在公司的財(cái)政年度最后八個(gè)月內(nèi)進(jìn)行分配。BI在公司層面上就可免繳企業(yè)稅。在投資規(guī)制上，BI可以投資于任何形式的被動(dòng)投資，但不能進(jìn)行主動(dòng)的投資開(kāi)發(fā)活動(dòng)。在融資比例上，BI最多能借人的資金不得超過(guò)其不動(dòng)產(chǎn)賬面價(jià)值的60％，以及其他投資的20％。BI在管理方式上相對(duì)自由，一個(gè)合格的BI可以使用內(nèi)部管理方式，也可使用外部管理方式。由此可見(jiàn)，BI比美國(guó)REITs工具受到更多限制，具體體現(xiàn)在公司住所、最低資本要求、融資比例、開(kāi)發(fā)限制以及轉(zhuǎn)化成本等方面。

雖然存在上述限制，BI在荷蘭還是取得了巨大的成功。從1990到2002年，BI的年度平均回報(bào)率達(dá)到了8％。有學(xué)者認(rèn)為，BI在荷蘭的成功不能全部歸結(jié)于荷蘭的稅收透明機(jī)制，而應(yīng)歸功于所有BI投資幾乎都集中于國(guó)內(nèi)財(cái)產(chǎn)這一事實(shí)。實(shí)際上。作為一種以房地產(chǎn)產(chǎn)品為投資對(duì)象的投資工具，BI的成功在很大程度上與這一時(shí)期荷蘭房地產(chǎn)市場(chǎng)本身的發(fā)展不可分割。

(三)亞洲的REITs

以具有典型性代表的新加坡為例。新加坡的REITs市場(chǎng)起步不久，但在短短的時(shí)間內(nèi)已取得不俗的成績(jī)，并已積累了較為成熟的運(yùn)作管理經(jīng)驗(yàn)。通過(guò)研究新加坡目前已有的REITs的運(yùn)作管理經(jīng)驗(yàn)?？梢钥闯鏊鼈冎饕ㄟ^(guò)以下三大策略來(lái)保證REITs基金的穩(wěn)定收益及資產(chǎn)增值。

1、積極的收購(gòu)擴(kuò)張策略。收購(gòu)擴(kuò)張策略是指通過(guò)積極尋求和收購(gòu)符合REITs的投資戰(zhàn)略及其資產(chǎn)要求的有增值潛力的優(yōu)質(zhì)物業(yè)，擴(kuò)大其REITs的總資產(chǎn)規(guī)模，以提高總收入來(lái)源。這種收購(gòu)擴(kuò)張的目的在于通過(guò)收益增長(zhǎng)、未來(lái)潛在的收入和資本增值來(lái)提高REITs股份持有者的回報(bào)，并且促進(jìn)REITs資產(chǎn)的多樣化、分散投資，以及提高REITs資產(chǎn)的質(zhì)量。

2、有效的資產(chǎn)管理策略。這些措施包括：改善物業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量，通過(guò)對(duì)物業(yè)的翻新和改良提高資產(chǎn)的質(zhì)量和吸引力，進(jìn)而提高租金水平，增加資產(chǎn)的收益回報(bào)；最小化成本支出，在不降低服務(wù)水平的前提下，盡可能地壓縮運(yùn)營(yíng)支出成本，同時(shí)REITs管理者還可以通過(guò)擴(kuò)大資產(chǎn)的規(guī)模以達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)及攤薄固定成本的目的；有效的租戶管理，包括吸引新的租戶，及時(shí)了解和跟蹤現(xiàn)有租戶是否有擴(kuò)租需要，以及所有租戶的綜合管理。

3、謹(jǐn)慎的資本與風(fēng)險(xiǎn)管理策略。資本和風(fēng)險(xiǎn)管理策略主要包括兩個(gè)方面，一是允許REITs有一個(gè)合理的負(fù)債比例。以滿足為保證分散化組合投資及未來(lái)收購(gòu)的融資需求。二是為最優(yōu)化REITs股份持有者的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，可采用合適的利率和貨幣對(duì)沖策略。

二、我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)的

制約因素

2008年12月13日。國(guó)務(wù)院辦公廳出臺(tái)金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策措施，其中房地產(chǎn)投資信托基金作為創(chuàng)新融資方式的性質(zhì)得到了明確。盡管在我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金已是大勢(shì)所趨，但是目前至少還存在四個(gè)制約因素：

(一)稅收優(yōu)惠政策缺失

REITs在美國(guó)發(fā)展最為成熟，其中一個(gè)重要的原因是美國(guó)對(duì)REITs的稅收政策。同樣，新加坡也積極鼓勵(lì)外國(guó)公司將境外的房地產(chǎn)透過(guò)新加坡REITs的架構(gòu)在新加坡上市，并提供稅務(wù)優(yōu)惠。目前，我國(guó)還沒(méi)有這方面的優(yōu)惠稅收政策出臺(tái)，對(duì)于營(yíng)業(yè)稅、租賃稅等的征收，會(huì)在很大程度上削弱REITs的競(jìng)爭(zhēng)力。

(二)存在信息不對(duì)稱問(wèn)題

在當(dāng)前情況下，房地產(chǎn)投資信托基金通過(guò)購(gòu)買(mǎi)股權(quán)投資于房地產(chǎn)企業(yè)。很有可能引致被投資企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)。由于我國(guó)相當(dāng)多的企業(yè)還沒(méi)有真正建立現(xiàn)代企業(yè)制度，多數(shù)企業(yè)面臨著法人治理結(jié)構(gòu)低效運(yùn)作等諸多問(wèn)題。我國(guó)目前有2萬(wàn)多家房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)。多數(shù)都是運(yùn)作不規(guī)范的小型企業(yè)，該類問(wèn)題就更為突出。在基金投資房地產(chǎn)企業(yè)后，利益很有可能受到原有股東的侵占。

(三)相關(guān)監(jiān)管法規(guī)不完善

REITs由于其運(yùn)作流程設(shè)計(jì)比較復(fù)雜，本身不可以直接經(jīng)營(yíng)管理所屬的資產(chǎn)，要委托專門(mén)的管理機(jī)構(gòu)管理，具有雙重關(guān)系，這樣進(jìn)一步加大了信息不對(duì)稱的程度，而且，由于REITs的投資領(lǐng)域被要求限制在房地產(chǎn)及相關(guān)領(lǐng)域，其透明度遠(yuǎn)不如證券市場(chǎng)，其價(jià)值的確定、財(cái)務(wù)狀況等難以被真正了解。這些都對(duì)監(jiān)管提出了更高的要求。需要進(jìn)一步完善現(xiàn)有的法律監(jiān)管體系，以保證REITs的健康運(yùn)行。

(四)專業(yè)人才缺乏

目前我國(guó)房地產(chǎn)信托行業(yè)還處于初級(jí)發(fā)展階段，管理人員以房地產(chǎn)專業(yè)人士居多，他們的金融操作能力普遍較弱，復(fù)合型人才缺少。人才的培養(yǎng)是個(gè)較為緩慢的過(guò)程，在發(fā)展初期，國(guó)內(nèi)企業(yè)應(yīng)該多與國(guó)外企業(yè)合作，借助其管理團(tuán)隊(duì)運(yùn)營(yíng)，并培養(yǎng)自己的團(tuán)隊(duì)。同時(shí)改善自身的報(bào)酬激勵(lì)機(jī)制，大力引進(jìn)國(guó)外人才。

三、發(fā)展我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的政策建議

(一)確立我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式

基于我國(guó)現(xiàn)行的相關(guān)法律法規(guī)和現(xiàn)有的房地產(chǎn)投資產(chǎn)品，我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金可采用兩種模式：

1、由“信托計(jì)劃”向REITs轉(zhuǎn)化。由于REITs是一種集合資金投資產(chǎn)品，房地產(chǎn)投資信托計(jì)劃較為符合REITs產(chǎn)品要求的結(jié)構(gòu)。信托計(jì)劃模式發(fā)展REITs產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)在于從結(jié)構(gòu)上可以確立受托人(信托公司)和資產(chǎn)管理人(房地產(chǎn)投資管理公司)的職能，在保證REITs的投資和收入分配策略順利實(shí)施的同時(shí)，有效地保護(hù)信托憑證持有人的利益?？梢韵扔尚磐泄久嫦蛲顿Y者發(fā)行REITs，并承擔(dān)托管責(zé)任，按照REITs的要求，委托專業(yè)性的房地產(chǎn)投資管理公司進(jìn)行房地產(chǎn)市場(chǎng)的資本運(yùn)營(yíng)。

2、由房地產(chǎn)公司發(fā)起組建REITs。由房地產(chǎn)公司發(fā)起組建REITs，就是由房地產(chǎn)公司與信托公司(或投資銀行)、資產(chǎn)管理公司共同組建REITs，通過(guò)向其他投資者發(fā)行受益憑證(或股份)來(lái)募集資金，之后該REITs就可以利用所募集到的資金去購(gòu)買(mǎi)房地產(chǎn)。從房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展角度看，房地產(chǎn)公司模式發(fā)展REITs策略是最具有法律操作性的。依據(jù)現(xiàn)有法律如《公司法》，由房地產(chǎn)公司發(fā)起設(shè)立房地產(chǎn)投資公司，明確投資目標(biāo)(持有、經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)項(xiàng)目)和收入分配(凈收入的分紅比例)要求的公司章程，憑借其房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)管理的實(shí)力和經(jīng)驗(yàn)以私募形式籌集房地產(chǎn)投資基金(或公司股份)，并進(jìn)行房地產(chǎn)項(xiàng)目投資管理運(yùn)作，待相關(guān)法律法規(guī)出臺(tái)后，迅速轉(zhuǎn)變?yōu)楣夹问交鸩?zhēng)取上市交易。

(二)設(shè)計(jì)合理的房地產(chǎn)投資信托基金稅收制度

在國(guó)外，80％的房地產(chǎn)投資靠稅收驅(qū)動(dòng)，20％靠投資理念驅(qū)動(dòng)。房地產(chǎn)投資信托基金對(duì)于我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，甚至對(duì)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行都起著積極的推動(dòng)作用，因此，有必要對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金實(shí)行稅收優(yōu)惠，以鼓勵(lì)其發(fā)展。

(三)加快房地產(chǎn)投資信托基金組織機(jī)構(gòu)的建設(shè)

房地產(chǎn)投資信托基金必須具備嚴(yán)密的組織機(jī)構(gòu)。包括管理委員會(huì)、監(jiān)督機(jī)構(gòu)以及具體運(yùn)行操作機(jī)構(gòu)。借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，并結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)的金融體制，我國(guó)應(yīng)建立多元化投資機(jī)構(gòu)體系，由房地產(chǎn)信托投資公司等金融機(jī)構(gòu)具體負(fù)責(zé)操作運(yùn)行，由保險(xiǎn)公司對(duì)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目開(kāi)立擔(dān)保信用證，還要組建大批房地產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和房地產(chǎn)證券等級(jí)評(píng)估機(jī)構(gòu)，并組建監(jiān)督機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督。

(四)建立發(fā)達(dá)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)

建立和發(fā)展房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)對(duì)信托的發(fā)展非常重要?？梢越梃b美國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金模式，發(fā)展組合型的期限長(zhǎng)的產(chǎn)品。同時(shí)，調(diào)整對(duì)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的監(jiān)管制度，增加房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的流動(dòng)性，解決投資者轉(zhuǎn)手的問(wèn)題，同時(shí)可以通過(guò)直接上市等方式，建立高效、透明、完善的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)。

房地產(chǎn)投資合作模式范文第4篇

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)企業(yè)融資 房地產(chǎn)投資信托基金

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)是一個(gè)典型的資金密集型行業(yè)，從獲得土地、施工建設(shè)到銷售階段，每個(gè)環(huán)節(jié)都需要大量資金。因此，房地產(chǎn)企業(yè)的融資在一定程度上決定了一個(gè)企業(yè)的發(fā)展甚至生死存亡。由于我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，加上2003年以來(lái)政府相繼出臺(tái)的調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的宏觀政策，房地產(chǎn)企業(yè)融資面臨許多問(wèn)題，中小型房地產(chǎn)企業(yè)融資困難的問(wèn)題尤其突出。

本文從我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的融資現(xiàn)狀出發(fā)，在分析其中的問(wèn)題和成因的基礎(chǔ)上，借鑒國(guó)外房地產(chǎn)融資模式與融資渠道，重點(diǎn)探討房地產(chǎn)投資信托基金在我國(guó)的發(fā)展前景，以期能為房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)拓融資渠道、規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)范房地產(chǎn)金融市場(chǎng)提出建議。

一、我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀

（一）主要融資模式

在不同的金融體系格局下，房地產(chǎn)企業(yè)的融資模式與融資渠道也千差萬(wàn)別。按照金融中介與金融市場(chǎng)在金融體系總所占地位的不同，可以分為兩種格局：一是以美國(guó)、英國(guó)為代表的“市場(chǎng)主導(dǎo)型”，即資本市場(chǎng)比較發(fā)達(dá)；二是以德國(guó)、日本為典型的“銀行主導(dǎo)型”，即銀行在金融體系中占據(jù)主導(dǎo)地位［1］。按照這種劃分，“市場(chǎng)主導(dǎo)型”的國(guó)家企業(yè)融資以直接融資為主，比如發(fā)行股票、債券等，“銀行主導(dǎo)型”國(guó)家以間接融資為主，主要是銀行貸款。具體的主要融資方式見(jiàn)圖1-1。

（二）我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀

我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)資金現(xiàn)在主要來(lái)自七個(gè)方面，國(guó)內(nèi)貸款，利用外資，外商直接投資，自籌資金，自有資金，購(gòu)房者的定金和預(yù)付款以及其他資金［2］。

來(lái)源：各年《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》

由以上圖表可以看出，國(guó)內(nèi)貸款是除了自籌資金外最大的一項(xiàng)資金來(lái)源，并且事實(shí)上所占比例要比統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)更高。

就融資渠道而言，我國(guó)目前存在融資渠道單一、各融資渠道發(fā)展不完善等問(wèn)題。具體每種方式分析如下：

1.銀行貸款。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，我國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)最主要的融資方式是銀行貸款。中國(guó)人民銀行的《2010年金融機(jī)構(gòu)貸款投向統(tǒng)計(jì)報(bào)告》顯示，2010年全年，主要金融機(jī)構(gòu)發(fā)放地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款新增1647億元，年末余額同比增長(zhǎng)24.7%；房產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款新增4269億元，年末余額同比增長(zhǎng)23%。

但是，過(guò)于依賴銀行貸款，也存在著許多問(wèn)題。首先，由于房地產(chǎn)企業(yè)所貸款數(shù)額巨大，一旦出現(xiàn)不良貸款，銀行所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)極大。根據(jù)中國(guó)人民銀行相關(guān)資料統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，我國(guó)四大行房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款的不良貸款率是個(gè)人住房抵押貸款不良貸款率的幾倍，有的相對(duì)偏高，達(dá)到10%以上。其次，2003年以來(lái)相繼出臺(tái)的宏觀政策，都在提高信貸門(mén)檻，這對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)尤其是那些資金實(shí)力不足的中小企業(yè)是個(gè)融資的巨大挑戰(zhàn)。

2.上市融資。企業(yè)上市對(duì)現(xiàn)代企業(yè)來(lái)說(shuō)，有諸多好處，比如拓展融資渠道、提高公司知名度、沒(méi)有定期還本付息的壓力等等。但對(duì)于絕大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，取得上市融資的資格并不容易。證監(jiān)會(huì)《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》中對(duì)IPO的發(fā)行資格做了許多規(guī)定，如獨(dú)立性、主體資格、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)等等。不過(guò)，房地產(chǎn)企業(yè)還可以通過(guò)買(mǎi)（借）殼上市、海外上市等其他途徑進(jìn)行股票融資。尤其是在香港上市，已經(jīng)成為內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)日益重要的融資渠道?？傮w而言，雖然這一融資方式有很大前景，但在我國(guó)現(xiàn)行體制下還有很多限制。今年的上市融資發(fā)展受到約束可以從表1-2看出。

表1-2近三年房地產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)融資額對(duì)比表

注：2010年截止11月9日單位：億元 來(lái)源：WIND數(shù)據(jù)

3.債券融資。目前國(guó)家對(duì)發(fā)行債券的企業(yè)要求嚴(yán)格，只有國(guó)有獨(dú)資公司、上市公司、兩個(gè)國(guó)有投資主體設(shè)立的有限責(zé)任公司才有發(fā)行資格．并且對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、資本金及擔(dān)保等都有嚴(yán)格限制。再加上相關(guān)的法律、法規(guī)不健全、風(fēng)險(xiǎn)比較大等原因，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)通過(guò)債券融資的規(guī)模相當(dāng)少。

4.房地產(chǎn)信托。雖然房地產(chǎn)信托對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)有著“救命稻草”般的作用，但是2010年10月銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，要求各信托公司對(duì)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)進(jìn)行合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)自查，房地產(chǎn)信托被迫全面叫停。但必須指出的是，房地產(chǎn)信托在信托業(yè)務(wù)中的比例確實(shí)越來(lái)越高了。2010年前三季度在資金信托中分別有10.64%、11.35%、13.41%投向了房地產(chǎn)。這一次對(duì)房地產(chǎn)信托的“清理”，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資是一個(gè)不小的打擊。

5.海外房產(chǎn)基金。海外房地產(chǎn)投資基金看好以上海為主的中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)［3］。海外房產(chǎn)基金的進(jìn)入，如果控制好風(fēng)險(xiǎn)，可以緩解國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)對(duì)銀行信貸的過(guò)度依賴，也可以起到分散金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的作用。但由于目前我國(guó)尚未頒布房地產(chǎn)投資基金的法律法規(guī)，海外地產(chǎn)基金在中國(guó)投資還存在諸多風(fēng)險(xiǎn)。再加上國(guó)內(nèi)一些房產(chǎn)企業(yè)運(yùn)作的不規(guī)范，海外房產(chǎn)基金在中國(guó)的發(fā)展還存在著一些障礙。

綜上所述，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資體系尚未建立起來(lái)，主要面臨的問(wèn)題一是融資渠道過(guò)窄，一方面過(guò)分依賴于銀行貸款增加了銀行的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面股票、債券、信托市場(chǎng)發(fā)育不完全，正處于起步階段；二是沒(méi)有建立起對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資的立法、監(jiān)管和信用體系，一方面沒(méi)有相應(yīng)的法律配套，只有各種通知、辦法等，另一方面專業(yè)化的房地產(chǎn)抵押貸款機(jī)構(gòu)、投資機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)和保障機(jī)構(gòu)缺位問(wèn)題嚴(yán)重。

（三）我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資問(wèn)題的原因分析

1.計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代遺留思想的產(chǎn)物。我國(guó)目前正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代遺留下的嚴(yán)格控制、保守的思想還占據(jù)上風(fēng)。我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)是在中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期一步一步發(fā)展起來(lái)的，在這一過(guò)程中，由于許多改革仍然帶有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的思維模式。在對(duì)待房地產(chǎn)企業(yè)融資問(wèn)題上，限制其融資渠道，以便更方便實(shí)行監(jiān)管。融資渠道窄，則當(dāng)進(jìn)行房地產(chǎn)市場(chǎng)宏觀調(diào)控時(shí)就能更好地控制這一個(gè)或幾個(gè)融資渠道。這種管理模式極大程度上制約了房地產(chǎn)業(yè)走向市場(chǎng)化的步伐。

2.商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)欠缺。由于我國(guó)主要銀行是國(guó)有控股的，因此缺乏私人銀行的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。由于我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)起步較晚，屬于新興產(chǎn)業(yè)的范疇，其市場(chǎng)前景也比較看好，因此，很多銀行都存在急功近利的思想，希望能夠多多發(fā)放貸款以贏得巨額利潤(rùn)。各家銀行為了搶占市場(chǎng)份額，在激勵(lì)機(jī)制的作用下，一些銀行的分支機(jī)構(gòu)對(duì)開(kāi)發(fā)商貸款降低客戶資質(zhì)等級(jí)評(píng)定的門(mén)檻，或者是放松貸款審查標(biāo)準(zhǔn)，這樣就進(jìn)一步強(qiáng)化了房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行的依賴性，同時(shí)也使得銀行自身惰于金融產(chǎn)品創(chuàng)新［4］，進(jìn)入一個(gè)融資渠道狹窄的惡性循環(huán)。

二、國(guó)外房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道借鑒

前文已經(jīng)說(shuō)過(guò)兩種金融體系的格局產(chǎn)生兩種融資模式。現(xiàn)在以美國(guó)和德國(guó)為例作簡(jiǎn)要介紹。

美國(guó)的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)是世界上最發(fā)達(dá)的市場(chǎng)，其房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道非常廣泛，可以選擇銀行信貸、REITs、投資基金、股權(quán)融資、辛迪加等等，且可選擇的金融機(jī)構(gòu)較多，如商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)公司等［5］。

德國(guó)的住房融資體系主要采用住房?jī)?chǔ)蓄銀行體系。該體系的目的是通過(guò)政府政策促進(jìn)居民積極參與住房?jī)?chǔ)蓄來(lái)實(shí)現(xiàn)建房籌資的自助、社會(huì)互助和政府資助。住房?jī)?chǔ)蓄體系由專業(yè)的住房?jī)?chǔ)蓄銀行(也稱為住房?jī)?chǔ)蓄信貸社)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作［6］。這些機(jī)構(gòu)雖然性質(zhì)和業(yè)務(wù)范圍不同，但承擔(dān)了德國(guó)的全部房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)。

從國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的房地產(chǎn)市場(chǎng)看，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源渠道除銀行貸款外，還包括各種房地產(chǎn)投資基金、房地產(chǎn)信托等，銀行貸款最多不超過(guò)房地產(chǎn)總投資的40％。

具體來(lái)看，房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道創(chuàng)新主要有房地產(chǎn)投資信托基金（后文將重點(diǎn)介紹）、典當(dāng)融資、保險(xiǎn)資金融資、夾層融資［7］等。

房地產(chǎn)典當(dāng)，是房地產(chǎn)權(quán)利特有的一種流通方式，它是指房地產(chǎn)權(quán)利人即出典人在一定期限內(nèi)，將其所有的房地產(chǎn)，以一定典價(jià)將權(quán)利過(guò)渡給承典人的行為。房地產(chǎn)設(shè)典的權(quán)利為房屋所有權(quán)。比起銀行的抵押貸款，典當(dāng)以其方便、靈活、快捷的優(yōu)點(diǎn)成為中小型房地產(chǎn)企業(yè)融資的優(yōu)選。目前大多數(shù)業(yè)務(wù)以短期融資為主，主要滿足短期內(nèi)的資金周轉(zhuǎn)和應(yīng)急性融資需求。

保險(xiǎn)資金融資就是房地產(chǎn)公司或項(xiàng)目向保險(xiǎn)資金尋求合作。保險(xiǎn)公司不但間接投資房地產(chǎn)公司、房地產(chǎn)信托基金、夾層融資產(chǎn)品和債券等，也會(huì)直接買(mǎi)入持有房地產(chǎn)。

房地產(chǎn)夾層融資（Mezzanine Finance）是指在風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)方面介于優(yōu)先債務(wù)和股本融資之間的一種融資形式，即它是介于股權(quán)和債權(quán)之間的投資形式。典型的夾層融資一般有2～7年的投資周期，按照融資結(jié)構(gòu)，融資方一般會(huì)每隔一段時(shí)間（1個(gè)月、3個(gè)月、1年等）支付一定的利息，并在到期時(shí)支付一筆費(fèi)用。

三、房地產(chǎn)投資信托基金

在這些創(chuàng)新型融資渠道中，在我國(guó)目前研究最多、最熱門(mén)、最受推崇的便是房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts或REITs）。房地產(chǎn)投資信托基金是一種新型的金融投資產(chǎn)品，是一種采取公司或者信托基金的組織形式，以發(fā)行收益憑證的方式匯集公眾和機(jī)構(gòu)投資者的資金，主要投資于收益型房地產(chǎn)的一種基金形式。REITs利用募集的資金購(gòu)買(mǎi)優(yōu)值的房地產(chǎn)資產(chǎn)，建立一個(gè)相當(dāng)大的房地產(chǎn)資產(chǎn)組合并進(jìn)行適當(dāng)?shù)墓芾?，以滿足長(zhǎng)期投資的需求。它實(shí)質(zhì)上是一種證券化的產(chǎn)業(yè)投資基金，通過(guò)發(fā)行股份或受益單位，吸引社會(huì)大眾投資者的資金，并委托專門(mén)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理；通過(guò)多角化投資，選擇各種不同的房地產(chǎn)證券及不同地區(qū)、不同類型的房地產(chǎn)項(xiàng)目和業(yè)務(wù)進(jìn)行投資組合，有效地降低風(fēng)險(xiǎn)，取得較高的收益。

（一）類型

從不同的角度觀察,房地產(chǎn)投資信托基金可以劃分成不同的類型。按照資金募集方式不同，可以將房地產(chǎn)投資信托基金分為私募式和公募式；按照組織形式不同，可以將房地產(chǎn)投資信托基金分為公司型和契約型；按照贖回方式不同，可以將房地產(chǎn)投資信托基金分為封閉式和開(kāi)放式；按照資金的運(yùn)用方式不同，又可以將房地產(chǎn)投資信托基金分為權(quán)益型，抵押型和混合型［8］。

（二）發(fā)展史

房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）是1960年美國(guó)國(guó)會(huì)根據(jù)《房地產(chǎn)投資信托法案》的規(guī)定按一定的法人組織形式組建而形成的。成立之初主要目的有兩個(gè)：一是為了解決房地產(chǎn)企業(yè)融資困難；二是為了讓眾多的中小投資者有機(jī)會(huì)投資房地產(chǎn)行業(yè)．以分享其利潤(rùn)。而這兩點(diǎn)恰好與中國(guó)目前的處境相似。50年的發(fā)展過(guò)程中，美國(guó)房地產(chǎn)投資信托經(jīng)歷了初期的短暫繁榮、70年代受到重創(chuàng)、80年代的復(fù)蘇，90年代以來(lái)又開(kāi)始迅猛發(fā)展。2001年1月1日開(kāi)始生效的《房地產(chǎn)投資信托現(xiàn)代化法案》擴(kuò)大了REITs能夠提供或參與的服務(wù)種類和服務(wù)內(nèi)容，從而極大地促進(jìn)了REITs的發(fā)展。此后幾年，REITs的市值規(guī)模不斷上漲。從美國(guó)REITs的發(fā)展歷史和我國(guó)房地產(chǎn)金融業(yè)現(xiàn)狀來(lái)看，房地產(chǎn)投資信托基金在我國(guó)的推出具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

（三）優(yōu)點(diǎn)

1.較高的收益回報(bào)。從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，由于投資的對(duì)象多為優(yōu)良的房地產(chǎn)物業(yè)，有較穩(wěn)定的租金收入，并且根據(jù)法律規(guī)定，每年必須將至少90%的應(yīng)納稅收入分配給股東。相對(duì)于其他投資，REITs的收益率更高，有資料顯示，從1978年3月至2008年3月為止，道瓊斯指數(shù)、納斯達(dá)克綜合指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和Wilshire5000指數(shù)的年復(fù)合收益率分別為9.84％、10.76％、12.77％和13.09％，而權(quán)益型REITs的年復(fù)合收益率高達(dá)14.06％，領(lǐng)先于其他4類指數(shù)。

2.流動(dòng)性較好。由于REITs是一種證券化產(chǎn)品，多以股票或收益憑證形式出現(xiàn)，因此具有較高的流動(dòng)性。

3.稅收優(yōu)惠。根據(jù)1960年美國(guó)的《國(guó)內(nèi)稅收法案》規(guī)定，REITs將每年盈利的90％以現(xiàn)金紅利方式回報(bào)投資者，則無(wú)須繳納公司所得稅；而個(gè)人紅利分配所得也免征個(gè)人所得稅。

4.分散風(fēng)險(xiǎn)。由于REITs可投資在專門(mén)類別的房地產(chǎn)的組合，或者選擇投資在不同類別的房地產(chǎn)資產(chǎn)組合，可以有效地做到降低風(fēng)險(xiǎn)。

5.專家理財(cái)。房地產(chǎn)資產(chǎn)由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供專業(yè)化管理，基金的管理公司或者是管理經(jīng)理都是比較專業(yè)的房地產(chǎn)從業(yè)人員，可以有效提高資金運(yùn)作效率。

基于以上五個(gè)方面的優(yōu)勢(shì)，REITs對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)是個(gè)很不錯(cuò)的選擇，他們?cè)诓恍枘技揞~資金的情況下，也能夠直接參與商業(yè)房地產(chǎn)的投資，因而對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，REITs提供了另一種讓非流動(dòng)房地產(chǎn)資產(chǎn)重新體現(xiàn)其價(jià)值的方法，通過(guò)REITs進(jìn)行融資的可行性也較高。

（四）我國(guó)現(xiàn)狀

我國(guó)目前還沒(méi)有一只真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金，在香港上市的越秀、睿富表現(xiàn)也不盡如人意。由于中國(guó)審批涉及的部門(mén)多，產(chǎn)業(yè)基金上市會(huì)涉及證監(jiān)會(huì)、建設(shè)部、國(guó)家計(jì)委等部門(mén)多個(gè)部門(mén)，并且涉及稅收問(wèn)題。正是由于國(guó)家部委之間的協(xié)調(diào)不暢，間接導(dǎo)致了風(fēng)險(xiǎn)投資基金、私募基金和產(chǎn)業(yè)投資基金不能上到前臺(tái)。至今，信托公司發(fā)放的投資地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)信托、土地儲(chǔ)備信托以及路橋類投資信托因有地方債券嫌疑，國(guó)家發(fā)改委頗有意見(jiàn)。但是，從政府近年來(lái)連續(xù)出臺(tái)的相關(guān)政策可以看出，我國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)已被納入到發(fā)展計(jì)劃中。從2005年的《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》，到2007年成立中國(guó)證監(jiān)會(huì)房地產(chǎn)投資信托基金專題研究小組，再到2008年《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》中明確提出的“支持資信條件較好的企業(yè)經(jīng)批準(zhǔn)發(fā)行企業(yè)債券，開(kāi)展房地產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)，拓寬直接融資渠道”，甚而出現(xiàn)了最近天津保障性住房融資欲推REITs的消息，REITs似乎呼之欲出。另外，雖然國(guó)內(nèi)的發(fā)行條件還不夠成熟，但發(fā)行人還可以考慮境外上市。REITs的發(fā)行前景就目前看，機(jī)會(huì)多于威脅。

（五）建議

REITs是我國(guó)房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的發(fā)展方向之一，與證券投資基金相比較而言，由于產(chǎn)業(yè)投資基金一頭連著貨幣市場(chǎng)，一頭連著資本市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)，其復(fù)雜程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于證券投資基金。因此在借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家的基礎(chǔ)上，結(jié)合前人研究，本文提出以下建議。

1.完善相應(yīng)的法律法規(guī)，尤其是稅收方面的法律。從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)可以看出，完善的法律體系是REITs運(yùn)行的一項(xiàng)堅(jiān)實(shí)保障。從上世紀(jì)60年代的《房地產(chǎn)投資信托法案》、《國(guó)內(nèi)稅收法案》到如今的《房地產(chǎn)投資信托現(xiàn)代化法案》，美國(guó)的這些法律特別是稅收方面的相關(guān)規(guī)定切實(shí)保障了投資人的權(quán)益，從而也保證了REITs的健康發(fā)展。而我國(guó)目前在REITs方面的法律法規(guī)還是空白，《證券法》、《中華人民共和國(guó)信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》等并沒(méi)有起到規(guī)范REITs的實(shí)質(zhì)效果。關(guān)于REITs的稅收保障更是無(wú)從談起。因此，法律制度的缺陷是目前發(fā)行REITs的最大制約因素之一，需要從這方面開(kāi)始突破。

2.培養(yǎng)專業(yè)的房地產(chǎn)投資信托基金領(lǐng)域的管理人才。房地產(chǎn)投資信托基金在國(guó)內(nèi)是一個(gè)比較新興的投融資方式，需要投資人和融資者擁有比較多的專業(yè)知識(shí)作為支撐，因此培養(yǎng)專業(yè)的該領(lǐng)域的管理人才顯得尤為重要。進(jìn)一步地，還可以引入職業(yè)資格考試制度，進(jìn)而利用這類人才引導(dǎo)REITs市場(chǎng)健康、有序地發(fā)展。加強(qiáng)房地產(chǎn)信托人才的培養(yǎng)，需要盡快建立起一支既精通信托業(yè)務(wù)、又了解房地產(chǎn)市場(chǎng)，熟悉業(yè)務(wù)運(yùn)作的專門(mén)管理人才隊(duì)伍。與此同時(shí)，還需積極促進(jìn)信托業(yè)務(wù)所必不可少的律師、會(huì)計(jì)師、審計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師等服務(wù)型人才的隊(duì)伍建設(shè)［9］。

3.建立信用制度，防范道德風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)投資信托基金顧名思義是建立在信用基礎(chǔ)上的，建立信托企業(yè)信用制度，以完善的法律體系促進(jìn)信托市場(chǎng)的誠(chéng)信，才能保證信托市場(chǎng)的健康發(fā)展?？梢詮囊韵聨讉€(gè)方面入手：建立信托企業(yè)征信體制，劃分信托企業(yè)信息類型，實(shí)現(xiàn)征信數(shù)據(jù)的開(kāi)放；建立健全失信懲罰制度；規(guī)范發(fā)展信用評(píng)級(jí)行業(yè)等等。

4.健全信息披露制度。由于REITs類似于股票，也是一種收益憑證，因此讓投資人了解信托投資公司的收益、風(fēng)險(xiǎn)等信息是吸引投資人的關(guān)鍵。信托投資公司應(yīng)真實(shí)、準(zhǔn)確、及時(shí)、完整地披露信息，包括經(jīng)審計(jì)的年報(bào)和重大事件臨時(shí)報(bào)告等，在年報(bào)中披露各類風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)管理情況及公司治理信息，并在會(huì)計(jì)附注中披露關(guān)聯(lián)交易的總量及重大關(guān)聯(lián)交易的情況等［10］。

參考文獻(xiàn)

［1］黃達(dá).金融學(xué)［M］.北京：中國(guó)人民大學(xué)出版社,2003.

［2］國(guó)家統(tǒng)計(jì)局.中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒.北京：國(guó)家統(tǒng)計(jì)出版社.

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［8］［9］費(fèi)淑靜.房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及對(duì)我國(guó)的啟示［J］.理論學(xué)刊,2009(7).

［10］馮.我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金初探［J］.理財(cái)視點(diǎn),2010(8).

房地產(chǎn)投資合作模式范文第5篇

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資決策傳統(tǒng)上采用凈現(xiàn)值法net present value,簡(jiǎn)稱npv,npv法是傳統(tǒng)決策法中最能體現(xiàn)投資目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的方法,其原理就是將未來(lái)的現(xiàn)金流量期望值以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn),再將得到的收益現(xiàn)值減去所需投資額現(xiàn)值,得出項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。表示為:項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值(npv)=資產(chǎn)收益現(xiàn)值-資本支出現(xiàn)值一般而言,凈現(xiàn)值大于零時(shí)項(xiàng)目可行,反之則不可行。第一,如何估計(jì)投資項(xiàng)目在未來(lái)的現(xiàn)金流;第二,如何確定合適的貼現(xiàn)率,即用適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率反映項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。

1.1 應(yīng)用弊端

首先,大量不確定性因素的存在是現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活的本質(zhì)特征,房地產(chǎn)投資的長(zhǎng)期性和房地產(chǎn)市場(chǎng)的不確定性決定了投資決策時(shí)無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)期項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量以及投資內(nèi)外部環(huán)境的變化。

其次,針對(duì)npv決策方法的“立即投資”和“決不投資”二唯論,房地產(chǎn)投資項(xiàng)目具有明顯的可推遲性。即使當(dāng)前因npv<0而無(wú)法決定立即投資,但并不意味著應(yīng)該永遠(yuǎn)放棄該項(xiàng)目,選擇投資的時(shí)機(jī)不同,投資收益與風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)隨之改變,在推遲期內(nèi),市場(chǎng)的有利變化可能使項(xiàng)目npv>0.最后,房地產(chǎn)投資具有不可逆性,一旦資產(chǎn)被確立就不可能毫無(wú)損失地收回投資。一方面,房地產(chǎn)資產(chǎn)形態(tài)位置相對(duì)固定,相對(duì)于其他資產(chǎn)而言資產(chǎn)流動(dòng)性較差,造成投資不可逆;另一方面,房地產(chǎn)交易費(fèi)稅較高,投資形成的資產(chǎn)短期內(nèi)往往很難通過(guò)交易獲利,使房地產(chǎn)投資不可逆。

1.2 應(yīng)對(duì)策略

投資項(xiàng)目往往可以按時(shí)間先后順序,分解為多個(gè)相互聯(lián)系的子項(xiàng)目的組合。在某個(gè)決策點(diǎn),根據(jù)前面各階段決策的實(shí)際結(jié)果和當(dāng)時(shí)所掌握的其它,投資者可以進(jìn)行新的選擇,也即在項(xiàng)目進(jìn)展過(guò)程中不斷對(duì)應(yīng)著一個(gè)選擇權(quán),這樣,投資決策過(guò)程才體現(xiàn)出靈活性。

2 實(shí)物期權(quán)概念及類型

2.1 期權(quán)與實(shí)物期權(quán)

期權(quán)是最基本的金融衍生工具之一。期權(quán)是一種特定的金融合同,分為買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)兩種基本類型。

買(mǎi)權(quán)合同賦予其持有者在規(guī)定的時(shí)間內(nèi),以事先預(yù)定的價(jià)格,從買(mǎi)權(quán)合同的出售者處購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。賣(mài)權(quán)合同則賦予其持有者在規(guī)定的時(shí)間內(nèi),以事先預(yù)定的價(jià)格,向賣(mài)權(quán)合同的做空方出售一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。

實(shí)物期權(quán)與企業(yè)投資決策分析問(wèn)題有著密切的聯(lián)系,它是金融期權(quán)在公司理財(cái)領(lǐng)域的一種擴(kuò)展。是指公司進(jìn)行長(zhǎng)期資本投資決策時(shí)擁有的、能根據(jù)決策時(shí)尚不確定的因素改變行為的權(quán)利。

2.2 房地產(chǎn)投資決策過(guò)程中的實(shí)物期權(quán)類型

2.2.1 延遲投資期權(quán)

由于難以對(duì)開(kāi)發(fā)前景進(jìn)行精確的定性定量預(yù)測(cè),投資者暫緩進(jìn)行大規(guī)模的開(kāi)發(fā),而進(jìn)行局部、小規(guī)模的開(kāi)發(fā),進(jìn)一步獲得市場(chǎng)信息,改進(jìn)自己最初對(duì)項(xiàng)目各期現(xiàn)金流量的評(píng)價(jià)結(jié)果,這就是所謂的延遲投資期權(quán)。

2.2.2 分階段投資期權(quán)

分階段投資期權(quán),又稱分期建設(shè)期權(quán),是指把項(xiàng)目所需的投資按時(shí)間順序分成若干相互聯(lián)系的部分,每一階段的投資決策取決于前面已經(jīng)執(zhí)行的各階段投資的實(shí)際結(jié)果以及未來(lái)市場(chǎng)需求變化。

2.2.3 轉(zhuǎn)換期權(quán)

如果項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中,開(kāi)發(fā)商有能力根據(jù)外部環(huán)境的變化進(jìn)行投入要素或產(chǎn)品的轉(zhuǎn)換,則稱作轉(zhuǎn)換期權(quán)。顯然,轉(zhuǎn)換期權(quán)的存在為企業(yè)的項(xiàng)目營(yíng)運(yùn)提供了機(jī)動(dòng)性,為企業(yè)適應(yīng)市場(chǎng)或競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境變化提供了有力的工具。

3 實(shí)物期權(quán)與房地產(chǎn)投資策略的合理運(yùn)用

3.1 項(xiàng)目分解

分期投資與分期開(kāi)發(fā)策略這一策略的實(shí)際應(yīng)用條件與意義:

3.1.1 項(xiàng)目規(guī)模大,全面開(kāi)發(fā)與一次性投資的前期資金投入量大,一則企業(yè)難以承受;二則直接影響項(xiàng)目的資本金利潤(rùn)率,對(duì)于房地產(chǎn)投資來(lái)說(shuō),項(xiàng)目的資本金利潤(rùn)率指標(biāo)遠(yuǎn)比總投資利潤(rùn)率指標(biāo)更重要。

3.1.2 開(kāi)發(fā)建設(shè)周期長(zhǎng),當(dāng)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)周期大于其產(chǎn)品的市場(chǎng)生命周期時(shí),產(chǎn)品在市場(chǎng)上過(guò)時(shí),難于售出,使項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)益變小,風(fēng)險(xiǎn)加大。

3.1.3 當(dāng)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)周期與房地產(chǎn)市場(chǎng)周期疊加錯(cuò)位于市場(chǎng)周期下降期時(shí),項(xiàng)目將被迫面臨市場(chǎng)周期下降階段帶來(lái)的一系列風(fēng)險(xiǎn),使實(shí)物期權(quán)權(quán)益下降。

因此,將項(xiàng)目分解為若干期,分期開(kāi)發(fā)建設(shè),就成為房地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)的常見(jiàn)方式。房地產(chǎn)投資商在運(yùn)用項(xiàng)目分解分期投資與開(kāi)發(fā)策略時(shí)還要充分重視以下問(wèn)題的解決:

(1)項(xiàng)目每一期投資與開(kāi)發(fā)的后評(píng)價(jià)問(wèn)題。實(shí)物期權(quán)理論的核心思想在于實(shí)現(xiàn)投資行為與市場(chǎng)趨勢(shì)的動(dòng)態(tài)適應(yīng)。以前一期實(shí)際發(fā)生與形成的企業(yè)客戶群、客戶群接受的產(chǎn)品與對(duì)產(chǎn)品的不滿,檢驗(yàn)與發(fā)現(xiàn)該期決策的缺陷點(diǎn),為后續(xù)期投資開(kāi)發(fā)提示重要的思路與策略諸方面的改進(jìn)。

(2)項(xiàng)目每一期投資與開(kāi)發(fā)后的項(xiàng)目重新定位問(wèn)題。必須把每一期項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)都視作“全新的項(xiàng)目”,重新進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查、項(xiàng)目定位,重新制訂投資運(yùn)作方案。

(3)項(xiàng)目各期投資與開(kāi)發(fā)之間協(xié)調(diào)問(wèn)題。項(xiàng)目前一期開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流入,可用來(lái)支持后續(xù)期開(kāi)發(fā)建設(shè)的現(xiàn)金流出,加快資金周轉(zhuǎn)。

3.2 項(xiàng)目聯(lián)合投資與合作開(kāi)發(fā)策略

多個(gè)投資主體聯(lián)合投資與合作開(kāi)發(fā)一個(gè)或多個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目,有助于擴(kuò)大投資、分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際運(yùn)作中,聯(lián)合投資的失敗往往集中在二個(gè)問(wèn)題上:一是當(dāng)面臨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí),某出資方意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)損失大于撤資違約金時(shí),會(huì)采取寧可違約也要撤資的措施;二是投資各方責(zé)任、權(quán)益分配的復(fù)雜性帶來(lái)的法律關(guān)系模糊狀態(tài)。

3.3 項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓策略

項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓,實(shí)際上是一方放棄未來(lái)的實(shí)物期權(quán)收益,而將其轉(zhuǎn)讓給另一方。當(dāng)房地產(chǎn)銷售出現(xiàn)較大的波動(dòng)、產(chǎn)品空置率快速上升時(shí),為減少損失,投資者可以收縮開(kāi)發(fā)模式甚至中止開(kāi)發(fā)。一般地說(shuō),房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商會(huì)選擇項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓策略。

4 實(shí)物期權(quán)法應(yīng)用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資決策的意義

傳統(tǒng)的npv決策方法在不確定的市場(chǎng)環(huán)境下,容易造成房地產(chǎn)投資價(jià)值的低估,因?yàn)樗鼪](méi)有考慮到投資項(xiàng)目可能包含的期權(quán)價(jià)值。實(shí)物期權(quán)法則充分考慮了由決策者的決策靈活性創(chuàng)造出來(lái)的那部分價(jià)值。

另外,實(shí)物期權(quán)法是一種動(dòng)態(tài)評(píng)估方法,它充分考慮了不確定性和靈活性在投資決策中的作用,為準(zhǔn)確評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值提供了新的思路,從而,突破了npv法將決策思維定格在“立即投資”和“永不投資”二唯論上的局限性。

目前實(shí)物期權(quán)已經(jīng)被上海的房地產(chǎn)企業(yè)采用,這種融資方式主要是本地房地產(chǎn)企業(yè)在開(kāi)發(fā)的樓盤(pán)竣工前,將樓盤(pán)的若干套商品房以期權(quán)的形式,協(xié)定價(jià)格提前出售給外國(guó)投資者,銷售收入作為本地房地產(chǎn)企業(yè)的啟動(dòng)資金,投入到進(jìn)一步的開(kāi)發(fā)過(guò)程中。